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对监管者提出了新的挑战 QFII吸引了谁的目光
2003年6月3日07:38   [ 李量 ] 来源:[ 上海证券报 ]

  合格境外机构投资者在非典时期登场,是我国证券市场近期的一个亮点。其意义不仅仅在于为这个市场引入多少增量资金,而是要引入远超乎其上的"软件"。其中最值得称道的是,合格境外机构投资者的进入可以多方面提升市场的素质

  时下人们开始谈论"后非典"时期的生活,证券市场也出现了一些"后非典"的新现象,其中最引人注目的当是"合格境外投资者"(QFII)登场。QFII在非典尚未完全匿迹之时登上了我国证券市场的舞台,展示了证券行业不惧非典的生机和活力。正如中国经济增长的原动力仍在、对外商直接投资的吸引力仍在、中国改革开放的势能仍在,中国证券市场发展的潜力、空间、动力之大,均是不争的事实。

  市场的发展取决于供需双方,而需方往往起着重要作用。传统计划经济是"计划"供给,抑制需求,以达到一种供方主导的"强制平衡"。曾几何时,这种"惯性"也影响了转轨经济中的证券市场,对上市公司由行政部门组织的股份制试点到发行上市的指标分配、拟上市公司的"钦定"改组,都在维持一种"计划"内的供给,保护一种"稀缺"的资源,维系一种"皇帝女儿不愁嫁"的格局。在这样的制度环境下,投资者的需求只能是被动地适从于"商场"柜台的"摆设",商品的品种、式样、时尚、质地的选择性不容"商量"。而投资者的需求又是无知、盲目、巨大而又受到抑制的。

  这里,不得不挑明的一个道理是,当证券市场的投资者在行使自身权利、关注自身价值、规避风险等方面出现普遍的"道德风险"时,很难想象可以通过"说教"使投资者改变投资观念。而证券发行和交易的体制又在一定程度上束缚着投资需求,束缚着证券市场的成长和资源配置功能的发挥。当这种体制的束缚表现为供方自身的危机,如供方质量下降、供方诚信出现危机等等,此时,证券市场的组织者必须考虑一种外在的突破。

  从成熟市场的历史看,成熟证券市场发展的经验无一例外地证明,"机构投资"和"合格机构投资者"应成为市场的"脊梁"。我们欣喜地看到,这两年市场正在悄悄地发生变化,投资者的观念也在不断变化,诸如"蓝筹股的挖掘进一步加深","加大监管执法力度","改进公司治理水平","注会告诉你风险在哪里","退市机制"建立后市场以"异样"眼光关注"ST类高危群体"等等,从媒体传递的信息看,市场在呼唤"合格机构投资"而不是一种"大散户"式的投资,即不以短视投机和"擦边"违规为惯用手段,而是在寻找一种以价值导向、组合管理,立足中长期价值发掘和管理为特征的新的投资理念。

  合格境外机构投资者在非典时期登场,是我国证券市场近期的一个亮点。显然,其意义不仅仅在于为这个市场引入或可能引入多少增量资金,而是要引入远超乎其上的"软件"。这是怎样的"软件"呢?从我国香港的经验看,最值得称道的是合格境外机构投资者可以多方面提升市场的素质。我想,采取一一枚举的方式或许是机械的,大家会说QFII会带来先进的投资理念、投资管理技术,并以此推动从证券提供者、大众投资人、中介服务、监管机构,到其他所有对市场有影响的方方面面的改善。然而,空谈于事无补,我们寄希望于QFII的,是实实在在的投资价值分析和组合投资管理技术。而对这种技术的实践,不光为QFII自身长期利益所系,直接受益的将是整个市场。

  我们这个市场需要的是整体的"谦逊"和"职业道德"的回归。我们不必具体计较哪一家QFII会与众不同,我们也不必寄希望QFII一定"出污泥而不染",不必奢望先入市的QFII具有明明有市场机会而不做短期"套利"的高尚人格,我们更不能先入为主地认为"他们懂的我也懂"、"他们会的我也会"、"不过如此"。在价值投资理念和管理技术方面,往往是只见其表难及其里的。没有理论、知识、实践的功夫,只能是坐而论道,充其量不过"形似而神不至"。

  但至少我们有理由相信,经过监管部门认可的合格境外投资机构实际上就是国际"大腕",所谓认可不过是监管的程序性安排而已,他们拿着国际声誉和品牌到中国来,是不会完全"入乡随俗"的,他们的操作者代表了其机构自身的职业道德规范,这就决定了他们不会也无权将其全球"从严不从松"的"内控标准"弃之不顾,他们不会也无权将行之于世的投资理念、价值分析、资产组合、风险判断、监督管理层、提炼分析信息等理念抛之云外。正如同"洋快餐麦当劳"、"洋连锁沃尔马"、"洋软件商微软"、"洋汽车大众"在争议声中进入中国市场后,带给中国的是餐饮、零售商贸、信息技术、汽车等行业快步融入国际化的历程一样,我们完全有理由相信,由国外"大腕"支配(非合资)的投资机构带给中国证券市场的将是全新的东西,而不是嫁接的或变性的物种。

  "外资独资"的QFII参与,对证券市场的开放以及与国际接轨的意义远胜于合资证券公司、合资基金管理公司。独立的资本、独立的运作和独立的风险,将使他们能真正行使独立投资,而不是简单地以"观察员"身份隔岸观火。虽然他们要向外汇管理局申请外汇额度,虽然他们要按监管规定委托国内的代理券商,但毕竟他们是自己在投资,他们的投资理念和管理技术、他们代表的全球集团的"内控标准"和"操作规程",都会直接或间接地反映到我们这个"新兴加转轨"的市场上来,产生一种积极的"溢出"效应。他们的一举一动都将牵动着大众的目光。正是在这个意义上,我们的证券市场会真正走上一条与国际接轨的道路。

  QFII的到来,对监管者无疑提出了挑战。许多境外合格机构投资者大多对中国经济和市场素有研究,大多是B股、H股、红筹股市场的实践者。他们曾对B股、H股、红筹股抱有过分"低估"和"折扣"的心态,对国内其他证券的价值也是如此。这种"低估"和"折扣"过去是、现在是、将来也会是中国证券市场的一种"成本",而它们却可能利用这种"低估"、"折扣"进行娴熟的套利。为此,监管者有一个基本的义务就是通过提升整个市场的信息透明度和对公司诚信的监管,来抬升市场应有的价值基准。

  QFII的进入,其投资人必将对中国的市场、上市公司、股东及控制人、管理层、公司治理的法律法规等进行全方位的审视,有"好东西"他们不会夸大,有"丑东西"他们却可能会夸大,虽然"家丑不怕外扬"成为不少人的正常心态,但国际化的公开透明应当成为"改良"我们自身的动力,而不是片面地以"新兴加转轨"为由下意识地拒绝变革。

  中国证券市场有短期信心脆弱的问题,更有与生俱来的结构性矛盾。我们在强调"在发展中解决问题"的同时,更要有立足长远和着眼全局的谋略。或许QFII会以其对这些问题的国际惯例、专业知识、经验来引导大众的预期,我们完全可以利用这种理性态度对大众预期加以引导。同时,我们还应当看到,中国证券市场的规则体系的缺陷。在这方面,面对QFII将受到的考验是不言而喻的。部分监管人士的非职业化和专业知识结构的不适应,将使在国际上通行的交流与对话成为困难。

  中华民族有一个传统美德,就是既然请来"客人",就要善待"客人"。禀承"国民待遇"的公平原则,就是除公开的监管规则外,应对外来者施以同样的"待遇"。同时,是"客人"还应有"客人待遇",就是在同样的规则下,应礼待"客人",客客气气让"客人"入驻,让其在对中国证券市场提供机构投资者所作的贡献的同时,得到属于他们的回报,并且使这种回报呈增长趋势。

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