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债券市场新动向值得关注
http://business.sohu.com/
[ 宋万斌 管圣义 吴方伟 ] 机构:[ 中央国债登记结算公司 ]
  债券二级市场交投活跃,现券交易急剧放量

  债券市场风险开始向存款类金融机构集聚

  商业银行应适当控制债券投资的规模与比重

  对债券市场出现的一些自发性避险行为要加以规范

  上半年我国金融市场运行平稳,债券市场在去年迅猛发展的基础上交投活跃、再显强势。从国债投放情况看,上半年力度比较大,对经济运行起到了良好的推动作用。而债券市场的活跃与宏观经济的运行有密切关系,因此要分析债券市场的运行特点,首先需要了解上半年国民经济的运行状况,把握经济运行走向,这样才能有一个清晰的视角。

  据最新的统计数据,上半年国民经济运行好于人们年初的预期,GDP同比增长7.8%,与去年同期的7.9%相近,但相比去年经济的内在扩张动力有所增强。这主要得益于以下三个因素:

  一是工业生产增长加快。上半年规模以上工业增加值增长11.7%,比去年同期加快0.7个百分点,而且产销衔接。电子通信设备制造业、交通运输设备制造业以及投资类产品分别是拉动工业增长的主要行业和产品。

  二是固定资产投资增长较快。上半年全社会固定资产投资同比增长21.5%,比上年同期加快6.4个百分点,这与各地及早安排国债资金投资项目、抓紧国债资金项目收尾有一定关系。

  三是外需形势较好。由于美国经济增长也比预期的要好(一季度经济增长6.1%),从而对外需的增长十分有利。上半年出口同比增长14.1%,同比加快5.4个百分点,其中对美出口呈现大幅度恢复性增长,增速达19.3%,同比增长13.3个百分点。值得一提的是,上半年企业经济效益有所好转。年初工业盈亏相抵后利润出现下降,随着经济增长加快以及石油市场形势的好转,工业企业利润已由降转升。此外,城乡居民收入也有明显增长,其中农民收入实际增长5.8%,同比加快1.6个百分点。

  在拉动上半年经济增长的诸因素中,加大国债投放力度、加快固定资产投资,是作用最直接的因素之一。因此要分析上半年金融市场状况和债券市场的态势,需要充分考虑这些因素的影响。

  一、上半年金融运行状况

  上半年,央行的货币政策意图十分明确,即稳健地通过降息、公开市场业务以及窗口指导等手段,为经济和金融运行创造较为宽松的政策环境。6月末,M2增长14.7%,比上年末加快0.3个百分点;M1增长12.8%,加快0.1个百分点。上半年,金融机构各项贷款同比多增1240亿元,但各项存款同比多增2807亿元,商业银行的存贷差至5月末已逾3万亿元。

  总的说来,上半年商业银行进一步加大了提高资产质量、减少不良贷款的工作力度,而信贷扩张意愿大多不强。客观地看,目前商业银行信贷总规模不算小,但结构不平衡问题较为突出,大部分中小企业感觉贷款可获得性比较低。一些商业银行在基本保持现有信贷规模的前提下,将信贷向大城市、大项目、大企业集中,县域经济和中小企业申请贷款较难。

  在票据市场规范后,票据承兑、贴现、再贴现业务明显收缩,对一部分原来较多依靠票据融资的中小生产流通企业产生了影响。上半年集体企业工业增加值增长8.3%,慢于国有及国有控股企业10%的增长速度。由于资产负债比例管理及风险管理的需要,大多数商业银行持有国债、政策性金融债占总资产的比例均超过了15%。可见,在商业银行机制改革尚未到位的情况下,对信贷规模及结构的调整已不是货币政策本身所能及的。

  对于通货紧缩趋势问题,人们的看法不一。从近几个月市场物价走势看,尽管降幅在逐渐缩小,但市场物价总水平数月持续走低的格局仍未改变,其中工业品出厂价已连续15个月下降,上半年同比下降3.4%;而原材料、燃料和动力购进价格则连续12个月下降,上半年同比下降3.9%。一般认为,市场物价总水平持续6个月下降即可认为出现通货紧缩。然而,目前我国虽然出现物价的持续下降,不过投资萎缩、消费下降、生产增长缓慢等通货紧缩的其他典型征兆却不十分明显,相反现在投资还呈加大趋势。因此,对这个问题还需观察,但无论如何,警惕和防范通货紧缩还是十分必要的。

  二、上半年全国银行间债券市场运行特点

  上半年,债券市场在去年迅猛发展的基础上再显强势,其特点如下:

  1、一级市场债券发行频率加快,债券招标发行利率走低。上半年市场化发行国债与金融债券共17期(含交易所一期),发行总量3055亿元(含交易所200亿元),其中银行间债券市场国债发行6期1800亿元,加权平均期限为9.06年;国开行金融债券发行6期700亿元,加权平均期限为12.93年。国债及政策性银行金融债的发行利率屡创新低,5月23日发行的30年期国债,招标利率降至2.90%,超出很多投资者的预料。

  2、二级市场交投活跃,现券交易急剧放量。上半年银行间债券市场现券和回购交易总量为45808.36亿元,其中,回购首期交易结算量为43433.85亿元,比2001年全年回购结算量还多3335.89亿元,现券结算总量达2374.51亿元,比前五年现券成交总和还多749.33亿元。共有80只现券发生交易结算,交投率为11.07%。上半年银行间债券市场现券交易放量原因有三:一是降息给已趋于活跃的债券市场增加了催化剂。降息后一级市场债券发行利率屡创新低,带动二级市场现券收益率持续下探,加之市场对利率尤其是备付金利率进一步下调的预期趋于强烈,做多气氛强于做空,现券价格持续走高。二是现券交易方式的变化促使现券交易量的放大。由于目前债券市场未开通远期交易和缺少避险品种,机构投资者出于避险考虑不断进行新的交易方式尝试,如非标准的债券互换和"开放式回购"等,也有的借风险因素进行跨市场套利。三是本息到期兑付资金大量转化为新的债券投资。上半年到期还本资金为886.58亿元,付息资金为240.17亿元。

  3、现券收益率和回购利率下探。与一级市场债券发行利率持续走低相呼应,现券收益率下探,回购利率亦下降。降息加剧了行情的上涨,并使2001年下半年就已走平的收益率曲线,在今年上半年继续平行下移,并呈扁平状态(见上图)。从收益率曲线可以看出,2、3、4月份收益率曲线平行下移非常明显,在5月份达到极至,尤其30年期国债招标出2.9%的票面利

  率后,这种趋势更为明显,曲线扁平状态突出。当月成交的50只现券中有47只收益率全部落在3%以下,当月国债加权平均收益率降为2.18%,平均回购利率也由年初的2.204%下降至6月底的1.965%。扁平的收益率曲线反映了市场长债短炒、短期行为严重,隐含的风险是巨大的。以30年期国债为例,只要利率上调一个百分点,按到期收益率2.90%计算,其价格要下降19.95元。6月份以后,债券利率开始反转,曲线明显发生转变,但扁平趋势未改。

  4、债券市场风险主要集中于存款类金融机构。截至6月30日,商业银行持有国债总量为10526亿元,占记账式国债余额的83.27%。债券过多集中于商业银行手中,风险相对集中,由利率变动引致的经营性风险正逐渐加大。目前商业银行关注信用风险多于利率风险,债券投资缺少风险监控手段,长此以往,将不利于银行间债券市场的发展。

  5、国债柜台交易相对清淡。债券柜台交易的推出对债券市场发展有积极而深远的意义,但债市非理性和降息预期的增强,使得国债招标利率与期限相比明显偏低。另外由于试点城市和试点银行范围窄,试点券种期限较长,加之普通投资者认识与接受有一个过程,国债柜台交易的不活跃状况还是比较正常的。

  6、银行间债券市场与交易所债券市场的联动性有所加强。尽管上半年交易所债券市场只有一只国债发行,但每一次银行间市场债券招标结果都会使交易所债券市场走出一波上涨行情,两个市场的联动性也越来越紧密。

  三、关于债券市场的几点政策建议

  债券市场出现的不正常现象,反映了我国银行体制与管理的深层问题。客观地看,金融机构特别是商业银行目前对实体经济的资金支持的确存在力度不足的问题,使我国经济未能完全发挥增长潜能,然而在目前条件下,强制要求商业银行不顾自身不良资产压力,盲目大规模扩张信贷,将会使其重新回到以前所走过的危险老路。但商业银行过多持有低息长期债券,其潜在经营风险也是不言而喻的。在这种情况下,所有的调整措施都应是稳健的,需要有一个缓冲时间。一方面应出台积极而富有实效的政策鼓励商业银行稳步增加信贷,另一方面,应注意控制和化解债券市场的利率风险。

  第一,商业银行应适当控制长期债券投资的规模和比重。由于过多的资金追逐数量有限的债券,使得债券,尤其是长期债券的利率风险渐次抬高,在其未来存续期内,它们能否继续作为商业银行的优质资产存在着很大的不确定性。因此,适当控制商业银行长期债券投资的总体规模及其在每一会计年度债券投资中的比重,对防范整个金融体系的经营风险是有必要的。

  第二,调整较长期限固定利率债券的发行节奏,适当增发一些浮动利率债券。这对投资人调配债券投资组合、降低债券资产利率风险十分有益。

  第三,继续保持一定规模的国债发行。随着连续几年较大规模发行国债,中央财政已面临了较大压力,但面对当前的经济运行态势,继续保持一定规模的国债发行仍然是十分必要的。一是可以使金融体系的资金以购买国债的方式注入到实体经济之中,在一定程度上缓解实体经济资金供应上的不足。二是可以为商业银行化解不良资产提供一个缓冲的时间和环境,以使其重新具备扩张信贷的能力和动力,支持实体经济的发展。

  第四,扩大债券市场投资群体,吸引企业、事业单位积极参与市场。目前,债券存量中的很大一部分集中在金融机构,尤其是吸收存款的商业银行,使金融主干体系的债券资产利率风险得不到适度分散,也使其他社会群体的债券投资需求得不到充分满足。因此,应在控制风险的基础上,加快推进已开始试行的债券结算代理业务和已开始试点的国债柜台交易业务,扩大投资债券的群体基础,特别是扩大非金融类企事业单位参与市场的广度和深度。

  在结算代理业务方面,要进一步完善相关制度和安排,消除各种风险隐患,争取早日使企业、事业单位纳入结算代理业务的覆盖范围。在柜台交易业务方面,要适当增加上市交易券种,扩大试点地区范围,并适时批准其他资信较好的商业银行介入这一业务,为各类投资人通过柜台交易参与国债投资创造更便利的环境。

  第五,规范债券市场出现的一些自发避险行为。今年6月份以来,类似互换、远期的交易频繁出现。这些行为源于市场参与者债券结构调整、收益和税收调节、交割安排以及规避利率风险等方面的需求,带有较明显的衍生工具特性。但是,由于这些交易行为没有标准化的协议约束,潜在的风险较大。因此,对这些既适应了一部分市场需求、具有一定可操作性,又运作不很规范、蕴含着较大风险的市场行为,宜通过认真研究,采取以疏导为主的办法,在规范的基础上稳步发展。


来源:[中国证券网]
2002年7月24日09:56

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国家

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预测值

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HK 财政预算 N/A
HK 国内生产总值 N/A
UK 房屋价格指数 N/A
FRA 财政预算 N/A
GER 失业率 9.6%
GER 失业人数变化 2万
GER 工厂订单 N/A
CAN 营建许可 2.5%
EU 失业率 8.4%
国内经济指标数据
经济指标 较上年同期%
GDP
+7.3  
工业增加值
+9.9  
M2货币供应额
+13.1  
M1货币供应额
+9.5
M0货币供应额
-1.7
居民消费价格指数
-1.0  

社会消费品零售总额

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合同外商直接投资
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