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企业完全调查档案第91期  Email: yeli@sohu-inc.com 栏目策划:李页 美术设计:田野 2004年6月29日
国美电器的曲线上市之路

国美电器的曲线上市之路

  炒作了近三年时间的国美上市之旅终于尘埃落定,黄光裕凭一夜之间“拿到”88亿元再次成为资本市场的焦点人物。然而,在一系列风光背后,国美却留下了诸多的疑问有待解答。国美一直在做IPO的准备,为何最终又采用蛇吞象的借壳方式?复杂的资本游戏之后,究竟谁是最后的赢家?【发表评论】

上市魔术:左右手互倒
  在苏宁电器IPO申请获得正式通过仅仅6周之后,已漫漫求索长达3年的国美电器上市之旅也终于尘埃落定、如愿以偿。本月中,国美电器正式向外界宣布,中国鹏润集团将斥资88亿元人民币,收购国美电器65%的股权。而这实际上意味着,在“大老板”黄光裕的一次“左右手互倒”后,国美已成功借壳中国鹏润曲线在港上市,正式步入其梦寐以求的资本市场。
国美电器的曲线上市之路

  将国美2.41亿元人民币的净资产以88亿元人民币的价格卖给鹏润,黄光裕做了一笔可能是其一生中最赚钱的生意。亦有人称黄光裕的纸上财富暴增了80亿。

  然而更值得关注的是,尽管此次交易涉及巨资88亿元,中国鹏润却并不需要支付任何“真金白银”。
其实,国美上市之说早自两年前起就一直不绝于耳,然而上市的时间表却一变再变、一拖再拖。对此黄光裕、张志铭等国美高层人士一贯采取“正在选择最佳时间”的统一对外说法予以解释。

曾经一份真挚感情:IPO
  国美一直在做IPO的准备,为何又突然放弃?
  曾多次主刀操作内地民营企业赴香港借壳的刘梦熊指出,IPO对拟上市公司过去3年资本、负债、营业额、税利和董事会架构有严格的限制。从时间成本上讲,如果一切进展顺利,IPO需耗时9个月,但这9个月是非常理想的情况,即呈报的资料真实完整性完全达标,中间没有任何反复。

  刘梦熊介绍:“如果在审核过程中,有关机构对其中任何一项有质疑,半年内得不出结论的情况都有可能。届时,由于时效性,比如报表已经过时,拟上市公司只能把准备工作推倒重来。”而国美是否遭遇到类似的情况尚不可知。
  尽管国美一直不愿承认,但事实上当自己最大的竞争对手苏宁电器突然于默默无闻间成功获批,成为国内第一家获得“股票首发权”的家电商,并很可能在今年夏天登陆A股上市之时,上市声势一直极为浩大却久拖而未果的国美电器,又怎能不心急火燎?而近两年在业内迅速崛起的上海永乐,也从高层传出消息计划在2005年实现海外上市。实力更为雄厚的外资巨舰更早已等在门外,只等明年开闸放行之际就大举进军国内零售市场。内忧外患之时,如果依旧长时间徘徊于港股IPO门槛之外而不得入,其结果就只能是将在资本市场上被对手甩开。
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偏爱“借壳” 突然情变为哪般
  国内民营企业在从计划经济向市场经济环境过渡的发展过程中,难免不出现“两盘账”等问题,借壳上市是他们“潇洒告别历史,脱胎换骨”的最佳时机。
  有业内人士用“心急火燎”四个字来形容国美的心态——时间是黄光裕关心的重点,落脚点则是资金。国美拟订了庞大的扩张计划,对资金的需求巨大。根据中国鹏润披露的信息,装入上市公司的“国美电器”未来两年的开店成本超过4亿元人民币。
  除此以外,采用借壳方式,以国美良好的盈利改变中国鹏润的财务状况,应该也是黄光裕考虑的因素之一。中国鹏润上市以后,经营业绩一直不甚理想。而将国美电器放入“中国鹏润”后,中国鹏润集团业务及收入来源将由原来房地产及金融证券扩展至零售领域。拥有国美这一年均158%增长率的优质资产,自然为其获得强劲的盈利能力提供了保证。事实上,收购国美当日,鹏润股价即狂飙112.84%,由停牌前的每股0.148港元升至0.315港元,投资者的追捧由此可见一斑。

究竟谁是赢家?


  中国鹏润用88亿元人民币的代价购买国美电器2.41亿元人民币的净资产,溢价超过30倍。若计算市盈率,去年年底国美电器净利润为1.78亿元人民币,则此次收购作价的市盈率高达49.4倍。这种“左手倒右手”高价是否公允?
   在这样一个资本游戏中,又有谁获得了真正的收益?

  

国美电器的曲线上市之路
  从股权结构看,黄光裕是88亿元人民币(约83亿港元)收购代价的受益者。市场人士关心的问题是,黄光裕在取得这些证券后,是否会择机套现,以兑现这几十亿诱人的纸上财富?

  中国鹏润的收购条款对黄光裕未来的减持相当有利。黄光裕所得的中国鹏润新股不受任何禁售期限制,可以随时选择适当的时机出售。可换股债券期限为三年,在到期前黄光裕可随时行使换股权或择机转让。可换股债券转让需经中国鹏润批准,但黄光裕又是中国鹏润的实际控制人。难怪国美对于今后的扩张“圈地”如此雄心勃勃了。
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