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发行CDR再造历史遗留?CDR发还是不发?
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  尽管传言中国预托凭证(CDR)的有关条例最快于春节后便可问世,但春节后H股暴涨暴跌的走势,无疑为CDR留下了不少悬念。

  实际上,到目前为止,管理层对于出台发行CDR的政策细则一直没有正式的表态。有关业内人士坦言:“目前任何有关CDR的说法只能视做传闻和对政策意图的揣测。”但值得关注的是,背负沉重的A股市场需要CDR吗?变异的CDR

  去年下半年,中国存托证券(CDR)成为市场的热点话题。

  据了解,DR的真实定义是指在一国证券市场流通的、代表外国公司有价证券的可转让凭证。目前DR主要以美国存托证券(ADR)形式存在,即主要面向美国投资者发行并在美国证券市场交易的非美国股票。

  国泰君安研究所有关分析人士指出,DR形式首先要求存托管公司是一家外国公司,而目前要求发行CDR的公司,如中移动、中国联通等本身就是中国公司,只是注册地不同,其回到本国证券市场采取DR模式本身就有些不伦不类。谁欢迎CDR?

  发行CDR反映出中国金融市场逐步开放的大背景,此前无论是推进S股、N股、L股、H股还是B股都只是以吸引外资为目的的单向开放。而CDR可作为中国居民投资境外证券的工具,简化了买卖境外证券的手续,为国内居民开辟新的投资渠道。

  港府一直被认为是CDR的积极推动者。有关分析指出:香港实际上自1997年后一直处在经济恢复期,急需采取有效的举措推动楼市和股市。因而香港希望通过发行CDR吸引国内资金投资香港股市。

  分析人士指出,发行CDR的另一直接好处是支持红筹、H股摆脱一直萎靡不振的股价。国内资本市场由于市盈率高,融资成本较低,红筹股、H股借发行CDR进入国内资本市场,不仅可以获得理想的发行价格,可以以更低的成本获得更多的融资。这也是中移动等红筹公司提出发行CDR的重要动因。

  对A股市场而言,发行CDR可以调整国内证券市场的主体结构。国内目前缺少大型蓝筹股。成份指数的影响力越来越小,国内的支柱型国企都跑到国外上市,其返乡潮无疑对提高国内上市公司的质量大有好处。不可逾越的障碍

  但发行CDR是个权宜之计,除了理论上的好处之外,不利之处也显而易见。光大证券分析人士强调:发行CDR将必然引发资金分流。由于同股同权的现实要求,发行CDR在带动红筹和香港股价提升的同时,也会平抑A股市场市盈率。如中石化在A股市场发行价是4.2元/股,目前已跌至3.2元/股,而其在香港每股仅1港元多。

  不赞成发行CDR有关人士强调,目前有三大不可逾越的障碍制约着CDR的发行。

  最明显的障碍是人民币在资本项目下不能自由兑换的现实,这使CDR面临用何币种发行的问题。因为发行CDR过程复杂,外汇交割造成很多麻烦。这一难题虽然可以通过让境内居民以合法持有的外币购买来解决,但这又势必使投资者圈子变窄,对发行人的吸引力降低。

  第二大障碍是两地市盈率的巨大差异,会出现CDR的发行价格高于基础证券价格问题。长城证券研究部王林认为,发行CDR定价和交易费用很关键。如果定价不合适会造成套利机会,如果CDR低于普通股价格,还可以卖回原市场去,使两地价格趋同,而A股与香港市场价差极大,投资风险不言而喻。

  第三大障碍是制度差异,由于国际资本市场有完善的做空和套利机制,较容易平衡利益主体之间的利益。而国内盈利只能靠单边做多。一旦国际市场下跌,国内投资者就会被套住,损失将相当大。

  如果这三大障碍得不到解决,发行CDR在引进高质量上市公司的同时也将带来非常多的负作用。

  有业内人士指出,真正实质的解决方案是人民币在资本项目下可以自由兑换,开放国内资本市场。允许符合资格的机构投资者投资境外证券,同时允许居民到境外投资,这样才能真正实现外汇平衡。制造另一个历史遗留问题?

  国泰君安证券研究员黎平刚旗帜鲜明的表示:还是不发行CDR为好。“因为CDR与A股不挂钩,价差又会造成新的历史遗留问题。国内A股股权结构已经够复杂了,分成国有股、法人股等等没有必须再制造新的障碍。”

  长城证券研究部有关人士强调:国内A股市场目前面临的首要问题绝对不是发行CDR,如果要寻找新的投资品种,不如让投资者买H股或者分拆子公司上A股。

  “权衡利弊,管理层不会轻易批准发行CDR。”黎平刚推断。

  更有消息人士透露:其实港府目前又有新考虑,CDR对香港也不完全是利好,因为红筹企业跑到国内发行CDR与香港希望将资金引到香港并不是一回事。发行CDR的初衷是解决红筹股在港融资困难问题,似乎QDII这种形式比CDR更合适。QDII以成立基金方式指定投资境外股票,国内券商借此还可到境外设立分支机构,促进资金流动,这才会有效促进香港股市的活跃。

  “国内A股目前正在快速调整,”长城证券王林强调:在市场不稳定的情况下,推进新的金融品种会对市场造成相当大的打击。

  如同一副正负作用兼存的的药剂,CDR,发还是不发?(财经周刊/华章)
2002年3月3日09:16

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