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安邦集团研究总部 冀志罡
走出通缩的讨论尚未落幕，通胀似乎就已经不期然地来到了我们的面前。货币理论告诉我们，只要银根持续的放松，只要基础货币的供应量持续的扩大，那么通货膨胀就是或迟或早的结果。它不会马上到来，会有一个时滞；它也不会在所有的价格上表现出同等的程度，物价可能有涨有跌。但结果都是一样的，那就是我们手里的钞票不如以前值钱了。
从上周开始，全国各地的粮食价格爆发了一轮突然上涨。部分地区的少数农产品涨幅甚至达到了50%以上。在面粉、大豆等价格大幅上涨的带动下，食用油、猪肉以及蔬菜，都出现了不同程度的涨幅。受惠于10年来粮食消费比重的大幅降低，粮价上涨并没有引起社会的恐慌，但也引起了政府的重视，山西已启动了对粮食价格的重点监控。
这是6年来粮价的首次上涨。专家给出的背景是，3年来粮食产量连续下降，消费持续多于产出，粮食储备已大大减少。国际上，粮食也普遍减产，例如美国大豆的减产，就成为国内大豆涨价的直接动因之一。粮食专家预计，粮食供应的拐点可能在2005年出现。届时，供应不足可能使粮价更快地上涨，并在一定程度上影响消费结构。
现在有两个问题。一是此次粮价的上涨是否是通货膨胀的前兆？又或者仅是农产品一个领域供求关系的改变？二是如果通货膨胀成为现实，房地产市场会发生何种变化？未来走势又将如何？
通货膨胀悬疑
围绕着通胀的可能前景，目前有两种观点。一种看法认为，目前中国经济刚刚摆脱通缩，短期内还看不到通胀的前景。粮价的上涨只是3年来粮食减产的反映。这种价格上涨，不会像以前一样“蔓延”到其他产品上，尤其不会蔓延到工业产品上。另一种看法则认为，通胀的苗头已经出现。目前外汇占款持续增加，基础货币供应量不断放大，利率低企，信贷快速增长，这些都预示着通货膨胀的必然发生。粮价上涨，只是通胀的初期表现。普遍的价格上涨随后就到。
安邦分析师更倾向于后一种观点。最近的粮价上涨，的确可以用粮食供求关系的变化来解释。但粮食减产、库存大量减少已非一日之功，为什么涨价发生在现在？而且来的如此突然，几乎没有人有思想准备？根据安邦分析师掌握的情况，目前已有不少人在考虑存款保值的问题，甚至有人扬言家电也要涨价，而在市场上我们也可以看到，前期降价促销的汽车，有不少又悄悄涨了价。
虽然我们尚不能因此而信心十足地推断通货膨胀已经发生。但可以肯定的是，在目前货币金融的基本面上，发生通胀不仅是可预期的，而且也是合逻辑的。在保持宏观稳定的政策主调下，预计通胀率不会很高，只会是温和通胀。
通胀预期下，房价将有较大升幅
假设通胀将会发生。我们会发现，不同物品的价格，将有完全不同的反应。对于可贸易品及国内产能充足的商品，主要是工业消费品，由于较大的供应弹性，价格将不会出现大的升幅。那么通胀压力将主要通过不可贸易品及资本品来释放。股市由于其存在的结构性难题尚未解决，不可能出现很大的升幅，那么唯一可预期的，就是房地产价格的上升了。
关于房地产泡沫的讨论已有一年之久，一系列政策措施的出台也的确产生了降温作用。但通胀预期将完全抵消这些作用。房地产已经是各路资本追逐的热点，在通胀预期下，这种追逐只会变本加厉。投资将大量增加，价格也将大幅扬升，资产泡沫将不可避免的膨胀。
唯一的悬念是，决策层将在多大程度上容忍房地产泡沫的膨胀？
泡沫破灭的风险将继续积累
本币升值压力下，房地产泡沫的膨胀可以非常惊人，甚至达到疯狂的程度。上个世纪80年代，伴随着日元的大幅升值，日本房地产泡沫空前膨胀，东京及周围地区的地价一度曾超过美国全国地价的总和。其代价也是空前的，泡沫经济的破灭，使日本在长达10几年里陷入停滞的泥潭不能自拔，直到最近才出现了一丝好转的迹象。
中国政府已反复对房地产泡沫提出警告。这预示着，决策层对房地产泡沫的容忍是极其有限的。一旦房地产价格出现不可遏制的大幅上扬，政府就有可能出重手治理，例如上调利率，则汇率也可能作出相应调整。
从国际大背景看，美国经济复苏的前景正逐渐明朗化，各主要工业国都暗示了利率上升的可能。欧洲央行已表达了对货币供应快速增长的担忧，美国长期利率也出现上升迹象。有经济学家预计，最早明年上半年美国就将上调利率。
很有可能，2004年的主流趋势将是通胀而不再是通缩。在历经3年的低利率后，利率将出现上升走势。在这种情况下，中国上调利率也将是顺理成章的。
正如通胀压力将主要由房地产业承担一样，治理通胀的大棒也将主要对房地产业造成影响。首先，今年以来大量流入的热钱可能获利离场，房地产将失去一大块需求的支撑；其次，利率的上升也会对地产按揭构成直接打击。房地产价格将因此而急剧滑落，泡沫将不可避免地破灭。
房地产业曾在90年代经历过一次泡沫的破灭，直到98年才复苏，并持续稳定地发展到现在。它是否会再遭受一次泡沫破灭的打击？这种前景，我们不可等闲视之。
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