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新兴市场实施QFII政策后，国际资本通过特定途径进入国内资本市场。中国资本市场将以QFII为桥梁成为国际资本市场的重要组成部分。
根据韩国、印度和中国台湾的经验，QFII制度的创意在于通过一国（地区）资本市场与国际资本的有限制流动，解决在资本项目管制条件下向外资开放本土证券市场的问题。我们可以预期，中国以“积极的渐进模式”为特征的QFII政策将引发五大市场效应，即增量资金流入效应、相关服务产业带动效应、股价结构调整效应、参与上市公司治理的价值提升效应，以及加入MSCI指数的国际化效应
增量资金流入效应
QFII制度作为向外资开放市场的特殊通道，其给一国（地区）资本市场最直接、最明显的影响便是增量资金的持续流入。韩国、印度和中国台湾实行QFII制度的十多年时间，外资基本上保持净流入，成为新兴市场的重要机构投资者。
首先从时机及其规模来考察。从QFII投资台湾证券申请及汇出入状况来看，台湾QFII历年持股比例均极高，表示汇入后即专注投资于股市，而非从事外汇投机,尤其在台湾股市低迷时，QFII有稳定市场的作用。2000年，在台湾股市一年内从10202点跌到4614点的最低位时，外资连续几天是净买入，而台湾本地机构投资者此时几乎都是净卖出。
这里值得注意的是，在QFII出台五六年之后，才有境外投资者大批进入台湾市场。20世纪90年代中期以后，IT产业开始在全球兴起。由于当时台湾的电脑软硬件在亚洲发展很快，IT热凸显了台湾高科技上市公司的投机价值，加上对境外投资者的资格条件放宽，可以快进快出，这样，才吸引了很大一批境外投资者进入。
中国作为经济转型国家，经济一直保持持续稳定的高增长状态。2003年，中国对国际资本的吸引力正逐步增强，直接投资创多年来的新高。同时，外国外贸进出口额保持高速增长。近年来，随着国企改革不断深化，上市公司的治理结构明显得到改善，中小股东的权益越来越受到重视。证券市场经过多年的发展，一大批规模大、业绩好、居行业龙头地位的大型蓝筹股公司的正在形成，相信会有不少潜在的境外投资者能够看到这一点。此外。随着外资介入门槛的降低，QFII的进入外国资本市场的数量和规模将会不断增加。
其次考察资金来源与结构问题。在地区结构方面，考虑到文化、地域以及语言的相关性，开始阶段的QFII会以可能更多的是以亚洲地区为主。以中国台湾地区QFII为例，1994年底QFII申请者的地区结构为：亚洲39％，欧洲34％，美洲23％，其他为4％。随着QFII资格的放松和进一步开放，QFII申请者由以亚洲为主逐步扩展到以欧美为主。在主体结构方面，考虑到对外资金融机构财务指标的要求和长期稳定型基金机构的优先，会以基金公司和大型金融机构为主。如台湾2000年8月底，基金管理机构为61％，退休基金等为15％，银行为10％，证券商为9％，保险公司为5％。
相关服务业带动效应
随着QFII的大规模介入，相关的金融证券服务行业会面临更多的业务机遇。除了证监会、央行和交易所的监管职能外，为证券公司和商业银行带来经纪业务和托管业务机会。其中托管银行作为检验与核对外资的专门机构，拓展商业银行的中间业务。根据管理办法第三章，托管银行负责合格投资者的资金汇入、汇出、兑换、收汇、付汇和资金等，并对资金往来记录资料保存15年以上。而证券公司通过为QFII的经纪交易服务和投资管理服务，拓展证券经纪业务和委托理财业务。
股价结构调整效应
QFII介入后，新兴证券市场中的投资者对会计信息的预期发生变化，使得会计信息成为不同行业公司估值的重要信息来源，从而改变投资行为并提升市场效率。如韩国有名的杂志MonthlyChosun在2000年第7期报道说：“开放前，投资者主要基于所谓的利好消息传闻来投资。但开放后，QFII给韩国
市场带来分析公司基本面的新视野……外资改变了整个市场的投资理念，国内投资者开始花大量时间来研究QFII的投资行为……”。
QFII因其投资经验、信息加工分析能力和投资策略较国内投资者成熟，两者对同一个信息的反应明显不同。因此，QFII介入国内市场后会打破原有的市场均衡，通过股价结构的调整来实现新的均衡。
以韩国为例，韩国是1992年1月1日正式实施QFII制度。市场开放前，股价主要取决于宏观变量、产业周期和政治因素等非公司基本面因素，因而单个公司股价偏离行业平均水平的程度比较小，而引入QFII后，随着财务信息在上市公司定价中作用的深化，股价差异性明显扩大。其次，韩国引入QFII后同一行业内股价的共振程度明显减小。
2002年12月《证券时报》与东方证券围绕QFII现行制度对相关境外机构进行了联合调查。调查显示，市盈率过高并非阻碍外资进入的主要障碍，而信息披露不完善被多数机构认为是主要问题。信息披露不完善可能有相互之间缺乏了解的原因，也有外国资本市场信息披露制度本身的原因。虽然近来中国证券市场信息披露制度已经得到较大程度的改善，但是距离国际资本市场的要求可能还存在一定的距离。因此，QFII政策对中国资本市场信息披露制度包括会计信息方面将会提出更高的要求，它必将促进中国资本市场信息披露制度逐步走向完善。
参与上市公司治理价值提升效应
从参与上市公司治理的角度看，国外机构投资者分为积极的投资者与交易者两类，它们在证券市场上的投资理念与运作思路可谓迥异，投资者以公司治理为手段，以持续性的价值提升和长期回报为目标；而交易者通过技术分析或股价走势判断而获取短期的资本溢价。这两类机构投资者的分离始于20世纪80年代末，奉行公司治理导向投资策略的机构投资者渐趋成为主流，并承担起“有责任确保最大的和最重要的公司表现出色并取得成绩”的使命。
为了弄清机构投资者参与公司治理的具体模式，我们从财务评价与代理投票两方面，进一步将积极的机构投资者细分为三类。也就是说，不同类型的机构投资者因参与程度不同而具有多元化的运作模式。LENS基金1994年年报强调：“我们的经验表明股东的积极参与能够增加价值。”
而根据2002年12月《证券时报》与东方证券对相关QFII的联合调查，大部分境外机构表示不会积极介入公司治理，而只会通过被动的个股选择来干预公司治理，这预示着那些公司治理结构完善的上市公司会受到QFII的青睐。但也有少数境外机构表示会通过积极与管理层沟通交流等方式介入公司治理，其中有机构表示在一般情况下不会介入公司治理，但在公司出现重大的资产重组和融资议案时会行使自己的表决权。
加入MSCI指数国际化效应
摩根斯坦利资本国际公司（MSCI）成立至今已有30多年的历史，由于MSCI的国际影响力和选股标准的科学性，入选新兴自由市场指数一直被视为一国（地区）证券市场实现国际化的典型标志，也是推动新兴市场开放的重要动力。
自20世纪80年代末以来，马来西亚、泰国、印尼、韩国、新加坡和中国台湾地区股市先后被纳入MSCI。相信，随着QFII制度的导入，中国入选MSCI的进程必然加快。从印度、韩国和中国台湾地区实施QFII制度的经验来看，QFII虽是过渡性制度安排，但一般长达十年以上，无论是资格条件、机构种类还是持股比例、投资金额都无一例外的有个逐步放开的动态过程，具有明显的持久性。QFII的实施者———资金实力雄厚、投资理念先进的大型跨国金融机构，将以其先进的内控机制、选股思路以及价值型的投资理念对境内证券经营机构产生影响，加快投资理念的变化。中国证券市场众多参与者包括广大投资者、证券公司、上市公司以及基金管理公司将从中受益，对证券市场的积极作用随着时间的推移，将会越来越明显。
（本文作者为国泰君安证券研究所研究员）
QFII政策
QFII作为一种过渡性制度安排，是那些货币没有自由兑换、资本项目未完全开放的新兴市场国家或地区，实现有序、稳妥开放证券市场的特殊通道。准确的说，所谓QFII（Qualified Foreign Insti－tutional Investors）政策，即合格的境外机构投资者制度，是指允许合格的境外机构投资者，在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金，并转换为当地货币，通过严格监管的专门账户投资当地证券市场，其资本利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的一种市场开放模式。
根据中国人民银行和证监会联合下发的《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，中国QFII政策从2002年12月1日起正式实施。
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