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企业债券:沉寂之后是辉煌
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[ 张凤喜 ] 来源:[ 经济参考报 ]
  近期,中国人民银行关于债券市场的政策连连出台:继去年10多家企业获准发行200亿元企业债券之后,今年4月和5月,金茂债券与首都公路建设债券已分别发行。6月19日,40亿国家电力企业债券发行。由此看来,又一波发债高潮即将到来。种种迹象表明,经过数年沉寂2001年债市出现复苏迹象之后,今年的债市将会更加活跃。面对可能出现的投资机会,精明的投资人应该敏锐地发现并提前做好投资准备。

  企业债券的种类及投资价值

  企业债券是指由企业发行并承诺在一定时间内还本付息的债权债务凭证。企业债券按发行主体分,可分为重点企业债券、地方企业债券、企业内部债券等;按偿还期限分,可分为短期债券(1年及1年以内)、中期债券(1至10年)、长期债券(10年以上)、永久债券(无偿还期限,可以按期获取利息);按计息方式分,可分为附息债券(指券面附有息票的债券,债券到期时按息票领取利息)、贴现债券(发行时按折扣率以低于票面价值的价格出售,到期按票面价值偿还本金)、零息债券(到期一次还本付息);按利率浮动与否分,可分为固定利率债券和浮动利率债券;按信用方式分,可分为信用债券(也称无抵押担保债券)、抵押债券(以财产作为抵押品发行的债券)、担保债券(指由第三方担保偿还本息的债券);按记名与否分,可分为记名债券与不记名债券。

  我国的企业债券是从20世纪80年代末开始起步的,到1990年至1993年曾出现了一轮企业债券的发债高潮。由于当时金融秩序比较混乱,一些地方以企业债券形式搞起了乱集资,导致后来几年出现了企业债券到期不能兑付的现象,造成了极为恶劣的社会影响,使得监管部门不得不一度停止了企业债券的发行。直至1997年之后,随着我国资本市场的不断发展和市场秩序的进一步规范,企业债券市场才得以恢复性发展。从近几年发行的企业债券来看,与80年代末和90年代初相比,可谓已经是发生了“脱胎换骨”的变化,其信誉与那个时期的企业债券已不可同日而语。尤其是当进入低利率时期后,其投资价值日益凸显。

  首先,从其安全性看,发债企业大多为国家重点支持的重点行业中的骨干企业,如三峡水利工程、铁路建设、移动通信、广东核电、国家电力等。而且所发行的债券都是担保或抵押债券,如4月28日发行的今年第一只企业债券金茂债券,就是由中国建设银行上海分行提供担保的,与昔日发行的无担保抵押的信用债券相比,其投资风险要小得多了。

  其次,从1993年起国家已开始对企业债券的发行和交易进行严格管理。企业发行债券,必须依照国务院颁发的《企业债券管理条例》的规定报批,同时必须符合下列条件:1.企业规模达到国家规定的要求;2.企业财务会计制度符合国家规定;3.企业具有偿还债务的能力;4.企业经济效益良好,发行企业债券前连续3年盈利;5.所筹集资金用途符合国家产业政策。同时,对企业债券的资信等级评定工作也得到了加强,信用等级可以作为投资者的重要参考依据。如铁路建设债券是由铁路建设资金作为担保,其信用等级为AAA级,属于最高信用等级,可以视为“准国债”。

  第三,企业债券的投资价值还体现在较高的收益率上。今年4月和6月分别发行的金茂债券和首都公路建设债券,期限均为10年,固定利率分别为4.22%和4.32%,销售势头火爆,几日内便被抢购一空,市场出现供不应求之势。这是因为企业债券的利率比同期银行储蓄存款、国债的利率要高,其收益不仅高出银行储蓄收益,而且略高于国债的收益。以5月底开始发行的首都公路建设债券为例,债券期限10年,年利率为4.32%,每年付息一次,到期一次还本。比起目前仅1.98%的银行一年期存款利率,以及2.41%的国债平均收益率,4.32%的固定年利率可谓相当诱人。

  第四,企业债券的流动性也正在逐步增强。2000年9月1日,深圳,上海两地交易所都修改了企业债券上市规则,降低了企业债券上市标准。在经历长期耽搁之后,上海宝钢集团公司于2000年8月发售的20亿元企业债券,于2001年9月上市交易。中国石油天然气总公司1999年发售的13.5亿元的企业债券,也于2001年10月上市交易。随后发行的三峡、铁路建设、中移动等债券也都已上市交易,去年底发行的25亿元广核电债券,也于今年6月6日在深圳证券交易所上市交易。随着《企业债券管理条例》的修订,相信企业债券市场环境还会越来越宽松,流动性也会越来越好。

  企业债市前景广阔

  建立一个高效益低成本和具有高度流动性的债券市场,是我国经济体制改革的重要任务。近几年来我国的股票市场有了很大发展,但债券市场的现状却远远不能适应经济发展的需要。债券市场和股票市场是一个成熟资本市场的两大支柱,而债市规模往往要大于股市规模,一般为1倍至5倍不等,美国约为5倍。发达国家的企业直接融资主要依赖于债券市场而不是股票市场,但我国的情况恰恰相反,债券市场的发展明显滞后于股票市场。不仅如此,在规模很小的债券市场内部,企业债券市场与国债、金融债券相比,又处于附庸地位。国债的年度发行额已由最初的48.66亿元增加到4015.03亿元,金融债券的年度发行规模也已接近2000亿元,而企业债券年度发行额只维持在200亿元左右,远远低于国债和金融债券,使得整个资本市场发展存在多层面的结构失衡。近来不少专家都强烈呼吁要大力发展中国的债券市场,以弥补我国资本市场的缺陷。

  中国社会科学院金融研究中心主任李扬认为:中国金融机构的调整历程,以1995—1996年为分水岭,大致经历了两个阶段。第一阶段的的特征是:金融结构以银行间接融资为主,以资本市场为辅。1996年以后为第二阶段。这一阶段的标志是中国经济从卖方市场全面转向买方市场。自此以后,中国经济进入了一个新的发展阶段,调整经济结构成为发展的主旋律。也就在这个时候,我们更深刻地认识到,企业改革是我们实现这种调整的微观基础。这就需要我们的金融体系提供一个能够支持企业改造的平台,这就是资本市场。另外,人们认识到很多企业所以发展不快,是因为他们承担了过重的债务负担。于是,发展资本市场,让更多的企业在资本市场上筹集资本金便成为必然的政策选择。所以我们看到,以股票为主的资本市场真正发展起来是在1995、1996年以后。现在,我国股票市场已经得到相当大的发展。目前,我国金融体系改革正进入第三阶段。这次变革的主要任务,就是大力发展债券市场。同时李扬指出:近两年来,发展债券市场的迫切性从如下5个方面可以看出来:首先是银行调整资产负债结构的迫切要求,其次是资本市场发展到今天,也对债券市场的发展提出了新的要求;第三是提高货币政策效率的需要;第四是投资人的需要;第五是金融创新的要求。

  经过连续8次降息,特别是今年2月21日再次降息之后,我国的利率水平已降至前所未有的低位,这也为债务融资造就了最佳的时机。当前1年期银行贷款利率为5.31%,3年期银行贷款利率5.49%,5年期以上贷款利率为5.76%,与之相比,即使加上约一个百分点的发行费用,发债成本通常还要比贷款利率低出不少。以2002年4月28日发行的10亿元10年期金茂债券为例,金茂债券年利率仅为4.22%,比同档次银行贷款利率(5年期以上贷款利率为5.76%)低1.54个百分点,即使加上一个百分点的发行费用,比同档次贷款利率仍低0.6个百分点左右。由于发行企业债券与股权融资相比,有着手续比较简便,成本低廉的特点,因此企业发行债券的积极性非常高。

  再从投资资金的角度看,目前股票市场约有5000亿元的游资需要找出路,保险公司约有3300亿元的保险费需要寻找增值途径,还有700亿元的共同基金,城乡居民的储蓄近8000亿元,以及企业的自有资金,这些都为企业债券市场的进一步发展提供了广阔的空间。

  此外,企盼已久的《企业债券管理条例》今年将有可能出台。据有关方面透露,新条例将要在3个方面有所突破:企业债券的发行方式将由过去的审批制变为核准制;利率将进一步市场化;明确规定企业债券信用等级的差异对债券利率的影响。无疑,新条例的出台将会放宽债券募集资金用途,扩大发债主体范围,这将为债券市场注入新的生机。

  企业债券的投资策略

  从宏观经济运行、经济政策层面、市场资金供求以及汇率走势等方面分析来看,我国利率此次再次下调之后,将进入一个较长时间的低位徘徊时期。基于这种预期,投资者应该采取何种投资策略呢?

  首先,在购买企业债券时,应选择中期债券。避开短期债券,可以保证近期有一个较高的收益水平。避开长期债券,有利于规避利率跨经济周期的不确定风险。

  其次,从持债品种上来讲,应尽量选择固定利率债券。因为浮动利率债券就是用来规避利率上涨风险的,目前利率不存在上调的趋势,浮动债券投资的意义就不大了。同期浮动利率债券的利率水平一般都低于固定利率债券,所以在利率较为稳定的趋势下,再选择浮动利率债券就不够明智了。

  第三,在市场交易中,应注意发掘那些修正持久期相对较长、市场限价被低估的固定利率债券品种加以投资,以便获取利率变动后的价差收益。

2002年6月24日10:48

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