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全流通是绕不过的弯
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[ 张炜 ] 来源:[ 中国经济时报 ]
  全流通本来是需要经历一定的过程,相关政策到位后才合适实施。但目前非流通股协议转让的提速,以及市场低迷等问题“盘根错节”,使得全流通问题越来越难以回避,市场环境的变化使解决全流通问题显示出更强的必要性

  沪深股市大幅调整后,全流通话题重新受到各方关注,近日接连有两位知名学者建议采取缩股方式实施全流通。股份制专家刘纪鹏认为,必须在给流通股股东合理补偿的基础上,实现国家股、法人股在资本市场中的转让和流通,其前提之一是非流通股要在二级市场缩股;韩志国则提出更具体的非流通股缩股方案,称此举还可减少市场泡沫,降低市盈率,从根本上解决股市长期低迷的问题。

  对于全流通,投资者的心态一直十分矛盾。全流通可能给市场带来的恐慌和冲击,从此前的国有股减持风波中可见一斑。但谁也不否认,全流通有助于保护中小股东利益。即便是二级市场因全流通传闻而大举“用脚投票”的时候,“民间舆论”中支持早日实施全流通的观点依然占上风。今年9月,中国证券业协会曾打算对三板市场上符合条件的公司实施全流通。该协会负责人当时称,目前我国上市公司存在非流通股和流通股股东之分,两类股东在风险与利益机制上经常不一致。可见,管理层的态度十分清楚,全流通有助于促使上市公司大股东与中小股东的风险与利益趋于一致。

  然而,中国证券业协会的好意并没有受到市场欢迎,三板市场上的个股因全流通预期而闻讯跌停,以至于管理层不得不出来再作解释,并声明“主板市场没有股份全流通的考虑”。可见,管理层对全流通的考虑同样十分矛盾。一方面,全流通是中国股市发展特别是与国际成熟市场接轨绕不过的弯,现有的许多问题实际上都祸起股权分裂。另一方面,全流通作为国内股市的“大手术”,势必改变市场的供求关系。而且,全流通实施的价格问题始终未能取得共识。只要全流通风声一起,二级市场立刻变得胆战心惊。管理层最大的顾虑是,全流通消息一公布,会不会变成市场暴跌的诱发因素。坦率地说,实施全流通究竟将给市场带来多大的短期冲击,市场各方对此心中并没有底。

  全流通问题本来可以暂时搁置,按照在发展中解决问题的思路,到适当的时候再着手解决。然而,继续回避全流通问题,存在长与短两方面的负面影响。从长远看,搁置解决全流通难题,可能使问题越积越多,今后解决的难度有增无减。从短期看,非流通股持股主体多元化的提速,使投资者对日后如何实施全流通的顾虑越来越重。国有股减持于今年6月叫停后,财政部对国有股股权协议转让的审批重新“开闸”。到目前为止,祥龙电业(相关,行情)、美亚股份(相关,行情)、四川美丰(相关,行情)、渤海物流、湖北兴化(相关,行情)、南方汇通(相关,行情)等数十家公司的国有股股权转让获得批准。大量非流通股由国有身份摇身变为民营,给市场一直期盼的通过补偿方式实施全流通增添了不确定因素。对此,不少专家已经心存疑虑。刘纪鹏称,国家股和国家法人股的持股主体从代表国家的各级单位转到了民营企业、私人和外商的多元主体手中,无疑使过去政府承诺的全流通时会对流通股股东给予补偿设置障碍,增加不确定性。董辅最近谈及全流通时也指出,如果非流通股掌握在外商手中,国家将很难以行政命令的方式对“并轨”价格做硬性规定,普通股民的利益可能因外商强行按照所谓“国际惯例”在两股并轨中受到损害。

  国有股减持的几次教训说明,全流通问题能否解决好关键是如何给予流通股股东以利益补偿。流通权是有价值的,非流通股一旦改成流通股就会身价倍增,这就意味着国内证券市场中的同股同权含有特殊性,全流通必须由非流通股付出一定的上市流通成本。如果由两股自然并轨,势必导致现有的市场面临巨大压力,流通股只能被迫遭遇市值缩水再缩水。上市公司净资产主要靠流通股股东贡献形成,实施全流通时还利于流通股股东,应该说是合情合理。可让投资者深感困惑的是,为什么国有股减持时非要实施高价转让,而现在协议转让却心甘情愿地“一窝蜂”按接近每股净资产值的价格实施。难道国有股看不出其中的利益损失吗?要知道流通股股东所谋求的补偿性质转让,其价格肯定显著高于现在让私企得利的协议转让价格。

  全流通没有明确说法,国有股协议转让紧张实施,专家们所担心的不确定性,难免会在中小投资者中“传染”。说到底,投资者担心国家股和国家法人股的持股主体从代表国家的各级单位到了民营企业、私人和外商的多元主体的协议转让完成后,新的受让主体在全流通时难以给其补偿。如果那样的话,流通股股东将承担巨大损失,因为股权分裂是制度和历史因素所形成的,而无法从全流通中获得足额补偿则可能因大股东行为造成。无论采用缩股还是低价向老股东转让方式作补偿,都需要经股东大会批准。非流通股为难流通股股东的可能性并非不存在,这也就是市场所担心的不确定因素。

  全流通是绕不过的弯。非流通股协议转让的提速,以及市场低迷等问题“盘根错节”,使得全流通问题越来越难以回避。全流通原来还需要经历一定的过程,只有相关政策到位后才合适实施。但现在全流通问题的解决,由市场环境的变化而显示出更强的必要性。其实,中小投资者对全流通的重重顾虑,主要是由担心自身利益受损而起。只要全流通实施能给予实实在在的利益补偿,反对者和怀疑者自然会越来越少。市场上已有各类全流通方案和建议,这说明投资者的心理承受力也在逐渐提高。看来,对于如何实施全流通,及如何在全流通实施中保护流通股股东利益,管理层还是应该尽早打算。

2002年11月27日09:11

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