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中国上市公司激励机制十大模式
http://business.sohu.com/
来源:[ 经济观察报 ]

  业绩股票:广泛使用的激励模式

  业绩股票在中国上市公司股权激励机制中占较大的比例,是目前被采用最广泛的一种激励模式。

  业绩股票(也可称为业绩股权),是指公司根据被激励者业绩水平,以普通股作为长期激励形式支付给经营者。通常是公司在年初确定业绩目标,如果激励对象在年末达到预定目标,则公司授予其一定数量的股票或提取一定的奖励基金购买公司股票。

  国内上市公司中,佛山照明、广东福地、天药股份三家上市公司业绩股权激励计划都是每年提取一定数额的奖励基金,部分或全部用来购买本公司的股票。

  股票增值:简单易行的激励模式

  在中国上市公司激励机制十大模式中,股票增值是简单易行的一种。

  股票增值权(Stock Appreciation Rights SARs)是指公司给予激励对象一种权利:经营者可以在规定时间内获得规定数量的股票股价上升所带来的收益,但不拥有这些股票的所有权,自然也不拥有表决权、配股权。按照合同的具体规定,股票增值权的实现可以是全额兑现,也可以是部分兑现。另外,股票增值权的实施可以是用现金实施,也可以折合成股票来加以实施,还可以是现金和股票形式的组合。股票增值权经常在三个条件下使用,第一个是股票薪酬计划可得股票数额有限,第二个是股票期权或股票赠与导致的股权稀释太大,第三个是封闭公司,没有股票给员工。

  在国内上市公司中,中石化和三毛派神均采取了股权增值方案。

  中国上市公司目前的股权增值方案和国外相比,仍然是比较保守的,存在较多的限制条件。

  第一,股票增值权的主要设计思路是以公司股票在市场的价格升幅来给持有人员创造收益的。增值权持有人要想获得收益,必须努力提升公司的业绩,以换取市场的认同而使股价上扬。这样,股价的上扬要求也即是对持有人强有力的约束。国内的公司在制定这类激励方案时,除了宏观方面的限制外,一般都还会加上其他的条件,如中石化的关键绩效指标与三毛派神的净资产增值。多重的限制条件对管理层提出了更高的要求,但同时也削弱了股票增值权的激励效率;

  第二,激励收益金额较低。中石化的股票增值权方案给了管理人员最多70%的浮动收入。如果H股的价格上涨了1元,就可能会给数位高管带来百万的收入。当然,这对他们以前的工资来说,是一笔不菲的收入。但是,相对他们给公司带来的收益,这却是非常微小的一部分,接近0.3%而已。管理人员创造的价值与他们的所得仍不成比例;

  第三,激励执行机制存在问题。激励机制在中国出现的时间并不长,还属于一个较新的事物。目前更多的公司考虑的问题是如何才能在公司里推行这些方案。至于实行何种方案、每种方案的优缺点则是下一步才考虑的事情。而对股票增值权来讲,虽然比较简单,但要求涉及的专业问题则较复杂。

  股票期权:政策边缘的激励模式

  在国外,股票期权激励已有相当长的历史。但在中国,由于金融市场的不成熟,加上受政策和法规限制,中国企业股票期权的探索一直行走在政策的边缘。和国外通行的方案相比,中国的股票期权方案具备自己的特色。

  股票期权(Stock Options)是以股票为标的物的一种合约,期权合约的卖方也称立权人,通过收取权利金将执行或不执行该项期权合约的选择权让渡给期权合约的买方,也称持权人。持权人将根据约定价格和股票市场价格的差异情况决定执行或放弃该期权合约。在美国,那些进入指数的股票,一般都有标准化的期权合约在市场上交易,这些股票期权合约的交易与发行股票的公司无关。

  股票期权作为公司给予经理人员购买本公司股票的选择权,是公司长期激励制度的一种。持有这种权利的人员,即股票期权受权人,可以按约定的价格和数量在受权以后的约定时间内购买股票,并有权在一定时间后将所购的股票在股市上出售,但股票期权本身不可转让。

  股票期权的设计原理与股票增值近似,区别在于:认购股票期权时,持有人必须购入股票;而股票增值权的持有者在行权时,可以直接对股票的升值部分要求兑现,无需购买股票。

  目前我国上市公司中,长源电力、清华同方、东方电子、中兴通讯等均推行了股票期权方案。

  在国外,解决股票来源一般有三种方法:

  第一,原股东把其股权出让给经营者。在中国,由于内部人控制问题,采用这种方法会导致企业经营者将国有股份以较低的价格进行转让,造成国有资产流失。国有股的出让会受到诸多的限制并必须经过严格的审批程序。这种方法存在较多的难度。

  第二,公司增发新股给经营者。目前中国的新股发行政策尚没有关于准许从上市公司首次公开发行中预留股份以实行股票期权计划的规定,同时增发新股的政策也没有相关的条款。这样,第二种方案也有较大难度。

  第三,公司自二级市场回购股票来满足股票期权的需求。这种方法存在着制度障碍,我国《公司法》规定“公司不得收购本公司的股票,但为减少公司资本而注销股份与持有本公司股票的其他公司合并时除外”。目前实行股票期权激励方案的公司大都以本公司的某个机构代表受权者购买股票,或委托外面的基金公司进行代购股票。在长源电力中,薪酬与考核委员会在具体操作这一事务。

  中国股票期权的特点之一是行权价较低。在国际通行做法中,股票期权的行权价不能低于授予时该股票的市场价,这样可以保证期权对管理层的激励作用。在中国目前的情况下,股票的市场价格并不能实时、正确地反映公司的业绩,自然也就无法正确反映公司管理层的表现。较低的行权价的设立,可以确保在公司管理层完成规定的业绩情况下,确定可以获得奖励,从而实现对管理层的激励作用。

  虚拟股票:高科技企业的常用模式

  虚拟股票Phantom Stocks是指公司授予激励对象一种“虚拟”的股票,激励对象可以据此享受一定数量的分红权和股价升值收益,此时的收入即未来股价与当前股价的差价,但没有所有权,没有表决权,不能转让和出售,在离开企业时自动失效。

  虚拟股票和股票期权有一些类似的特性和操作方法,如激励对象和公司在计划施行前签订合约,约定给予虚拟股票的数量、兑现时间表、兑现条件等。两者的区别在于:第一,虚拟股票并不是实质性的股票认购权,它实际上是将奖金延期支付;第二,虚拟股票资金来源于企业的奖励基金。

  由于虚拟股票的发放会导致公司发生现金支出,如果股价升幅过大,公司可能面临现金支出风险,因此一般会为计划设立专门的基金。

  虚拟股票在高科技企业如IT业中采用较多。上海贝岭、银河科技等上市公司均采取了虚拟股票激励机制。

  虚拟股票模式需要关注几个问题:

  第一,注意股票二级市场的风险。如果在二级市场股票的波动幅度加大,公司将承担很大的市场风险,可能发生兑付危机,给公司造成损失。最明显的是,一旦今后股价大涨,其激励基金可能无法支付到期应兑现的金额。长期执行也缺乏相应的资金支持,处理比较复杂。

  第二,行权价如何确定。行权价定高了,则获利空间小,不会有经营者去买;定低了则会使人感到不公平。其中存在一个股票期权行权价激励和约束的强度的问题。国际上,行权价主要分为现值有利法、等现值法和现值不利法,其参照系是该公司在股市上的现行股价。我国当前的股市存在不合理性,股票有不正常的股价,偏离其实际价值,且波动较大,所以照此确定行权价很难。国内企业如要确定行权价,最合适的是实行现值有利法,否则激励的效果差。

  第三,如何考核参与虚拟期权计划的人员。对经营者业绩进行科学的考核,是实现经营者报酬与其业绩挂钩的前提。如果考核指标无需任何努力即可达到,或者并不是在期权与期股的作用下实现的,那么,激励合约并未实现其目标。以净资产收益率还是以股价作为考核指标呢?一般情况下,公司的具体财务指标反映企业过去的表现,股票二级市场的表现用来预期上市公司未来现金流。一个有效的经营者业绩考核体系,应该将两者结合起来。

  虚拟股票模式避免了以变化不定的股票价格为标准去衡量公司业绩和激励员工,从而避免了由于投机或其它宏观变量等经理人员不可控因素引起公司股票非正常波动时对期权价值的影响;同时,虚拟股票实质上是一种资金的延期支付,在目前的制度环境下这不失为一种避开违规操作的好方法。

  MBO:管理价值提升的激励模式

  MBO在国外已有20多年的历史,但在中国,MBO近些年才开始试行。MBO的实行,意味着对管理作为一种资源价值的承认。

  管理层收购(Management Buyout MBO)又称“经理层融资收购”,指目标公司的管理者或经理层利用借贷所融资本购买本公司的股份,从而改变公司所有者结构、控制权结构和资产结构,进而达到重组本公司目的、并获取预期收益的一种收购行为。通常,上市公司管理层和员工共同出资成立职工持股会或上市公司管理层出资成立新的公司作为收购主体,一次性或多次通过其授让原股东持有的上市公司国有股份,从而直接或间接成为上市公司的控股股东。

  目前,已有宇通客车、粤美的、深圳方大、佛塑股份等上市公司试行MBO方案。

  宇通客车、粤美的两家上市公司MBO方案共同点是,均为投资公司收购。这种方式的优点在于:第一,避开了相关法律对诸多问题特别是股票来源的规制,使持股方案能顺利实施;第二,管理层和其他员工自己出资认购公司股份,既能保证激励,又能保证约束;第三,转让的法人股,相对成本较低;第四,以协议方式进行转让,价格高于公司每股净资产,不存在国有资产流失的嫌疑,也能获得国资管理部门的许可。

  对管理层收购来说,资金是很大的问题。对国企老总来说,一下子很难拿出上千万上亿元来,这给内地与香港两地的投资银行创造了机会。非国有银行、信托投资公司及民营资本,将成为MBO的主要资金来源。一般的做法是,管理层以私人财产作抵押,成功收购后,再改用公司股权作抵押,有时出资方也会成为股东。

  业绩单位:规避股价影响的激励模式

  和业绩股票相比,业绩单位减少了股价的影响。业绩单位支付的是现金,而且是按考核期期初市盈率计算的股价折算的现金。在业绩单位方案下,高层管理人员的收入是现金或者是市值等于现金的股票,除了有期初市盈率这一价格影响的痕迹外,不再受到股价的其它影响。

  东方创业、天通股份、天大天财等上市公司实施了业绩单位激励方案。

  经营者持股:风险与收益共担的激励模式

  经营者持股,即管理层持有一定数量的本公司股票并进行一定期限的锁定。这些股票的来源由公司无偿赠送给受益人;由公司补贴、受益人购买;公司强行要求受益人自行出资购买。激励对象在拥有公司股票后,成为自身经营企业的股东,与企业共担风险,共享收益。国内公司实行经营者持股,通常是公司以低价方式补贴受益人购买本公司的股票,或者直接规定经营层自行出资购买。

  目前浙江创业、中远发展等上市公司已经实施经营者持股计划。

  延期支付:避免经营短期化的

  激励模式

  延期支付,也称延期支付计划(Deferred Compensation Plan),是指公司将管理层的部分薪酬,特别是年度奖金、股权激励收入等按当日公司股票市场价格折算成股票数量,存入公司为管理层人员单独设立的延期支付账户。在既定的期限后或在该高级管理人员退休以后,再以公司的股票形式或根据期满时的股票市场价格以现金方式支付给激励对象。激励对象通过延期支付计划获得的收入来自于既定期限内公司股票的市场价格上升,即计划执行时与激励对象行权时的股票价差收入。如果折算后存入延期支付账户的股票市价在行权时上升,则激励对象就可以获得收益。但如果该市价不升反跌,激励对象的利益就会遭受损失。

  延期支付计划和股票期权的区别在于:在期权模式下,如果股票价格上升,激励对象可以行权;但如果股票价格下跌,则受益人可以放弃行权来保证自己的利益不受损失。延期支付的激励对象只有通过提升公司的业绩,促使公司股价上升来保证自己的利益不受损失。在中国上市公司中,宝信软件、三木集团以及武汉模式中的武汉中商、武汉中百和鄂武商等均采用了延期支付激励方案。

  延期支付模式具有两个特点:第一,延期支付收益与公司的业绩紧密相连。管理层必须关注公司的股市价值。只有股价上升,激励对象才能保证自己的利益不受损害;而实现签订的契约可以规定,如果激励对象工作不力或者失职导致企业利益受损,可以减少或取消延期支付收益进行惩罚。

  第二,延期支付方式可以激励管理层考虑公司的长远利益的决策,以免经营者行为短期化。

  员工持股:从劳动者走向所有者的激励模式

  员工持股计划Employee Stock Ownership Plans,简称ESOP,指由公司内部员工个人出资认购本公司部分股份,并委托公司进行集中管理的产权组织形式。员工持股制度为企业员工参与企业所有权分配提供了制度条件,持有者真正体现了劳动者和所有者的双重身份。

  员工持股的方式通常有两种:一是通过信托基金组织,用计划实施免税的那部分利润回购现有股东手中的股票,然后再把信托基金组织买回的股票重新分配给员工;二是一次性购买原股东的股票,企业建立工人信托基金组织并回购原股东手中的股票。回购后原购票作废,企业逐渐按制定的员工持股计划向员工出售股票。

  在我国上市公司中,大众科创、金地集团等实施了员工持股计划。下面将对这两家公司的方案进行简要分析。

  员工持股是国有法人股减持的一个通道。同时,上市公司建立员工持股计划可以改善上市公司治理机制。员工拥有一定比例的股份,在一定程度上有利于完善监督机制,改善公司治理结构失效带来的问题。在目前的经济背景下,员工持股计划作为一种激励机制,在人才竞争中具备明显的作用。通过员工持股,企业和个人都能够获得可持续发展。

  复合模式:多管齐下的激励模式顾名思义,复合模式是指综合采用了多种股权激励模式。

  国内上市公司中,广州药业、吴忠仪表采取了这种多管齐下的激励模式。其中吴忠仪表的方案具备很鲜明的特色。第一,新方案实施后,国家和员工持股公司分别成为第一股东和第二股东。员工持股公司的存在,改变了原有的国有资产管理缺位问题;第二,该方案把产权结构的调整与员工激励很好地结合起来。在产权改革的同时把长期有效的激励机制建立起来。

  建立“期股账户”把实行期股计划与国有股减持相结合。通过期股和以全体员工为发起人的以发起设立方式设立的股份有限公司受让国家股(或法人股)组合方式,一方面实现了国家股的逐步减持,是国有股权减持和上市公司股权重组的一种新方式;另一方面把国有股权作为期股股票来源,通过在公司内部设立一个“期股账户”将期股计划和国有股减持方案有机结合了起来。(作者为新华信管理顾问有限公司董事长)

  淮南为橘,淮北为枳

  2002年中国上市公司激励机制十大模式研究中,我们最重要的发现莫过于两点:第一,在中国,最为上市公司所广泛采用的激励机制模式是业绩股票;第二,国际上最常见的股票期权,在中国目前的上市公司方案中,都进行了局部调整和创新,没有和国外原汁原味的股票期权方案。

  这是为什么?

  业绩股票的激励依据是最没有充分利用股市优势的,只和工作业绩挂钩,不涉及股价。这种理念还是和没有上市的创业企业一样,是处在“做利润”阶段,而不是“做市值”阶段。但奇怪的是,激励回报的收益又和股价有一定的关系,是相对有股市风险的。这样的设计最为广泛接受,说明了两点:

  首先,在中国股市的股价多数不能反映基本面的情况下,经营者并不是在“真正为广大流通股股东创造市场增值”的目标下,通过经营业绩和股市价值的相关性为社会创造财富,从而为自己创造财富。上市公司管理层最关注的,利润是第一位,股价是第二位。

  其次,在中国股市的股价多数不能反映基本面的情况下,股价通常是高于理性值的,市值通常是高于面值的,所以,上市公司管理层乐于接受和股价挂钩的奖励模式。

  这两点进一步说明,在上市公司管理层和股东的“风险-回报”博弈中,有足够多的中国上市公司管理层相当聪明地选择了最为现实稳妥的方案。所以,通过我们这个研究项目,我们进一步从整体上深层次地了解中国上市公司管理层的聪明智慧。

  国际上最常见的股票期权,是历经近30年的市场风雨和淘汰机制下发展起来的,为什么不仅没有成为中国上市公司群体选择的主流,而且都有调整?原因还是要从中国股市诞生的出发点、股票结构和股市监管等去找。股票期权有欧式的、美式的,中国的上市公司正在创造“中式”的股票期权。

  中国古话说,“淮南为橘,淮北为枳”。在激励机制实施中,技术层面上的东西并不难掌握,但其潜藏的特有地域内涵却不可以简单地移植和照搬。中国股市的特殊性,导致了中国上市公司管理层激励机制模式的特殊性。学习发达、成熟国家的成熟经验固然是可取的和重要的,但更重要的是,要从中国企业的实际出发,从中国上市公司的生存环境出发。

2002年12月17日14:48

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