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全流通该如何实施?
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[ 张炜 ] 来源:[ 搜狐财经 ]
  全流通的话题越来越热。不过,究竟如何实施全流通才能创造“多赢”,还需要进一步取得市场共识。有的全流通方案建议属一厢情愿,未必有助于问题解决时实现“软着陆”。

  例如,有专家建议,在老股存量搁置的基础上,实施新股增量全流通,用低价全流通新股来弥补老股利益。这个建议看似稳妥,其初衷是有效避免新老股票同时全流通可能产生较大的市场冲击。但这样做又如何确保公平性?方案设计者提出,“只要能实现新股增量的全流通发行,并用低价新股补偿高价老股稳定住当前市场,存量老股实行全流通的压力就会大大降低,那时无论用什么方式,用什么价格流通减持都无所谓。”这种设想显然过于理想化。低价发行的新股向老股按市值配售,必然采取摇号的办法,不可能把低价新股上市后的资本利得公平地分给老股东。股市内的资金是进出流动的,待老股实现全流通时仍会造成流通股价格大跌。很可能出现这样一种情况,某投资者日后的老股因全流通蒙受股价缩水损失,但其在配售新股中却未能尝到甜头。值得一提的是,每家上市公司的股本结构不同,全流通的压力也不同。若利益补偿不与公司特定的老股东联系起来,难免还会引起二级市场震荡。另外,方案设计者认为,用低价全流通新股弥补老股利益,可刺激投资者增持老股市值,势必会引起老股票抢筹或惜售,老股指数将上涨。这可能也是过于乐观的估计,只要看一下目前实施的市值配售效果就可想而知了。

  再如,有一种观点提出,股权全流通应还利于社会广大民众,这个社会广大民众不仅指股市中的少数股民,还应该包括没有进入过股市的民众。以各地方为单位,把该地上市公司的国有股及法人股统计汇总,然后将决定出售的部分以低价出售给当地民众,让民众可以像新股那样申购。坦率地说,这个全流通设想颇为异想天开,其做法不利于股市的平稳发展。非股民从上市公司全流通中获得差价收益,归根究底还要由股市中的资金买单。全流通的风险和压力由股民来承担,利益补偿却不能与股民挂钩,岂不是逼迫股民“用脚投票”。而且,该观点的出发点本身有问题。按其观点之所以不把全流通还利于股市中的股民,是因为其指出缩股全流通方案“将冠冕堂皇地以为6000万投资者谋利之幌子,实际谋既得利益集团之大利”。在笔者看来,反倒是对非股民群体给予全流通利益补偿,更可能被某些利益集团所利用。更何况责问“中小投资者在股市中所购买的股票市值总额所占的比重又有多大呢?”显然,管理层肯定不会承认股市实际被利益集团占据,而中小投资者持股只占其中的少部分。如果这样的话,那就变成管理层此前公布投资者结构数据有假。

  全流通究竟该如何实施?须明确以下两个前提:其一,被选定的全流通方案能够实现“软着陆”,这是重中之重。若因实施全流通而导致股市如当初国有股减持那样大跌,恐怕管理层首先不会答应。而要想达到“软着陆”效果,就必须给流通股股东以相应的利益补偿。流通权是有价值的,非流通股一旦改成流通股就会身价倍增,这就意味着国内证券市场中的同股同权存在特殊性,全流通必须由非流通股付出一定的上市流通成本。如果由两股自然并轨,势必导致现有的市场面临巨大压力,流通股只能被迫遭遇市值缩水再缩水。在这个问题上,刘纪鹏的观点十分正确。正如他所指出的,需要“坚持上市公司不制定缩股等补偿式的全流通方案、非流通股不能流通的原则”。换句话说,哪家上市公司的非流通股不愿为全流通付出代价,也就只能不向其打开全流通大门。等到将来市场发展到对上市公司由非全流通转到全流通持无所谓态度的时候,再考虑给其实施全流通。另外,为确保达到“软着陆”,还应要求获得流通权的国有股和法人股分期分批上市。

  其二,实施全流通的利益补偿应与公司流通股股东相对应。上市公司每股净资产值中的很大一部分,是溢价发行新股、溢价配股、溢价增发所形成的,给流通股股东以补偿应该不再成为争议的问题。这种利益补偿可以采取两种方式:一种是缩股。大股东愿意以缩股为代价换来全流通,且转换价格较接近每股净资产值。那样,流通股股东的持股含金量将上升,市盈率将下降。总股本缩减后的上市公司净利润并没有减少,但每股收益和每股净资产大幅增加。另一种是以流通股股东为对象进行低价减持转让。韩志国设计的缩股全流通方案存在“盲区”,即每股净资产只有几分钱甚至为负值的公司,很难确定缩股比例。例如,ST成百(相关,行情)总股本为7098.27万股,非流通股数量为4348.27万股,其中国有股占3348.27万股。该公司每股净资产为0.01元,近三年净资产收益率为负值,而近期股价为12元多。若按韩志国的缩股方案,ST成百非流通股缩股后,只能换成象征性的几万股。因而,此类公司还是应该由流通股股东与非流通股股东协商出一个可行的方案,由非流通股股东拿出一定比例的股份作低价减持为代价,来换取剩余非流通股的流通权。当然,这种减持和转让应该只针对公司流通股股东。

2002年12月5日12:06

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