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信息不对称等八大因素制约储蓄资金流入股市
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[ 夏志琼 ]
  中国人民银行行长戴相龙不久前表示,中央银行应该支持资本市场的发展,希望8万多亿的银行储蓄能更多地投向资本市场。也因此,央行进行了第8次降息,然而居民储蓄并没有像一些人希望的那样,大批涌入股市。目前,虽然人民币储蓄利率降息至历史较低水平,但人们储蓄倾向仍然较高,这是因为有众多因素制约着储蓄资金流入股市。上市公司质量差投资吸引力不高

  据上海财经大学和英国布鲁内尔大学最近的一项联合研究成果表明,我国上市公司中有70%的企业未给投资者创造价值。这项研究中详细统计和分析了深沪上市公司近年来的创值状况,结果发现,70%的上市企业处在耗值状态,虽然账面上有不错的利润,但利润实际上是用募集资金“购买”来的,或是纸上富贵,无法实现真正的现金赢利。同时,由于造假成本较低,企业造假的嫌疑面达上市企业的20%左右,在剔除这些造假嫌疑观测值的基础上发现,上市企业处于一种资本与利润并增,但创值显著下降的状况。那么,上市公司的质量为什么不高呢?

  一是市场竞争造成的。一些上市公司因其产品、技术、经营、管理跟不上市场的变化,所以在激烈竞争中被淘汰下来。一年绩优、两年绩平、三年就绩差,也说明这些上市公司成长性不良。

  二是与中国国情有关。即股市初期确定为国企改制脱困服务,上市公司中比较普遍地存在着“转轨”不转制现象,国有股大都处于“产权虚置”和“所有者缺位”状态,这就使得任何一个行政部门特别是上市公司的原主管部门都可以以国有股代表的身份来干预企业,但却不对这种干预的后果承担任何责任。于是引发了一系列问题,如公司治理结构差、经营机制未转变、政企不分、集团与股份公司不分,等等。因此,在西方依靠市场机制本身就可以解决的上市公司质量问题,在中国大大增加了难度。

  三是证券市场排放功能不全。由于一些上市公司质地不高,上市后只有通过源源不断地配股、增发等“圈钱”来以增量资金掩盖存量资产的低效率。因此,通过重组和关联交易操纵利润成为达到配股、增发和避免停牌的最佳途径和主要动机。有关条款一直未能有效执行,企业上市不能优进劣退,一批劣质公司“赖”在资本市场,严重打击了投资者的信心。

  四是业绩变脸来的快。2001年,亏损上市公司总数刷新历史记录,截至2月28日,深沪上市公司预计亏损的有114家,预计业绩大幅下滑的有115家,而到4月份,却又有10几家公司滞后预警、预亏。更有甚者招股说明书的铅字墨迹还没干,刚上市就预警预亏。比如去年上市的一些公司不到一年就预警,甚至与亏损公司为伍;再如宝光股份上市不到3个月,其业绩就下降40%,更令投资者领略到变脸术的深不可测。

  上市公司造假缺乏诚信感召力

  中国股市从诞生以来,从来就不缺少“造假”的东西,比如假上市材料、假利润、假预测、假资产、假信息、假重组、假公告等等,不一而足,在众“假”之中,惟独“圈钱”是真。像琼民源、红光实业、大庆联谊、银广夏、蓝田股份等等,都在造假方面给投资者留下了深刻印象。

  去年股市遭遇暴跌,有人说是因为上市公司恶意增发,国有股减持不公,还有人说是因为银行查处违规资金。但是,9月份以后,上市公司增发基本停止,国有股减持也没了下文,银行资金违规进入股市问题也不严重,甚至,新股发行也出现了真空。然而股市还是跌。显然上市公司造假,不能不令人怀疑,1000多家上市公司我们究竟能相信谁?这才是问题的所在,它表明,作为证券市场基础的投资者信心的动摇。一个让投资者失去信心的市场,不仅仅会因为类似中国石化、安阳钢铁、宝钢股份跌破发行价让证券投资基金遭遇困境,让社保基金这类输不起的资金陷入尴尬,让越来越多的券商面临生存问题,最重要的是我们赖以生存的市场基础的动摇,最终可能会影响整个证券“大厦”的稳定。

  政出多门系统风险大

  最近,有媒体报道国家信息中心一位官员在一次会议上的发言,称“股票统一指数有望今年上半年推出,而QDII机制可能会在年内稍晚些时候启动”。虽然这位官员表示是“个人看法”,是“个人预测”,但是由于他的特殊身份,上述言论经媒体报道并加上醒目的标题后,是政策发布还是个人见解,就很难区分了。相信经历2001年中国股市的投资者都会有些迷茫,不仅是因为各路“权威”提出不同的市场改革方案,就连监管部门也出台前后不一的方案。

  例一:2001年6月12日国务院发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》,10月22日中国证监会就宣布了停止执行该办法的第五条关于首发和增发股票时出售国有股的规定。而在日前,一位财政部官员还说国有股减持要进行下去。

  例二:有报道说10年后上市公司将达到约5000家。按此推算,今后10年中,平均每年上市企业应达到约380家,扣除节假日休市时间,平均每个交易日需发行上市约1.6家,再加上增发、配股,平均每个交易日约有3家企业要从股市抽资。如此扩容,以目前以及可以预期的资金供给来看,不知是在佐证股市长期向好,还是在制造巨大的股市“扩容利空”?

  例三:佣金下调一波三折,好象一场戏。起先的传言说得有鼻子有眼,然后证券业协会却证实迄今尚未起草有关文件,未几,中国证监会、国家计委、国家税务总局突然联合发文,自5月1日起调整证券交易佣金收取标准。

  政策变化说起来总是有点玄,政府官员、有关专家对市场的言论有时象是言论、有时象是理论探讨、有时却成为政策发布。中国股市还是个政策市,但多变的政策,使中小股民左右为难。像统一指数、指数期货、QDII机制、国有股减持、退市机制等重大政策和制度建设问题,专家或官员集思广益、热心讨论,本属正常,但是由于它们关系到整个市场的运行,如果把个人看法和政策宣布混淆了,就可能冲击市场秩序,加大了政策风险效应。居民储蓄有目的承担不起额外风险

  中国人民银行发布的今年一季度城镇储户问卷调查结果显示,受第8次降息影响,当前城镇居民储蓄意愿虽然减弱,但投资股市的热情仍然不高。调查显示。一季度有7.4%的储户将主要资金投于股票,比上季仅提高了0.2个百分点,第8次降息并没有分流太多的储蓄流入股市,这是因为:

  一是人们储蓄各有目的,不会因为降息就投资股市。我国存款虽有近8万亿之多,但储蓄绝大部分是居民的养命钱,平摊到13亿人身上,人均仅几千元。考虑到我国目前正处于社会经济结构转型时期,相当部分存款会被用之家庭对未来生存的保障,所以安全是首选。从股市成交量的区域分布中可明显看出,沿海地区及内陆几个大城市占股市总成交的80%以上,这也说明储蓄资金不会大规模进入资本市场。

  二是百姓预期收入信心不足。随着国家政策改革力度的加大,居民的生活压力越来越大,特别是企业推行改制后,企业倒闭破产增多,造成一部分人员下岗失业,人们的收益得不到保障。再加上推行货币化购房、自费医疗、子女上学、就业等都需要大笔支出。因此人们的存钱防老、存钱备用的思想意识增强。为控制未来不确定风险,存款仍是百姓的头等大事。居民现有的金融资产结构也印证了这种心理:储蓄存款仍居首位,占到近70%,其次是国债占到13%,二者占到八成以上;再依次是股票、企业债券、人寿保险。广州市商业银行行长助理王继康博士后称,即便是零利率,居民仍然会将储蓄视作第一选择,这是对未来可预测和不可预测支出的预防性的安全选择。

  三是时下股市缺乏赚钱效应,因此对储蓄资金的吸引力不大。信息不对称吃亏的尽是小股民

  我国上市公司信息披露透明度不高是个不争的事实。上市公司信息披露不规范是各类违规事件发生的主要原因,也是很多中小投资者吃亏上当的主要原因。披露的信息不真实、不全面、不及时以及披露信息的程序不妥当,不仅会误导投资者,也会人为地制造更多上市公司的“朦胧题材”,为某些不法市场操纵者提供了更多的机会。

  今年“两会”期间,有多名人大代表和政协委员谈到了证券市场的信息不对称问题。全国政协委员、中国经济体制改革研究会会长高尚全指出:信息不对称是当前证券市场的一个突出问题,利用信息不对称欺骗股民的现象时有发生。实际上,信息不对称几乎在所有市场中都存在,是一个困扰各国证券市场的大难题,并非我国独有。但我国股市中的某些信息发布不对称应该说更为严重。

  上市公司只想圈钱不讲回报

  2000年以前,我国上市公司一直存在着较为严重的不分配现象。据统计,在这一现象达到顶峰的1999年,不分配的上市公司达到了沪深两市上市公司总数的59.4%,不实行现金分配的则更多。2000年底,出于保护中小股东权益、培育上市公司分配回报机制的目的,中国证监会提出把现金分红派息作为上市公司再筹资的必要条件。政策出台后,效果立竿见影,上市公司纷纷慷慨解囊。但值得投资者注意的是,虽然上市公司通过派现回报了投资者,但这其中或多或少地出现了一些不正常现象。

  纵观今年的“派现大潮”,两极分化现象相当明显。一方面是“迷你”派现仍然大行其道,有多家上市公司每10股派现金额在0.5元以下,有的甚至每10股派现金仅0.2元,扣税之后,投资者实际拿到手里的回报已所剩无几。以五粮液为例,2001年全年实现主营业务收入47. 42亿元,净利润8.11亿元,每股收益达0.93元。但公司在现金分红上显得比较吝啬,每10股仅派0.25元(含税)。扣税之后,股东们进袋的现金所剩无几。五粮液公司自上市以来一直在市场上保持着绩优形象,但其在现金分红上的“小气”似乎已成一贯传统。资料显示,2000年,该公司在实现每股收益1.60元的情况下却不分配、不转增,由此引来中小股东一片唏嘘。200 1年,公司净利润较上年同期仍然保持增长,且增长幅度达5.64%。但公司的派现方案相对于实现的业绩而言实在是九牛一毛。其实从五粮液所处行业和自身发展来看,都比较成熟,应当是回报股东的时候了,然而五粮液却令股民遗憾。

  与此形成对比的是,高派现的公司又有损害中小投资者利益之嫌。特别是高溢价向社会股东发股的公司,在低成本入股的国家股、法人股那里,高派现确确实实带来了高回报,而以高溢价购股的社会股东从表面的高派现里享受的却是低回报。如用友软件公布的分红方案是10股派现6元(含税),将共计派发现金股利6000万元,而大股东王文京拥有55.2%的股份,可分得现金红利3321万元。中国华电投资公司首席分析师张卫星对这种分配方式表示了担忧。他分析,用友软件等一批上市公司选择高派现,实质是为了大股东利益最大化。香港中文大学教授郎咸平表示,按照金融经济学的理论,上市公司只有在找不到好的项目的情况下,才将经营活动中产生的现金流的富余部分分配给股东,而用友软件的派现不但把经营产生的现金流,而且把包括募股资金在内的部分存量资金都拿出来分配,这不仅说明了该公司手头缺乏值得投资的项目,而且说明了该公司上市融资并不是因公司缺少资金,而是以合法的方式攫取社会公众之财富。

  遭受不法侵害法律难还公道

  一个证券市场,如果没有健全的民事赔偿机制,便犹如一场没有裁判的球赛。但恰恰是这么一个被其它证券市场无数次印证的公理,却在中国证券市场始终难以推行。去年9月,最高人民法院向全国各级法院下发通知,要求暂不受理证券民事赔偿案件,令当时正广受关注的“银广夏”、“亿安科技”民事赔偿案的进程嘎然而止。然而,近期来证券市场不断发生的现实一再告诉我们,中国证券市场民事赔偿机制的建立依然是一个迫在眉睫、无法绕开的话题。

  尽管最高人民法院在2002年1月15日宣布,已被证券监管机构处罚的上市公司或证券公司,股民因其虚假信息披露受到损失而向其提出索赔要求的民事诉讼,从当天起可以被法院受理,此前关于此类案件“暂不受理”的规定宣告作废,但股民要真想拿到受损害的赔偿,却还是路漫漫。国有股减持高悬之剑

  可以说,去年以来股市大跌900点,国有股减持是导火索也是影响股市下跌的主要原因。国有股减持、法人股流通、A、B股接轨、新股全流通等历史遗留问题,在没有解决之前,将如一把高悬之剑,给股市的“牛气”带来及大的压力。“一股多价”问题其实质就是流通A股的价值高估问题,这也是为什么减持方案一有风吹草动,市场就不堪承受的重要原因。减持方案的暂缓出台,实际上是将解决历史问题的时间又往后移了。假如无限期地暂缓下去,势必会使得“历史包袱”越来越重,为规范所付出的代价也越来越大。时下又要推出QDII或步伐更大的开放动作,那么流通A股市场则要率先面临和国际市场接轨问题,显然那个时期A股市场的投资者将为此而“买单”。人们为了不买单,或者选择出局,或者就在局外观望。

  另外,中国传统的在原有“国有资产”基础上附加一小部分“公众股”的企业改制办法短期内还不可能彻底改变,还将源源不断地向证券市场大量输入国有股。据中国证监会统计,新公司股本规模扩大,去年共发行60家A股,总股本却高达65亿股,单个公司平均股本规模为1.08亿股,这又给市场带来了更大的不流通股。

  “两会”代表、委员关于股市减负的建议喊出了股民内心的呼声,国有股减持立法的提案并没有下文,即使人大立了案,按照立法程序也不是一两年能解决的。但国有股减持今天缄口不提,不等于明天不会变卦。毕竟对于中国证券市场来说,国有股减持是绕不过的坎。


来源:[中国经济信息]
2002年6月26日14:52

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