国信证券：贵州茅台祸兮福之所倚

　　 ·贵州茅台(600519)—维持“推荐”评级：祸兮福之所倚

　　5 月10日，部分媒体报道公司总经理乔洪及其家人因经济问题受到调查，公司未能给与澄清，导致公司股票已连续两个交易日被停牌。

　　评论：受到调查的主要问题涉及对茅台酒经销权的寻租对公司日常经营影响有限从目前传出的各种消息来看，乔洪涉及的问题主要是给自己的亲属等关联方批酒以及跟批酒相关的贪污受贿问题。

由于茅台酒目前市场严重紧缺和巨大的价格差，每获得一吨茅台酒的经销权，就可以立刻获利15-20万。在巨大的利益驱动下，作为总经理对销售有关键决定权的乔洪，必然会成为各方利益追逐的焦点。由于公司未能进行公告，已从侧面肯定了受调查事实的存在，同时也暗示相关调查可能尚未有初步结论。无论最终的结果是什么，本次事件不免会对公司的管理团队和声誉在短期带来一定的负面影响，但是乔洪作为目前公司第三把手对公司整体发展的影响相对有限。

　　对公司的发展也有积极的一面 目前，53度茅台酒的出厂价和零售价之间有大约100-150元/瓶的价差（包含增值税），相当于零售价的25%-35%，远远超过国内其他同价位白酒的水平。这不仅无益于解决茅台酒的普遍性的缺货问题，还给公司每年带来超过10亿元的利润流失，给当地政府带来每年7个亿以上的税收流失，也不可避免导致大量寻租行为的产生，乃至于激化公司各方面的矛盾。总经理乔洪由于相关问题受到调查，必然会促使公司去着力解决这不合理的差价问题，也会使地方政府更加重视茅台管理层的激励问题，有利于公司未来的提价策略和管理层股权激励的实施，有利于公司短期和长期的发展。

　　维持“推荐”的投资评级 维持公司07-09 年EPS 2.14、3.23 和4.19 元的预测，维持对贵州茅台的未来5个月130元的目标价和“推荐”的投资评级。

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