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多空双方在想什么?
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[ 孙磊 ] 机构:[ 倍新咨询 ]
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  ——简析股市中的供求曲线运动

  供给与需求决定了股票的价格。在拥有多只股票的市场上,根据特定规则编制的股票指数反映了整体价格水平。指数变动也是由供求力量所决定的。股票市场的供求力量随时都处于变动之中,股价的波动远远大于一般商品,指数总是不停地跌宕起伏。股票价格是一种资产价格,其变化不仅关系到上市公司的市值和股东的财富,而且还具有外部性。这种外部性有时可能是正的,如引导了资源的合理流动并提高了资源配置效率,形成财富效应增加了有效需求;有时则可能产生负的外部性,如投机性需求过于旺盛导致过度的泡沫,并扭曲资源配置,而泡沫的破灭必将拖累实体经济甚至引发金融危机、经济危机,美国上世纪30年代的危机很大程度源于股市的崩溃。

  某一股票的价格和股指都是投资者相互交流的方式,是一种博弈的结果。按照供求理论,价格和相应的供给量(或需求量)有两种变化方式,一种是沿给定的供给或需求曲线移动,另一种是供给或需求曲线的移动。其他条件不变时,需求量是价格的减函数,供给量是价格的增函数。但是,观察股票市场的实际运行就不难发现,通常在股价下跌时投资者的购买意愿会减弱,而上涨时往往有更多人愿意买进,追涨杀跌和买涨不买跌带有显著的普遍性。以此推断,股票市场上供求曲线的运动主要表现为供给曲线和需求曲线的移动。

  和一般商品市场相同,收入、相关品价格、信息、偏好及预期的因素都会影响股市中供给、需求曲线的移动。居民收入的提高将增加对股票的需求;利率变动会影响其它金融产品与股票的收益对比关系,降息一般会刺激股票需求增加,导致股指上涨,提高利率则会出现相反的效果;信息更直接作用于供求,中国股市政策市的别称充分反映了信息的作用。不过,股市的波动幅度却远高于商品市场。例如,1987年10月19日,美国股市市值损失5万多亿跌幅近25%;199 6年的“12.16”社论导致股票供需严重失衡,卖单数以百亿计而买盘却寥若晨星,股指连续三日跌停。

  股市中供给曲线和需求曲线的移动非常剧烈,这种现象是股市的特点所致。首先,股市的买卖双方(暂不考虑新股的发行)不象商品市场上的供求双方那样非常固定,买者和卖者经常性地转换,这增加了供供给、需求力量的不稳定;其次,股票市场属于虚拟经济范畴,投资者购买股票的是为了获取现金红利和价差。买入时投资者不仅考虑现实状况,还会考?俏蠢醋纯觯?br>现实或未来状况不佳,不仅买方的力量削弱,而且原来的不少买者也会加入卖出者的行列。预期对供求力量的影响非常突出。信息之所以能导致股市供求曲线的移动,就是因为信息影响预期。预期将不同时间的股市联系到了一起。

  用预期因素可以解释股市中的很多现象。上市公司是证券市场的基石,一方面是因为规范经营的上市公司能够向投资者提供真实的信息,有助于他们形成合理、准确的预期;另一方面,持续增长的业绩能带来不断增长的红利和每股净资产的增长,强化投资者的良性预期。股市中对概念的追捧,是由于投资者预期这些概念一旦兑现,将给他们带来巨大的收益,曾风靡海内外股市的网络热就是例证。一些人操作股价,除了依靠资金实力外,更主要是利用信息的不对称引导其他投资者形成错误预期,目前身陷沪深股市的各路庄家并没有大幅度减少,但操作股价的行为却非常少,监管严格和投资者成熟使庄家难以引导预期是原因之一。去年6月以来,政策的失误诱发了长期积聚的深层次问题,中国股市出现了幅度极大的下跌,投资者几乎全部陷入巨大的亏损之中。在GDP增长出人意料的良好,上市公司业绩出现显著回升的背景下,在大跌消化了不少老问题而且政策趋向早已扭转的情况下,目前股市仍然欲振乏力。对长期政策预期的不明无疑是一个重要原因。投资者最为担心的是扩容、国际接轨和全流通。

  股票的供给主要来自于存量,少量来源于新股的增量。新股发行速度增快必然增加供给,导致均衡价格水平下移。牛市中投资者对未来充满了乐观预期,抵消了扩容带来的冲击,但熊市中扩容速度过快将进一步使预期恶化。另外,中国股市尚处在规模扩张阶段,会不断突破单只股票的股本上限,大盘股的上市势必影响原有的比价结构,从而影响对原有股票的需求,促使总需求曲线的下移。前段时间中国联通(相关,行情)上市时就显现了这种影响。最近某领导关于增加大盘股发行的讲话,更引发了市场的下跌。对扩容节奏、新股的流通规模心中无底,制约了对股票需求的增长。

  加入WTO特别是近期证券市场的开放步伐加快后,投资者对国际接轨的忧虑与日俱增,毕竟我国股市的市盈率比国际平均水平高。接轨的预期使供给曲线有上移的趋势,而需求曲线则有下移趋势。其实,市盈率并无统一的国际标准,美国纳斯达克的市盈率就远高于纽约股市。市盈率带有各国社会、经济乃至文化的烙印,如股权分散度较高的市场市盈率相对较低,同时也受预期影响,高成长股票或股市的市盈率就会更高,例如新经济的神话就曾导致纳斯达克市场的市盈率接近百倍。我国股市的市盈率确有些偏高,但是一枝独秀的经济高增长决定了我国股市完全可以有较高的市盈率。

  由于我国特有的历史原因,现在流通的股票仅仅占总股本的1/3。一旦实施全流通,股票供给必然成倍增加,对此投资者的恐惧可想而知。全流通的必要性是颇有争议的理论问题,全流通的方式更有多种选择,而全流通也客观需要很多前提条件,如国有资产管理体系的完善等。各种探讨又加剧了相关预期的恶化。

  股市的供给需求曲线的运动有外部性,而预期又影响供求曲线的移动,因此政府引导市场形成合理的预期就十分必要。中国股市要摆脱目前的困境,客观需要管理层在引导预期方面有所作为。

2002年12月9日16:15

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