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我国证券交易所法人形态问题研究
http://business.sohu.com/
[ 吴卓 ] 来源:[ 上海证券报 ]
  证券交易所法人地位需更明确---我国证券交易所法人形态问题研究

  经济全球化和市场融合的趋势对国际证券行业产生了深刻的影响,此刻,每一个证券交易所都在酝酿变革

  我国证券市场自成立之初就保持了连续、快速的发展势头,并用短短十年时间走完了发达国家证券市场自然演进的上百年历史

  随着我国加入WTO,改革我国证券交易所的治理结构也成为一种趋势,让更多的市场参与者代表加入到交易所的决策机构中,有利于共同发挥自律监管的作用

  近十年来,经济全球化和市场融合的趋势对国际证券行业产生了深刻的影响。我国证券交易所运作的市场环境发生了前所未有的改变,技术创新和竞争的加剧使交易所面临来自国际国内各方面的强有力挑战。独立还是联盟,公司制还是会员制,不论在发达国家还是新兴市场,每一个证券交易所都在酝酿变革,也不论答案是什么,有一点可以肯定------游戏规则正在发生改变。诚如纽约证券交易所主席格拉索感喟的:"以往交易所那种俱乐部式的美好时光已经不再。"

  处在这样一个大变革、大分化、大竞争的时代,已经跨入WTO大门的我国证券交易所显然难以闭门发展、独善其身,只有顺应国际证券市场的变革浪潮、吸取经验、少走弯路,才能尽快缩短我们与世界主要证券市场的差距,提高我国证券交易所的竞争力。故此,对我国交易所现时的法人形态、法律特征进行适当的厘清和反思应是当务之急。

  一、会员制交易所------历史考察和国际比较

  (一)欧美的证券交易所

  欧美国家历史悠久的证券交易所最初都是由经纪人自主发起设立的会员制组织,如伦敦证券交易所和纽约证券交易所。这种会员制的组织形式源自西方的行会传统:实力强大的行业成员组成"富人俱乐部",制订行业标准,推行行业自律,不断吸收新成员,扩大市场份额,最终形成独占。纽约证券交易所的历史发展也折射出这样的轨迹。

  1790年,美国政府为战争筹款发行了价值8000万美元的政府债券,美国证券市场由此起步。其后,经纪商们逐渐认识到,结成一个互助型的组织并对交易收取统一的费用,将有助于市场的统一和维护大家的共同利益。于是1792年5月的一天,24名优秀的经纪人和交易商聚集在华尔街的buttonwood树下,签署了"buttonwood协议",诞生了当今世界上最大的集中交易证券市场的雏形,而这24个人就是纽约证券交易所的第一批会员。

  从这一历史可以看出,纽交所最初是会员们为便利交易、维护共同利益自愿发起的互助型组织,只有会员才能进入市场交易,会员之间遵守共同的游戏规则,共同维护市场秩序、改善交易条件、保持行业的利润水平。这种会员制的本质是一种自律管理的民间组织,在1929年股市大崩溃之前,政府并未介入对证券市场的管理。纽交所根据自己的章程制订规则并对市场活动实施监管,交易所甚至在1923年成立了反欺诈局,打击股市赌博及其他证券欺诈行为。直到三十年代经济危机过后,联邦政府才陆续出台了《证券法案》和《证券交易法案》,并成立了法定监管机构----美国证券交易委员会(SEC)对证券市场实施统一的管理。但是这种情况并未改变纽交所会员制组织的本质,在SEC的定义下,证券交易所始终是作为自律监管组织(SRO)的法律形态存在的。

  1971年,纽约证券交易所根据纽约州《非营利公司法》注册成为一家非营利公司。为了强化公众、投资者、上市公司在交易所治理中的角色,交易所原有的管理人大会也改组成有外部人士参加的董事会,正式以公司形式开始运作。

  (二)亚洲的证券交易所

  亚洲的证券交易所历史较短,多数都是在资本市场发展的基础上根据国家的法令设立的,比如日本。

  日本的证券交易起始于十九世纪70年代。随着公债交易规模的扩大,政府于1878年5月颁布了《证券交易法令》,在此基础上成立了东京证券交易所。二战期间,该交易所与国内另外10家交易所合并为"日本证券交易所"(1947年解散)。战争期间证券交易被迫中止,1945年起才以非正式的方式陆续恢复。战后,1947年日本政府重新颁布了《证券交易法》,并于1948年全面修订。在《证券交易法》的法律框架下,东京证券交易所于1949年成立,此后,东京证券交易所和日本国内的其他交易所一样,都是以会员制的组织形式运作的,其法律地位是私营的公用事业法人。

  2001年11月,由于修改后的日本《证券交易法》允许交易所采用公司制的组织形式,东京证券交易所遂转制为股份公司。

  可见,无论是英美法系国家还是大陆法系国家,传统的证券交易所都是实行会员制的民间组织,借用大陆法系的分类方式,属于私法领域的社会团体法人。它们共同的法律特征是:

  1、为会员所有和控制,并只供会员使用;

  2、交易所的组织所有权、控制权与证券交易设施和服务的使用权相联系;

  3、注册为不以营利为目的的法人,其收益用于改善和发展交易条件,不向会员进行分配;

  4、最高权力机构是会员大会(或管理人大会),采用"一会员一票"的集体决策机制。

  二、我国证券交易所的法人形态现状

  (一)历史演进

  与欧美证券交易所自发形成及亚洲证券交易所依法设立的过程皆有不同,我国的证券市场是在改革开放进程中一次"摸着石头过河"的大胆尝试。作为股份制试点走向深入的产物,沪深证券交易所的设立体现出强烈的政府主导、政府驱动色彩。

  以上海证券交易所为例,1990年,公开发行股票试点已经进展得如火如荼,虽然只有几家集体小企业的股票,但其受欢迎程度不断上升,证券业务部的柜台交易已经无法满足投资者的交易需要。有鉴于此,为了规范市场并吸引更多的资金,上海市政府拟议成立集中交易的证券市场。经过向中央汇报及沟通,上海的想法得到了中央政府的批准。由当时管理股份制试点的相关部门,包括人民银行、上海市体改办等共同组成了筹建小组,经过近一年的努力,上海证券交易所终于在1990年12月19日正式开业。成立之初,上交所仅有25家会员,包括当时仅有的几家证券公司以及隶属于银行或信托的不具有法人资格的证券业务部。

  正是这种政府主导的推进方式使得证券市场自成立之初就保持了连续、快速的发展势头,并用短短十年时间走完了发达国家证券市场自然演进的上百年历史。目前,我国上市公司数量(沪深证券市场合计)已是1990年时的118.7倍,两地市值合计超过4万亿元人民币。然而,另一方面,政府主导型的发展也使得我国的证券交易所带有很深的计划经济烙印,法律地位不明晰,面对WTO即将带来的冲击缺少应变的能力。

  (二)法律条文的考察

  1、证券交易所章程

  现有的沪深证券交易所章程分别是在1990年和1991年制定,并由人民银行颁布的。两份章程都措词一致地将证券交易所的法人属性界定为"会员制、非盈利性的事业法人"。根据上海证券交易所章程的规定,上交所的最高权力机构是会员大会,同时设理事会,作为会员大会日常事务决策机构,向会员大会负责。理事会由九人组成,其中六名会员理事,三名非会员理事,理事长由非会员理事担任。在这方面,深圳证券交易所章程也做了几乎相同的规定,此外,深交所章程还更清楚地定义了非会员理事,即"非会员理事由登记公司、主管机关和市政府委派的人士共同组成"。

  从以上的规定可以看出,我国证券交易所在成立之初就不是一个民法意义上的社团组织,而是政府拨款设立的事业单位法人。地方政府和金融管理机关不仅主导了前期的策划和筹建工作,而且派代表直接参与到交易所成立后的实际运作,并处在管理层的核心地位。2、《证券法》

  在公司化浪潮出现之前,国外证券交易所都采用会员制,其法律形态是不以营利为目的的社团法人。我国《证券法》并未规定证券交易所的组织形式,但很多提法却符合会员制的特征。如,《证券法》第一百零三条规定,"进入证券交易所参与集中竞价交易的,必须是具有证券交易所会员资格的证券公司"。第九十八条也规定,"证券交易所的积累归会员所有,其权益由会员共同享有,在其存续期间,不得将其积累分配给会员。"另外还规定,"证券交易所设理事会"(第九十九条)、"风险基金由交易所理事会管理"(第一百一十一条)等等。同时,对于交易所的法律形态,《证券法》没有延用"事业法人"的提法,而是将证券交易所简单界定为"提供证券集中交易场所的不以营利为目的的法人"(《证券法》第九十五条)。

  所谓法人,按照《民法通则》第三十六条的规定,是指具有民事权利能力和民事行为能力,依法独立享有民事权利和承担民事义务的组织。法人又可以分为企业法人、机关法人、事业单位法人和社会团体法人。但是,《民法通则》中这种偏向经济类型的分类方式存在逻辑缺陷,随着市场经济的建立和发展,其时代局限性也日益明显。特别是现实生活中,很多原来的事业单位转为独立核算并实行企业化管理,使得事业单位法人的外延渐趋模糊。

  对证券交易所加以"事业单位法人"的定性,不仅无助于说明其法人属性,还易使人把交易所与现实中各形各色的事业单位划等号,引起歧义。就这一点而言,《证券法》的表述更科学。从第九十五条的规定看,其着眼点有两处:第一,交易所是法人;第二,交易所不以营利为目的。这两点符合传统证券交易所的法律特征(已经公开发行上市的交易所除外),但是具体证券交易所属于何种法人类型,是公法人还是私法人,《证券法》则避而未答。这也从一个侧面反映出立法者的矛盾心态以及我国证券交易所的尴尬现实------虽然也实行会员制,但却与国外交易所那种由民间机构发起设立的私法人有着本质上的差异。

  3、《证券交易所管理办法》

  在1996年由中国证券委发布的《证券交易所管理办法》(已废止)中,证券交易所被定义为"不以营利为目的,……实行自律性管理的会员制事业法人"。而最新修订的《证券交易所管理办法》(2001年12月12日由中国证监会发布)则将有关条文修改为"不以营利为目的,……实行自律性管理的法人"。这一新的阐述和《证券法》的规定相一致。

  同时,《证券交易所管理办法》第四条规定,证券交易所由中国证券监督管理委员会(以下简称"证监会")监督管理。证监会是证券交易所的上级主管机关。证券交易所的业务开展须经证监会批准,如"证券交易所上市新的证券交易品种,应当报证监会批准"(第十三条);"证券交易所以联网等方式为非本所上市的证券交易品种提供证券交易服务,应当报证监会批准"(第十四条);"证券交易所制定和修改业务规则,由证券交易所理事会通过,报证监会批准"(第十五条)。此外,证监会决定证券交易所高级管理人员的人事任免,"总经理、副总经理由证监会任免"(第二十四条);"……财务、人事部门负责人的任免报证监会批准"(第二十五条)。

  事实上,作为中国证监会对证券系统实施垂直统一管理的一级单位,证券交易所和中国证监会的派出机构并列,成为中国证监会市场监管活动的一个环节。证交所不仅有自律监管责任,同时还执行证监会下达的监管指令,并可根据证监会的授权对其会员和上市公司进行处罚(《证券交易所管理办法》第九十九条)。

  从以上几方面的规定可以看出,证券交易所既不是一个机关法人,也很难认定为企业法人或事业单位法人,更不是一个纯粹的社会团体法人。这种"四不像"的法人形态是从计划经济向市场经济转轨过程中形成的。处在改革开放和市场经济的最前沿,证券交易所介于公、私法人之间的模糊的法律形态已经对其业务创新和发展构成体制上的掣肘,加大了迎接国际化竞争时的不确定性。

  三、明确我国证券交易所法律定位的若干建议

  (一)顺应市场化要求,证券交易所向私法人本性回归

  我国证券交易所的产生有着特殊的历史环境和历史背景。当时股份制试点还不成熟,各种要素的流动尚未放开,熟悉证券业务的金融人才更是凤毛麟角。在这种条件下,政府部门的深度介入对于加快交易所的筹建、确保顺利开业以及前期市场的平稳运行,都起到了至关重要的作用。另一方面,为了配合股份制改革的推进,证券交易市场在初始阶段主要是发挥着为国有大中型企业募集资金的功能。在"僧多粥少"的情况下,上市是一种绝对稀缺的资源,国家通过行政权力对这种资源进行分配有利于经济结构调整以及宏观经济目标的实现,因此,可以说,证券交易所带有部分行政职能的半官方色彩是有其历史渊源及存在的合理性的。

  但是,伴随着市场经济建设的不断深入,今天的市场环境与十年前相比已经发生了巨大的变化。

  1、证券市场已经从单纯的为国企改革服务,发展成为一个多角度、多功能的资源配置市场。上市公司从只有本地公司扩大到覆盖全国31个省、市、自治区,涉及国有、民营等多种所有制类型,并广泛分布于农林牧渔、工业制造、服务业、高科技等各种行业。国有企业在计划经济时代形成的"投资饥渴症"已经改善,资金成本意识大大增强。

  2、《证券法》历经六年的讨论修改终于发布实施,为证券市场的健康发展夯实了法律基础;证券交易所的各项业务规则,如《上市规则》、《交易规则》等也几经修订、日益完备;包括证券公司在内的各类中介机构经过多年的实践,积累了大量经验,掌握和了解游戏规则,经济实力也有了很大提高。

  3、广大散户投资者的投资心态日趋成熟、稳定,"投资风险自负"的理念渐入人心;机构投资者队伍不断壮大;境外投资者也纷纷看好沪深证券市场,跃跃欲试。市场资金供需失衡的紧张状态在很大程度上得到缓解,二级市场交易步入正常轨道。

  4、证券交易所的交易设施和技术手段领先,能够支持更大的交易规模和更多的交易品种。另外,沪深证券交易所已于今年10月分别加入国际交易所联合会(WFE),成为该组织会员,标志着我国证券交易所的国际交往增加,国际地位显著提高。

  以上的事实说明,我国的证券交易所已经走过了初创阶段,进入稳定、扩大发展时期,其所肩负的社会政治功能已基本完成,应该遵循市场化的原则,在会员制社团法人的框架下重新定义其法律形态,回归其私法人的本质属性。只有这样,我国的证券交易所才有可能从行政体制的羁绊下解脱出来,保持创新的活力和动力,在近在咫尺的国际竞争中站稳脚跟。

  (二)分清监管层次,强化交易所自律组织的地位

  1992年10月,国务院证券委和中国证监会成立,中国证券市场多头管理的局面宣告结束。1997年8月,国务院决定将上海、深圳证券交易所划归中国证监会统一监管;进而又将证券委的职能并入证监会,由国务院直属,作为全国证券期货市场的主管部门。至此,我国集中统一的证券监管体系正式建立。

  政府对证券市场的监管出现在1929年美国股市大崩溃之后,人们认识到自律监管不足以保证金融体系的安全和稳定,尤其是面对大的经济危机,单纯依靠自律组织的力量不能及时地纠正市场缺陷、恢复原有的平衡。因此,各国政府纷纷制订法律,将证券市场纳入统一的金融监管体系。目前,世界上多数国家的证券市场都有一个隶属于中央政府的监管机构。如,美国证券交易委员会(SEC)、英国金融服务局(FSA)等。不过,需要指出的是,政府监管的出现并未取代自律监管。

  原因很简单,作为证券市场的一线组织,证券交易所的自律监管具有政府监管所无法比拟的优势:

  (1)及时性和灵活性。证券交易所是市场的组织者,无论金融产品还是交易活动都处在交易所的掌控和安排之下,交易所最先了解市场的变化、问题的产生和症结的所在,因此能够比政府作出更及时准确的反应。特别是当政府面临复杂的立法程序时,交易所却可以灵活地修正其规则来呼应市场变化,满足市场的需求。

  (2)契约性和平等性。交易所和会员及上市公司之间是靠《证券交易所章程》和《上市承诺书》这类的法律文件连结在一起的,双方是契约关系中的平等主体,在市场活动中遵循自愿、公平、等价有偿、诚实信用的民事法律原则。因此,交易所更易于吸收市场参与者的意见和建议,改进服务。同时,其监管权力来源于民事契约,相较于高高在上的行政权力而言,更有说服力,被监管者不易产生逆反心理。

  (3)利益动因。自律产生于行会传统,有着悠久的历史。自律的基本特征是"自利",即自律的结果为所有的参加者带来利益。纽约证交所主席格拉索曾经在一次参议院听证会的发言中指出,纽交所成功的关键是强化自律监管,自律监管使投资者产生市场信心。他还表示,自律监管是交易所之间彼此竞争的一个领域,比如自律监管的合理性、效益、成本等等。因此,自律监管也是不可或缺的,作为低层次的监管,它和政府层面的监管相辅相成,共同构成立体化的证券市场监管体系。在我国,政府监管已经积累了丰富的经验,但交易所的自律监管还没有真正落实。为此,必须从法律上明确证券交易所作为自律组织的私法人地位,改革交易所的治理结构,减少官方代表数目,弱化政府对交易所的控制,同时使更多的市场参与者代表,如上市公司、投资者,加入到交易所的决策机构中,共同发挥自律监管的作用。

  (三)沿公司化改革方向努力探索

  由半官办的机构转型为私法意义上的民事主体,证券交易所面临着组织形式的变革:会员制还是公司制------和所有徘徊在传统与现代之间的证券交易所一样,这也是我们必须面对的选择。

  1、会员制。在过去的几百年里,会员制凭借行会式的自律管理和较低的决策成本有效地解决了交易所的治理问题,并创造了纽交所式的辉煌。然而,随着信息技术的发展和应用,交易过程不再受到有形场地的制约,"交易所的存在将失去意义,因为人们完全可以通过电子高速公路来完成他们的交易"------在经济学家们看似惊人的论断中,传统证券交易所面临的危机毕现无遗。一方面,会员制成为投资者进入的壁垒,限制了市场接入能力和交易量的扩大;另一方面,会员的分化导致利益冲突增加,集体决策的成本上升,会员制成了落后和保守的代名词。

  2、公司制。在电子化交易充分发展的今天,交易所不再只是一个场所,而是通过提供上市服务、交易服务、信息服务等创造收入的经营机构。从1993年瑞典斯德哥尔摩交易所开始,各国证券交易所纷纷采取了废除会员制(Demutualization)的转制行动,"企业观点"逐渐取代"市场观点"成为人们对交易所本质的主流认识。以营利公司模式出现,使交易所迅速扭转了传统会员制带来的劣势,多样化、开放式的资本架构和制衡的公司治理模式为交易所的创新和发展创造了适宜的法律基础。

  在我国,目前只有上海和深圳两个证券交易所,实行统一的组织形式和统一的规则。证券市场是封闭的,两个交易所不仅没有外部的竞争压力,连相互之间的竞争都微不足道。然而,经济全球化的发展正在消灭市场之间的地域差别,资金和上市资源的争夺已经突破了国界,根据WTO规则我国的交易所也无法逃脱这场没有硝烟的战争。因此,在脱离行政束缚、确立私法人角色的同时,我国的证券交易所还要制定相应的发展战略,探索公司化改革的道路,正确处理营利目标和组织监管市场之间的矛盾,增强交易所的抗风险能力,更好地迎接资本市场开放之后的挑战。

2002年11月28日10:27

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