平安证券：顺络电子快速成长的片式元件龙头企业(图)-搜狐财经

　　投资要点

　　公司规模处于行业首位

　　顺络电子主要从事系列片式电感、片式压敏电阻等新型电子元件的研发、生产与销售，产品主要应用于通信、计算机、汽车电子及消费类电子产品领域，公司片式电感产销量占国内同行业总产量近30%的份额，片式压敏电阻产销量占国产量的50%，是国内片式电感、片式压敏电阻的龙头企业。

　　技术能力较强、客户优势明显

　　公司具有较强的技术开发能力，拥有《多层电子元件的层间连接与制造方法》等多项发明专利，产品具有良好的市场前景。公司片式电感产业规模处于国内领先地位，具有稳定的核心客户资源，公司已经具备持续成长潜力，主导产品具有较大的成长空间。

　　建议询价区间12.50～15.00元

　　预计上市定价21.28~23.65元

　　从国内类似企业的市盈率看，06年平均市盈率为48倍。如果再考虑股本因素，顺络电子的流通盘为2400万，上市后的合理06年市盈率有望达到45~50倍，对应的股价为21.28~23.65元。按照新股首日涨幅60%-90%测算，对应的申购价12.50~15.00元，该价格区间对应的06年市盈率为26.43~29.70倍。

　　风险提示

　　产品国际定价、产品升级、成品率、人民币升值。

　　I．公司概况

　　顺络电子由金昌投资、广风投资、恒顺通公司、顺捷公司和美洋公司等作为主发起人的新海投资于2004年12月31日整体变更设立，设立时股本为7000万股。倪秉达先生是金昌投资的实际控制人，发行前，倪秉达先生控制顺络电子60.00%的股份；发行后，倪秉达先生仍控制顺络电子44.68%的股份，是公司的实际控制人。

　　顺络电子主要从事系列片式电感、片式压敏电阻等新型电子元件的研发、生产与销售，产品主要应用于通信、计算机、汽车电子及消费类电子产品领域，公司产品销售模式包括大企业直供和代理销售，其中有50%以上的产品出口，公司片式电感产销量占国内同行业总产量近30%的份额，片式压敏电阻产销量占国产量的50%，是国内片式电感、片式压敏电阻的龙头企业。

　　公司2004年和2005年连续两年被德勤评选为“亚太地区高科技成长500强”企业及2005年度“中国高科技成长50强”企业。

　　公司具有较强的技术开发能力，拥有《多层电子元件的层间连接与制造方法》的发明专利，与西安交通大学共同拥有《一种高频片式电感材料的制备方法》的发明专利；另外还有通过初审的发明专利三项，已被受理的发明专利和实用新型专利各一项。

　　II．行业地位与经营情况分析

　　公司规模处于国内同行业首位

　　全球通信设备（含通信终端：手机）、消费类电子、汽车电子正在向小型化、薄型化、高可靠方向发展，片式元器件已经获得越来越广泛的应用。随着终端整机加工产业向中国转移的进程加快，中国已经成为全球片式元器件重要的消费市场，这给中国电子元器件企业巨大的发展空间和难得的发展机遇。顺络电子就是在这样的背景下发展起来的片式电感元件的佼佼者。

　　公司在国内片式电感、片式压敏电阻领域具有技术、规模优势，但与跨国公司相比仍有一定的差距，主要表现在产品小型化（0603以下）、高频率、厚膜集成等方面。公司优势在于本地化生产成本较低、供货及时，公司具有相对完备的产品规格，并有相当的产能配套，能够满足大厂的基本供货需求。

　　公司具有良好的客户资源

　　经过多年发展，公司与国内外众多知名企业建立了长期稳定的战略合作伙伴关系。公司主要客户包括英特尔（Intel）、戴尔（Dell）、索尼（Sony）、松下（Panasonic）、夏普（Sharp）、日立（Hitachi）、三洋（Sanyo）、东芝（Toshiba）、汤姆逊（Thomson）、富士康、海信、波导、创维、步步高、比亚迪等。公司通过参与了客户的设计，第一时间了解并满足客户的整机配套元件需求。拥有这些优秀的客户群体为公司长期持续稳定的发展奠定了坚实的基础。

　　公司简要财务分析

　　公司近年来销售收入和净利润呈现稳步增长的趋势。主营业务利润率55%以上，在电子元器件行业中属于较高水平。

　　公司流动比率和速动比率高于行业平均水平（1.83和1.35）；存货周转率和应收账款周转率略低于行业平均水平（4.04和4.30），公司经营效率仍有待提高。公司资产负债率略高于行业平均41.88%，但募资完成后资产负债率会大幅度下降。顺络电子的资产报酬率和净资产收益率较高，但公司募集资金到位后，资产会有较大幅度增加，资产报酬率和净资产收益率均会有所下降

　　2006年公司应收账款增幅基本与主营收入增幅匹配；存货增幅51.67%，主要是库存商品大幅度增加116.99%。

　　III．募集资金投向

　　顺络电子募集资金计划拟投资于叠层片式电感扩产项目和片式压敏电阻扩产项目。

　　片式电感、片式压敏电阻未来开发的重点在于小型化和新材料新工艺的应用。目前公司能够批量生产的最小尺寸为1005，而市场需求旺盛增长最快的0603和0402尺寸的产品目前还不能生产，该类产品应当是公司开发的重点。该类产品开发的难点在于精细材料和精密工艺。另一方面，小尺寸的产品由于面积小所用材料将大幅度减少，毛利率更高，该类产品比例的上升将使公司的盈利能力持续提高。

　　（3）项目经济效益分析

　　叠层片式电感扩产项目达产后，可实现年产100亿只生产能力，企业正常生产年度新增销售收入1.27亿元，净利润2884万元。该项目的税后财务内部收益率为29.60%，投资回收期为2.52年。

　　片式压敏电阻扩产项目达产后，年增销售收入1.01亿元，净利润2758万元。该项目的税后财务内部收益率为39.90%，投资回收期为1.37年。

　　IV.财务预测

　　主要盈利假设：

　　1、我国电子信息产业仍然保持20%左右的速度增长。

　　2、公司募集项目能按期投产。

　　3、公司所得税维持在15%的水平。

　　III.价值评估及申购建议

　　（1）类似企业市盈率比较

　　目前，中小板电子元器件企业晶源电子、德润电子等五家企业与顺络电子相似，有一定的可比性。从这类似企业的市盈率看，06年平均市盈率为47.95倍，平均P/B为5.23倍。除苏州固锝低增长外，其他企业增长率在20%~50%之间，市场已经给予较高的成长溢价。顺络电子的流通盘为2400万，未来成长在30%以上，市场可能会以45倍以上市盈率定价。

　　（2）中小板比较

　　截止目前，中小板中扣除亏损公司后的平均市盈率为43倍，顺络电子属于流通盘相对小的公司，我们给予5%的溢价，那么，对应的市盈率为45倍。

　　综合分析：顺络电子上市后的合理市盈率有望达到45~50倍，对应的股价为21.28~23.65元。按照新股首日涨幅60%-90%测算，对应的申购价12.50~15.00元，该价格区间对应的06年市盈率为26.43~31.71倍。

　　风险提示：

　　1、片式元件所用的材料当中，电极材料钯银最为昂贵，目前完全依赖进口，并且材料价格持续上升。目前已有企业已经着手开发替代电极材料——镍合金电极材料，该项技术如果突破，片式元件材料成本将会大幅度下降。如果顺络电子技术不能跟上，可能会在今后的竞争中处于不利的地位。

　　2、公司目前成品率还有待进一步提高。在目前较大尺寸产品规格的情况下，85%左右成品率还有较大提升空间。

　　3、片式电感和片式压敏电阻除个别规格，大部分属于通用元件的范畴，该类产品具有全球定价的特征，一般企业基本没有定价权。

　　4、另一方面，片式电感和片式压敏电阻正在向小型化、高品质、高性能方向发展，新产品的出现和普及往往替代老型号大尺寸产品，如果企业不能跟上技术进步的步伐，其市场份额和盈利能力都将会下降。

　　5、公司出口比例较大，人民币升值可能增加公司汇兑损失。但同时，材料进口成本会有所下降。