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“三张皮”难为企业债
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[ 姜业庆 ] 来源:[ 中国经济时报 ]
  企业债的流通性不强成了困扰监管当局、企业、研发人员的一个头疼的问题。这是记者7月4日在参加由中信证券股份有限公司和中信资本(香港)主办的一个研讨会上了解到的。其实会议的主题应该是有关中国资本市场的发展与创新暨CDR产品的相关事宜,但是与会嘉宾却不约而同的重点谈到了企业债的流通不畅问题。

  “主要问题是三张皮”,中国人民银行金融研究局局长谢平认为这是造成目前企业债成了储蓄券的关键,因为企业债的发行在计委,利率在人行,而上市则在证监会。

  有情况表明,目前企业债明显是卖方市场,一方面,国债市场已屡创新高、风险凸现,新发行的企业债令投资人趋之若鹜;另一方面,众多企业也迫切需要通过发债来开辟新的融资渠道。客观地说,由于目前国内投资人还不成熟,还没有独立承担投资风险的意识,为防止债券到期不能兑付的问题,主管部门采用从“源头”控制的政策,自然有保护投资人利益的考虑。但是,政府因此也就承担了市场判断发行主体优劣的功能,相应企业债就借用了国家信用,发行人还本付息能力这一最主要的指标就不会成为市场关注的重点。投资人的风险意识依然无法培育,对政府的依赖心理也难以改变。

  谢平还指出,没有统一的法律框架,也是导致企业债始终没有形成大气候的重要制约因素。目前企业债依据的法规,一是1993年出台的《企业债券管理条例》,二是《公司法》、《证券法》。《条例》制定的时间太早,已不适应市场的发展,如规定发债资金必须投入计委部门审批的投资项目,发行利率按照不超过同期储蓄存款利率的40%为上限,累计债券总额不超过净资产的40%等,而新的《企业债券管理条例》又尚未出台。因而老百姓在购买企业债就把它仅仅作为一种高于银行存款利率的投资,买后就了。就一些上市企业发行企业债的如三峡债券等情况来看,上市流通的少之又少。

  没有一个很好的评级市场。“所有的券种都是AAA,评级结果与定价没有关系;如何评估投资人并不知道;每年就发几只债,评级公司之间市场竞争激烈,评级是否客观公正很难说”。

  这是中国国际信托投资公司董事、中信证券股份有限公司总经理王东明的观点,王东明认为,与国外评级机构靠出售评估报告创造收入不同,国内是由发行人支付评级费用,所谓“拿人钱手短”,评级结果的公正性不可避免要受到影响。另一方面,评级行业缺乏自律和监管,竞争激烈,个别小公司不惜以承诺高级别和低价格来换取市场,据说几个亿的企业债评级报价可低至5万元。企业只要花钱就能得到高级别,信用评级也就难有客观公正性。与此同时,发行利率没有与信用等级挂钩而拉开档次。以往,无论信用等级高低,一律是贴着规定的上限发行,无法体现风险与收益的配比。现在每年就精挑细选十来家发行体,全是AAA的高信用等级,安全性相当于准国债,拉开档次似乎没必要。而且银行利率经过几轮降息已处于历史低点,上浮40%的弹性空间越来越小,在此间要做足文章似乎很难。

  “就监管而言,简直可以用混乱来形容”,作为资深专业人士,高盛中国区总裁胡祖六的话应该具有代表性。首先,监管体制尚未理顺。“严格的额度控制和缺乏统一的监管思路,是导致企业债市场发展缓慢的主要原因”。

  明摆着的是,从1999年起,国家计委全面负责企业债的额度安排与监管发行,中国人民银行负责企业债利率管理,中国证监会与证券交易所负责企业债上市审批。多头审批、额度严格控制,造成企业债发行申报复杂,审批周期漫长。通常一只企业债从申请到发行,需要一年的时间。在这种情况下,企业债的扩容速度是非常有限的。定价方式未市场化。企业债发行利率基本是根据“不得高于银行同期存款利率的40%”,由发行人与券商定价报批。去年中国移动发债采取的簿记招标方式,即将投资人的要约申购单汇集到主承销商处,根据定好的认购倍数最终确定发行利率,推动了定价方式的市场化进程,并在去年底广东核电集团发债时再次得到应用。但由于这一方式影响到各承销商对客户资料的保密而一度在业内引起争议。

  同时,缺乏一个发达的债券市场、缺乏基准利率。基于此种情况,老百姓买了企业债后就揣在兜里,满足收取利息就够了。为此,与会专家建议,解决的办法是实现利率自由化,否则,不利于资源的优化配置。

2002年7月10日10:50

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