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6.24以来的市场走势告诉我们什么?

BUSINESS.SOHU.COM 2002年8月14日10:50 [ 张伟杰 马利艳 ] 机构:[ 光大证券 ]
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  6月24日股市行情“井喷”之后,市场“多”声一片,上证指数(相关,行情)在6月25日创出本年新高1748.89点,更是令市场激情澎湃。各类投资咨询机构纷纷预测,大盘将延续升势,本轮行情甚至有可能挑战2000点极限目标。更有乐观者认为,6·24将如1999年的5·19行情那样,引领大盘进入一条长期的上升通道。但6月24日之后,股指高点逐渐降低,成交量迅速萎缩,行情走势出现调整。截止至7月31日,上证指数收盘于1651.59点,较6月24日收盘时下跌了3.21%,成交量也从532亿元急剧降至54.5亿元。

  市场行情为什么会出现上述走势?我们研究认为,这与市场基本面有着不可分割的重要联系。

  一、6·24“井喷”与5·19行情存在根本不同

  为什么6.24井喷行情之后,大盘没有像市场预期的那样,走出一波类似5·19行情一样波澜壮阔的升势?我们认为,这是由于今年的6·24行情和1999年的5·19行情,在政策性质和国际、国内经济形势等方面,都存在着根本不同的缘故。首先,引发行情上涨的政策因素具有本质差别。点燃5·19行情的政策面的最大利好是新一届政府确定了“科教兴国”的方针,加大对高科技产业的扶持,实施积极的财政政策,以及允许三类资金入市等等。这些政策具有创新、开拓新局面的性质,具有巨大的继往开来的意义,因而极大地提高了投资者对未来经济发展及市场走势持续向好的信心,市场自然予以积极反映。而6·24行情的起因主要是国务院决定停止国有股减持,以及证监会提高上市公司增发门槛。但从根本上来说,这些措施不过是对去年以来造成股市持续下跌的错误政策进行纠正,并没有新的东西出现。仅仅具有“纠错”的性质的政策,对市场长期健康发展的作用并不突出,对于增强投资者信心也缺乏根本性的帮助,因此行情迅速回落应在情理之中。其次,两次行情发动时的国际、国内经济形势大不相同。1999年国际经济形势持续向好,尤其是美国经济,在网络、高科技公司等“新经济”的带领下,走入最辉煌的发展阶段,同时美国股市也出现了强劲上涨。我国的各个层面普遍认为,随着“新经济”时代的来临,我们和欧美发达国家站在了同一个新起跑线上。投资者也基本一致认为,在以网络公司为代表的高科技股板块的带领下,我国经济将步入前所未有的快速发展轨道。这种对未来经济发展非常乐观的预期,成为以网络股、科技股纷纷大幅上涨为特征的5·19行情的推进器。而2002年,美国网络股板块的泡沫早已纷纷破碎,高科技企业的盈利急剧下降,世界经济出现大幅下滑,国内高科技公司的表现更是让投资者跌破眼镜。新经济向传统经济回归,国际经济的严峻形势使投资者对国内经济发展信心不足。当然,美国股市近来的一系列丑闻及其股市大幅下挫也难免对我国投资者的心理产生一定的负面影响。我们认为,5·19行情是在具有开创股市新时代性质的政策支持下,在投资者对新经济的良好预期下,多种因素共同作用引发的行情。而6·24是在投资者信心遭到严重打击,行情持续下跌,仅仅由于管理层迫不得已取消错误政策而诱发的行情,行情的基础非常脆弱。前者是加法,是向前迈进,市场当然向好;后者是减法,是向后退缩,市场缺乏持续上涨的理由。两者的性质根本不同,因此期望6·24引发新一轮长期上涨行情并不现实。

  二、远期利好难以刺激近期行情

  由于6·24行情主要由管理层纠错的政策性利好刺激而起,因而投资者对管理层能够继续出台像5·19那样划时代性质的更多、更大利好政策寄予厚望,但在目前市场环境下显然不切实际。投资者对政策利好的心理预期与实际存在巨大反差,这就造成6·24以来尽管利好政策不断,但只要实际出台的利好政策没有达到市场预期幅度或不能带来立竿见影的效果,市场往往反应平淡甚至麻木;反之,对即使属于传闻的“利空”则反映迅速而激烈。我们看到,6·24至今利好政策在不断推出。比如7月19日,周小川主席表示“引进QFII是对外开放和吸引外资方针的延续与拓展”,有关部门将尽快完善QFII的具体实施方案;7月25日,上证所出台《境外证券经营机构申请B股席位暂行办法》,规定符合条件的境外证券经营机构即日起可直接向上证所申请B股席位,从事上证所的B股交易;7月27日(周六),证监会发布《上市公司收购管理办法(征求意见稿)》,以发展和规范上市公司收购活动,保护投资者的合法权益。此外,基金持仓比例上升、新基金不断发行、社保基金筹备更大规模入市等等利好不断。可是市场对这一系列利好的反应十分冷淡:7月19日,大盘微涨0.52%;7月25日,大盘反而下跌0.44%;7月29日,大盘微涨0.49%(技术上要求反弹是主要因素)。我们认为,造成这种情况的原因,除了上述利好基本属于小修小补性质外,显然也与投资者认为其无法带来近期利益密切相关。如QFII离具体实施还有很长一段路要走,远水难解近渴;境外证券公司以前即可通过境内代理机构从事B股交易,新规定只不过是减化手续、降低交易成本,而B股市场的低迷难以引起境外机构增加投资的兴趣;规范上市公司收购行为的效益如何目前也还难以看出等等。此外,受基金运作方式的限制,基金在大规模增仓后,持仓基本上已达饱和,继续增仓空间不大。而且,有研究表明,基金大规模增仓与行情上涨已不存在直接关系。同时基金日益分散投资,对行情上涨的实际作用也不大。新基金的发行虽是利好,但在目前股市萎靡不振的情况下,有可能只是将资金由一个口袋(一般投资者)转入另一个口袋(基金),未必能吸引大量的场外资金。社保基金拟大举入市,不过谈谈而已。

  相对于对利好因素的冷淡反应,市场对利空因素(哪怕仅仅是传闻)反应激烈。7月22日,周小川主席在深交所举办的“学习《中小企业促进法》座谈会”上指出“以创造性思维解决中小企业融资”,就引起市场对“创业板又来了”的无限恐慌,当日上证指数大跌1.92%,此后连续一周收阴。投资者似乎已成惊弓之鸟,对不断的利好麻木不仁,对捕风捉影的利空反应过激。探究近期市场令人沮丧的表现,我们认为在目前投资者信心严重丧失的情况下,管理层更应该从市场的长远发展考虑出台相应政策,并保持相对的稳定性,使投资者逐渐强化规则意识,降低投资者对政策的严重依赖及与管理层博弈的心理。

  三、上市公司表现令人失望

  投资者之所以对利好政策依赖严重,与长期以来上市公司的丑恶表现直接相关。周小川主席指出,上市公司是证券市场的基石,但这个基石却表现得越来越像泥块,目前根本无法承载投资者的厚望,导致投资者信心逐步丧失。

  分析我国上市公司的表现,基本可以概括为:违规行为屡禁不止且愈演愈烈、业绩持续下滑且日益严重、虚假重组持续不断使人触目惊心。

  1、违规行为屡禁不止且愈演愈烈

  应该讲管理层对上市公司的监管一直在加强,几年来各种规定、制度层出不穷,监管的措施、手段提高很快。但就在这种监管不断强化的情况下,上市公司的违规行为屡禁不止且愈演愈烈。据统计,仅在2002年以来7个月的时间内,就有23家公司因信息披露虚假等不同违规行为被上交所、深交所公开谴责,而去年全年被公开谴责的公司也才不过18家。在这些违规公司中,像三九医药(相关,行情)这样一贯市场形象良好的公司也赫然其中,不能不令投资者产生“这样的好公司也违规,我还能相信谁?”的困惑。同时,上市公司违规手法不断“推陈出新”,行为更加“明目张胆”,也使投资者后怕,像大股东掏空上市公司队伍不断扩军、通过关联交易转移上市公司资金等行为不断发生。如近期内蒙宏峰斥资3.5亿元收购河南桐柏银洞坡金矿有限公司的股权,而该公司的实际法定代表人竟是内蒙宏峰董事长的胞弟;海王生物(相关,行情)公司2001年与深圳市名派广告有限责任公司签署广告代理协议,并支付广告费2.15亿元(含2002年度预付广告费1.14亿元),占2000年末净资产的91.4%,名派公司法人代表及总经理为海王生物高级管理人员的亲属。这样的上市公司怎能不让投资者心有余悸,避之唯恐不及?

  面对一潭混水,最理性的态度就是远离它、躲开它,投资者当然明白这个道理。近期成交量持续萎缩,显然与此不无关系。

  2、业绩持续下滑且日益严重

  与上市公司违规行为不断发展相反,上市公司在提高自身业绩方面却是黔驴技穷、乏善可陈。某证券公司近日的一份研究报告显示,9年以来,上市公司业绩持续下滑。根据我们对截止7月31日已预告上半年业绩的226家公司的统计,其中预减55家,占24%;预亏102家,占45%;预盈预增67家,占29%;业绩不确定2家。预减预亏公司合计比例高达69%!进一步分析预减预亏的157家公司近三年的每股收益,我们发现有141家公司的每股收益自2000年起逐年下降;另外16家公司,虽然2001年的每股收益水平比2000年略有上升,但是2002年中期又大幅度预减预亏,很可能导致2002年全年每股收益低于2001年的水平。在我们对至今已公布半年报的144家公司进行的统计中,每股收益同比下降的有96家,达到67%,而这96家公司的每股收益平均下降幅度达到54%,其中不乏有研硅股(相关,行情)(600206)、青岛海尔(相关,行情)(600690)等等这样的明星公司。可以用一句话来总结上市公司的业绩表现:昨日绩优今预警、昨日盈利今亏损、昨日小亏今大亏。

  给予投资者致命打击的还有市场公认的绩优公司竟是弄虚作假的典型。我国股市历来不缺乏弄虚作假的上市公司,几年来前赴后继、日新月异,远的如琼民源、黎明股份等,去年以来的银广夏(相关,行情)、蓝田股份(相关,行情)、东方电子(相关,行情)等等。这些公司都曾长期是市场的宠儿,深受投资者追捧。当其露出“白骨精”般狰狞面目,众多投资者(包括基金)损失惨重时,才发现悔之晚矣。同时又使包括证券公司、会计师、律师等在内的中介机构纷纷落马,监管的漏洞也被暴露,给投资者一种“洪桐县里无好人”的错觉。违规神气活现,业绩灰头土脸,这样的反差更加重了投资者的谨慎心理,可以理解为行情下跌、成交量萎缩的另一个原因。

  3、虚假重组持续不断使人触目惊心

  我国证券市场的重组以“报表重组”居多,这早已是人所共知的事。因而罕见的几家“实质性重组”公司,一直被当作榜样学习,投资者对其也刮目相看,股价自然扶摇直上。但近年来,其中的榜样如国嘉实业(相关,行情)等虚假重组内幕纷纷被揭露。尤其是今年引爆的纵横国际虚假重组事件,更使投资者的信心遭到沉重打击:违规也算了、业绩差也算了,没料到原来好的是假的,好不容易重组了,竟然还是骗人的。这些问题公司对投资者打击沉重而广泛,使投资者对证券市场许多方面的信心丧失殆尽。

  在上述因素共同存在的情况下,投资者的信心日益土崩瓦解。而这些因素目前并无明显消除的迹象,投资者的信心短期内自然难以恢复,这也许是行情难以上涨的根本原因。

  股市如河,上市公司是基石,管理层鼓励投资者踩着石头过河。孰料基石变成泥块,投资者纷纷溺水,只有抓住政策作为救命稻草。但抓的人越来越多,稻草却不能无限供应,投资者只能纷纷上岸。如果能够用上面比喻描述目前市场的话,我们认为,目前的行情走势基本应属正常,影响下一步行情发展的根本因素是上市公司质量是否能够持续得到改善和提高,投资者对政策的依赖也从另一个方面说明了提高上市公司素质的迫切性和重要性。政策效用的弱化说明投资者的行为正在趋于理性,管理层正应借机从与投资者博弈的僵局中解脱出来,通过制定科学的规则,实施有效监管,使包括上市公司在内的市场参与各方走上健康发展之路。我们认为,如果上述措施顺利实施,投资者的信心必将逐渐恢复,行情的上涨将是水到渠成的事。



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