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2003年中国证券市场前瞻
  时间:2002年12月31日14:13    作者:鲍泓 我来说两句我来说两句(0)
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  2003年市场将处于萧条和复苏的交替时期。市场前低后高的可能性较大,估计全年振荡幅度在30%以上,绝大部分时间上证指数(相关,行情)处于1300--1700点区间。市场投资价值区域上升到1405点附近,目前的1400点左右位置(两市平均PE01为37倍,PE02估计约34倍)与此已相当接近。我们不排除由于市场下跌的惯性,2003年上证指数跌破目前区域的可能性,但这也意味良好投资机会的来临。总体而言,2003年市场积极因素多于消极因素,机会大于风险。

  2003年机会大于风险

  宏观经济持续高速增长,上市公司的质量也将越变越好,成为股市长期向好的最坚实基础。根据国务院发展研究中心最新预测:2003年GDP持续快速增长,增长率预计为7.9--8.2%。此外,从2002年10月份起,国内经济有进入景气循环的上升周期迹象,而股市一直与景气循环因素相背离;这一方面表明市场结构性矛盾在加深,市场参与者中长线看空股市者增多,但另一方面,景气循环因素也不可能对市场完全没有影响,因此背离也意味着契机。预计2003年上市公司可比业绩增长速度将超过GDP的增长速度。这些因素是支持中国资本市场向好的源动力。

  持续近两年、累计40%的下跌后,市场平均PE已接近历史低点,系统风险得到很大释放;加上上市公司业绩有恢复上升现象,因此市场已步入具备投资价值的区域。修正前后的1991--2002年上证综合指数(相关,行情)走势从上图可看出,GDP的持续增长是支持中国资本市场长期向好的源动力;其中94--95年股指连续落后于GDP增长,是产生1996--2001年5年牛市的最重要原因,2001年以来的调整可视为对此的一次大规模修正。

  而预计到2003年,市场投资价值区域上升到1405点附近,因此目前的1400点左右位置(两市平均PE01为37倍,PE02估计约34倍)已相当接近该区域;我们不排除由于市场下跌的惯性、03年上证指数跌破目前区域的可能性,但这也意味着良好投资机会的来临。

  与成熟市场比较,我们的蓝筹股定价并不算高。

  尽管中国证券市场的完全对外开放并没有时间表,但市场已经在提前走上了向国际接轨之路。从个别股票看,接轨的程度超过了我们的想象,如联通A股与香港联通红筹股近期6.25港元的最高价相比,仅有20%的溢价。我们发现,有越来越多的蓝筹股以国际标准衡量也有较高投资价值。但从另一面看,这些蓝筹股票是木桶上最长的板,一些绩差股、庄股的下跌可能会拖累绩优股。

  中国股市应该最终与成熟市场接轨,但并不简单意味全球资本市场的市赢率完全统一。影响市赢率的因素是复杂的、多方面的。如与日本(其还存在法人资本主义制度引发的股票实际供给量小问题)、瑞士等资金较为丰富的市场相比国内市盈率并不高。但由于H股和红筹股被低估,如摩根斯坦利认为中石化相对于全球可比公司有55%的股价折扣,因此市场以H股为参照的预期非常差。寻找所谓的绝对价值是非常困难的,如海外券商用DFC对联通估价从5港元到8港元不等。因此,A股市场在投资价值上与国际接轨是一个长期和曲折的过程,不可能一蹴而就,波段操作绩优股是更实际的选择。

  国内公司可能有部分造假,但一味夸大国内会计准则问题则显失公正。台湾如果把奖励职工股票的成本一次性列入成本,利润会下降20%。美国将企业改组,如关闭一项业务,裁员等成本列为非经常性费用,按中国的标准等于合法造假。低市盈率只是一个方面,中国A股市场的明显差距是红利收益率较低。未来国内流通股投资者和QFII、MBO在分配偏好上肯定有较大冲突。

  明年市场由萧条转入复苏

  政策面逐步趋暖

  A股市场确实存在不少问题,但我们也不能超越社会整体环境去评价股市的是与非。冰冻三尺,非一日之寒,病去如抽丝,也不在一朝一暮;我们注意到,稳定前提下求规范,以规范求稳定与发展,强调规范与发展并重,已成为2002年证券市场发展的政策基调,并将继续成为2003年的政策基调。再有,传统的观点认为,扩容必将增大股票供应量,市场将出现下跌。但我们通过对历史数据的分析发现,扩容速度与指数增长正相关。相关系数达到0.674(见附表)。

  对这种现象的一种解释是:资产证券化趋势要求更多的企业上市融资,管理层不断出台有利市场的政策和措施,使市场对投资者更有吸引力;同时大量的新股也为市场输入新鲜的血液,有利于总体投资价值的提高。由此判断,如果2003年将继续高速扩容,加上稳定的基本政策,我们不应该看空市场。

  国有股减持问题有望找到合理的解决办法。明年成立各级国有资产管理委员会后,国有股的转让可能又将提上议事日程。如何在向外资、民营以及管理层转让国有股过程中保证A股流通股东的利益,将成为影响市场发展的重大问题。我们相信,以中央和政府的智慧,这个问题是可以圆满解决的。

  明年市场由萧条转入复苏

  目前市场熊市思维仍占上风,市场调整时间尚不充分,投资赢利预期不高,信心将逐步恢复。从1993年至2001年7月,市场走过2个周期,每个周期的年限大体是4年,而每个周期又可以分为四个阶段,即衰退、萧条、复苏、高涨,每个阶段大约是1年。周期的形成与宏观经济及政策有很大关系,与资金追逐利益的性质关系也非常大。我们判断,2003年将是萧条和复苏的交替阶段,下跌空间有限,市场前低后高的可能性较大,估计全年振荡幅度在30%以上,绝大部分时间上证指数处于1300--1700点区间。在经历了01年跌21%、02年跌13%后,03年年线收阳的概率较大,预期收益率接近10%。可以说是复苏临近,温和增长。

  不确定因素

  市场面临的不确定性因素主要有三个方面:1、全球经济能否有效复苏关系到GDP增长速度能否顺利实现。2、目前上市公司合计收入仅占GDP的15%,对中国整体经济的代表性尚不够强,适宜理性投资的股票的市场容量有限加重了投机气氛,同时法人治理结构不完善带来的信息不对称等系列问题增加了我们的投资风险。3、供给和需求的骤变会带来较大冲击。如二板开通将给主板带来的资金分流压力;非流通股问题的解决也可能使市场短期供求失衡。


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