基础化工：产销持续增长 8只龙头股投资评级

　　基础化工07业绩低增态势

　　数据统计不难发现，基础化工与宏观经济运行（GDP增速）及全球油价整体呈现正相关关系。与此同时，我们认为，2007年宏观调控与油价高位将构成基础化工行业运行的两大宏观背景。

2006年全年化工利润增长20%，预测2007全年业绩可望约10%增长，基本略高于GDP增速。从投资角度，我们不主张行业配置，更提倡个股选择。对基础化工给予“中性”评级。

　　看好聚氨酯、民爆、农药、钾肥

　　07基础化工投资机遇将侧重于子行业与个股的表现。如2006年4月18日推出的深度报告《华星化工：业务翻番迎接行业向好》、2006年5月25日推出的深度报告《久联发展：迎接行业需求旺盛期》、2006年10月31日推出的深度报告《云天化：有望进入新一轮增长》、2006年11月18日推出的深度报告《基础化工：07行业展望与投资策略》所阐述，我们重点看好聚氨酯、农药、民爆的未来投资机遇，均给予“买入”评级。

　　买入华鲁恒升、华星化工、久联发展、云天化

　　具体到上市公司，我们对聚氨酯行业中主营DMF的华鲁恒升（600426）、农药行业中的华星化工（002018）、民爆行业的久联发展（002037）及新材料与煤化工并举的云天化（600096）均给予“买入”评级。另外维持对盐湖钾肥（000792）、烟台万华（600309）与山东海化000822的“增持”评级。

　　跟踪风险

　　聚氨酯关注技术替代风险，农药关注具体产品的价格波动，民爆品关注原料硝酸铵的价格波动。

　　基础化工：06年以来量增价跌

　　据最新统计数据，2006年全年整个化学工业利润总额同比增长20%，其中基础化学原料、化工肥料与化学农药利润总额同比增幅分别33%、4%与45%，与上年全年化工整体15.24%的总额同比增速相比，2006年以来行业基本延续了2005年的低增态势。

　　1、产销持续增长

　　进入2006年以来，化工产品产量整体呈现同比增加态势。我们跟踪的18种涉及基础化工原料、化肥及农药等品种，2006年全年整体呈现产销两旺特征。其中产量增速同比达到20%以上的化工品种有：乙烯、聚氯乙烯、甲醇与涂料；增速为一位数的有：硫酸、盐酸、冰醋酸与颜料。

　　在基础化工产品产量同比整体两位数增长下，相应产品销量也持续增长。值得一提的是，统计的18种基础化工产品中有5种产品的期末库存比年初发生了减少，这5种产品为：氮肥、尿素、硫酸、纯苯、冰醋酸。

　　从表观消费量角度，统计的18种基础化工产品中有7种产品的表观消费量仅一位数增长，这7种产品为：硫酸、盐酸、纯苯、合成树脂、颜料、染料与化肥。

　　2、价格涨跌互现

　　全球角度，国际油价依然高位运行，进入2006年，WTI原油现货月度价格均在60美元/桶以上，但值得一提的是，进入第四季度全球油价明显下滑。统计显示，2006年全年月均价格为65.99美元/桶，较上年56.28美元/桶同比上涨17.25%。

　　与国际油价持续高位运行不同，国内多数化工产品价格出现不同程度的下降。在宏观调控及需求减缓的影响下，2006年全年大部分化工产品呈现不同程度的价格下降态势。统计显示，我们跟踪的21种化工产品中仅有13种产品全年月均价格同比一定程度上涨，其余7种产品均出现不同程度的价格下降。

　　就基础化工原料而言，无机品“三酸两碱”中除烧碱略有上涨外，其余品种均显价跌。相比较，有机品整体表现不同程度的价格上涨。而化肥产品中，除磷酸二铵价格持平外，其余品种均同比上涨，且尿素与国产氯化钾价格涨幅分别达到8%与16%。

　　3、行业盈利一般

　　据《中国石油和化学工业经济分析》，2006年全年我国化学工业共实现产品销售收入21694亿元、利润总额1113亿元，分别较上年同比增长27%与20%。其中，基础化工原料这一数字分别为30%与33%，化肥行业的这一数字分别为18%与4%，农药行业的这一数字分别为24%与45%。可以看出，化工行业进入2006年以来整体盈利状况一般，但农药行业的盈利能力明显增强——农药行业的利润总额同比增幅高达45%，明显高于行业20%的整体水平。

　　2006年以来，化工行业及相关子行业的主营业务成本增幅整体超越相应产品销售收入增长幅度，显示了整个化工行业面临油价上涨带来的成本上升压力。值得注意的是，化学农药行业却一枝独秀——全年累计利润增幅高达45%，远远超越化工整体水平；而且，其利润总额同比增速明显高于相应收入同比增幅。

　　基础化工：预期07业绩增速与GDP同步

　　1、宏观调控、油价高启成为化工运行主题

　　数据统计不难发现，作为制造业特征的基础化工行业与GDP增速呈现明显的正相关特征。从产业链角度，油价是影响化工运行的另一方面重要因素。一方面，基础化工具有一定的价格转移能力，表现出与油价的正相关关系。

　　另一方面，低壁垒的基础化工行业伴随一批新建装置的建成投产而带来的产能释放难免对相应产品价格产生不同程度的冲击。整体上，宏观调控与油价高启将是未来化工运行主题。

　　展望未来，尽管近期油价回落明显，但油价高启现象未来仍有望延续，而相对紧缩的宏观调控也将同时存在。由此，我们判断2006年、2007年基础化工利润增速将在2006年前20%基础上进一步下降至约10%的盈利状态，与国内GDP增速基本一致。从投资角度，维持对基础化工“中性”投资评级。

　　2、相对看好聚氨酯、钛白粉、民爆品及农药子行业

　　从子行业看，聚氨酯产业为精细化工产品，有别于传统大宗化工原料产品，总体上受宏观调控影响相对有限。另一方面，化肥与农药属典型的支农产业，受宏观调控影响仍将有限，并且在国家“支农”政策的大背景下其下游需求市场呈现平稳增长态势，而且农药近年来的新增产能已陆续得到消化，农药增长值得预期。与此同时，具有自身运行特征的民爆品的供需变化有望使其未来周期向上。总体上，笔者看好聚氨酯、农药、民爆子行业及其重要上市公司。相关研究报告参阅《华星化工（002018）深度研究报告》（20060418/18886字，首次“买入”）、《久联发展（002037）调研深度报告》（20060525/16389字，首次“买入”）、《云天化（600096）深度研究报告》（20061031/22619字，首次“买入”）、《基础化工：2007年行业展望与证券投资》（20061118/11158字）、。

　　偏重农药、民爆品、聚氨酯等新材料上市公司

　　从投资策略上，2006年我们给予基础化工整体“中性”的投资评级，但少数子行业与上市公司将呈现一定投资机遇。具体地，我们相对看好聚氨酯等新材料行业相关公司烟台万华（600309）与华鲁恒升（600426）、农药行业的华星化工（002018）、民爆品的久联发展（002037）、新材料与煤化工并举的云天化（600096）。与此同时，对已有部分上市公司继续维持“增持”投资评级。目前，“买入”与“增持”评级的上市公司为：

　　经济回落程度是基础化工面临的最大风险

　　我们认为，相对紧缩的宏观调控政策将使我国宏观经济呈现放缓之势，但我们对化工的增长预期判断基于未来经济的认识：全年GDP仍可实现9%以上增长，全球油价维持历史高位并可小幅上涨。如果此两项重要判断前提发生变化，将必然影响对化工未来整体走势的判断。此外，油价波动对相关化工产品价格产生重要影响。因此油价波动将是影响相关公司经营业绩的重要因素。

　　作者：赵献兵 中信建投