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2004年8月30日，中国证监会发行监管部（以下简称证监会）向社会发布了《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知（征求意见稿）》的通知（以下简称《通知》）。中国证监会在重大股市政策实施前，诚恳的向社会各界广泛征求意见，以求出台政策的准确、完善以及合理性。为了支持中国证监会这次公开征求意见活动，笔者积极回应，也公开就“IPO市场化询价制度”提出几点质疑，希望中国证监会能够给予公开的解答，以解市场各方疑惑。
在中国证监会《通知》的起草说明中有如下文字说明：“在境外成熟资本市场，新股发行价格通常是通过向机构投资者询价形成，由于机构投资者拥有一批专业的投资研究和分析人员，能够对发行人销售的股票提出反映市场需求的报价，其报价对新股发行价格的确定有着较强的约束作用。境外资本市场多年的实践证明，通过询价、报价形成价格是股票发行市场化定价的有效形式。” 我认为证监会“ IPO市场化询价制度”的以上说明虽然基本上是正确的，但在论述中明显遗漏了国际上这种市场行为的主要基础制度，极可能导致在中国股市产生严重歧异，所以笔者不敢轻易苟同，特提出以下质疑。
国际上 IPO市场化询价发行制度的经济学解释
笔者认为 国际上的 IPO“询价发行”制度，是企业发起人股东与承销机构向股票市场 投资者询问 认同本企业股份的价格并且投资者愿意同价同股来入股组建股份制社会公众公司的发行方式。“询价”的本质是先“询”企业发起股东自己股份的“价值多少”，后“询”愿意以此价格入股的投资者“有多少”。 这个“询价发行”行为 是完全遵循股份制公理“同价同权同股”的。而之所以主要向市场中的 机构投资者询价，是因为他们拥有市场中的主要资金实力和专业的投资研究力量。所以 国际上 IPO新股发行市场化询价发行，体现的是发起人股东与承销机构对市场投资者的尊重与敬畏，是对市场投资者最恭敬的征询，以便获得最佳的、最体现本企业价值的股票市场价格。
国际上的 IPO市场化“询价发行”过程可以分解为如下程序： 1、 询问市场机构投资者所认同的企业发起股东股票的市场价格。 2、 而后询问机构投资者中愿意以价值认同的同样价格“同价同股”方式认购多少股票来入股组建股份制社会公众公司。 3、 整个过程是所有股东价值认同的“同价同股”，自然就形成“同股同权”了，也就必然可以“同股同价”的全可流通上市了。
在国际上的全流通股票市场中，这都是极其普通的共识和普遍的规则。比如最近在美国那斯达克市场 IPO上市的GOOGLE公司为例，就是通过承销机构市场化询价发行上市的，根据询价结果最终确定IPO发行价为85美元/股，折合人民币为700元/股。这个询价行为的本身说明市场机构投资者认同原公司发起股东的股票值85美圆/股，并愿意按85美圆/股的价格与原股东按“同股同价同权”的原则组建股份制的社会性公众公司。而后GOOGLE公司的所有股份都上市流通了。
所以国际上的 IPO“询价发行”是股份公司所有股票的价值认同，是所有股票的全流通发行，并有以下事实依据为证的。
在 2004年8月初Google公司与Yahoo公司就专利权官司达成了和解协议，GOOGLE公司以270万股的Google股票换取了YOHOO公司的专利许可。并且在呈交给美国证券及交易委员会SEC的文件中，Yahoo公司已经表示了将在上市后出售这些股票。根据8月30日Yahoo公司呈交给美国证券及交易委员会（SEC）的资料显示，YAHOO公司已经以平均每股82.62美元卖出了Google股票230万股，换得了1.91亿美元的现金。
是“全流通询价”还是“股权分置询价”？
我在阅读证监会发行监管部的起草说明中，发现贵会显然忽略了中国股市与国际股市的本质性差异：“国际通行的全流通模式”与“中国特色的股权分置”这个差异性问题。国务院已经明确中国股市存在股权分置问题，中国证监会尚福林主席和屠光绍副主席也分别表达了：中国股市需要解决“股权分置”问题，中国股市与国际股市存在差异。我想发行监管部的同志不会不知道这个基本国情吧！
所谓“询价发行”是国际上全流通股票市场的惯例，这就需要中国证监会向市场各方参与者解答《“新政”通知》中表述含混的地方：此次“ IPO市场化询价发行新政”是不是在“全可流通预期下”的“市场化询价发行”？以后企业按证监会新政发行股票时，原企业发起股东的股票是不是也参与这个“询价”的价格形成过程？发行完成 原企业发起股东股票是否可以与社会公众股东股票同市场上市交易？此次的“ IPO 市场化询价发行”新政是不是“全流通股票发行”的开始？
如果以上的政策疑问的解读都是“是”的话，证监会的本意也是想推行“全流通发行新股”的新政。那么对于这样关系重大的“全流通新股发行”的开始，在没有获得市场各方理解，没有解决老股“股权分置”历史遗留问题的情况下，没有经过详细的理论论证，就如此草率的推出，难道中国证监会不怕给我国的金融证券业制造重大金融风险吗？所以笔者强烈呼吁在老股“股权分置”问题未得到解决前，应立即停止这个“全流通新股发行新政”的冒险行为。
如果以上的政策疑问的解读都“否”的话，证监会的本意并不是要推行国际通行规则的“全流通股票发行”开始，还是延续过去的“股权分置模式”的股票发行。笔者依然还有如下疑问需要证监会解惑，若不是遵行“全可流通”的国际通行规则，那为什么在政策起草说明开始处，总拿“国际惯例”来说事？
若原企业发起股东的股票不参与这个市场价格询价的确认过程，并且发行完成后原发起人股份也不 与社会公众股东股票同市场上市交易。那么这个政策的“市场化”从何谈起？没有 发起股东股票“可交易行权”参与价格形成、 只是股权分置的流通股市场，这样 的“市场化”能称为真正意义的“市场化”吗？这个“询价”到底是“询”的什么“价”？
难道是“股权分置”下的“圈钱新政”？
中国证监会颁布的这个 IPO 新政中本来想具备的国际通行规则的“ IPO市场化询价发行”制度中 的“国际化”“市场化”“询价”等主要要素都不存在了，都产生了中国特色的变异了。那么这个“国际化的 IPO 市场化询价发行”新政策就可以被理解为，将国际通行规则篡改为在“股权分置”状态下的单独“询价”卖出“流通股股票”，所谓“询价”是“询问”单卖出流通股股票获得金钱市场所接受的价格，这个“市场”只是“股权分置”的“流通股市场”。此时是卖的流通股，与发起人自己的股票反而无关，这个“询价”的价格形成并不包含原企业发起人股份可以同市场上市流通这个最关键的因素，原发起人股份不参与“可交易行权”的价格确认过程。
那这个“新政”不过是中国股市“股权分置”下的“圈钱新政”而已！
到底哪个解读方式是正确的， 证监会应该明确给 7000万户证券投资者公开说明，这样的“IPO市场化询价”是不是发的同股同权同价的股票。如果是，那么是对以前政策的重大改变，应该以显著版面重点提示发起人股与所发行的IPO新股部分是同样的，那么在询价时，包括基金和拟购买IPO新股的中小股东就可以“理性预期”所购买股票的真实权益，这样才有可能合理定价。
如果仍然是延续以往的违反证券法的旧的股权分裂的发行，也仍然需要郑重提示，新政策的 IPO是股权分裂的，将来会在什么时间什么条件下怎样解决股权分裂，这样才有足够的信息来形成价格预期。所以敬请中国证监会发行监管部能给予市场各方公开的正式解答。
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