股市不应恐惧适度的宏观调控措施

　　无论即将出台的数据以及随后的政策将给股市带来向上的动力还是进一步的调整，一个不容忽视的前提就是，形成本轮牛市行情的前提条件并不改变：投资、消费、出口三驾马车驱动下的中国宏观经济保持了供需循环的良性互动，在此大背景下面，A股市场的中长期发展仍然值得看好。

　　目前，各方人士对6月份CPI涨幅的预期存在分歧：有人估计4.5%左右，也有人认为大概在4.3%，还有人估算为3.5%。分析这个问题，首先搞清楚CPI的概念，即它是一个指数化的绝对数，而通常所说的CPI涨幅则是由两个月绝对数比值构成的相对数。因此，6月份CPI同比涨幅多少不仅取决于当月CPI绝对值的大小，还取决于去年同月CPI绝对值的大小。

　　2006年1月以来的17个月中，2006年6月的CPI绝对值处于最低谷，而2007年5月的CPI绝对值为次高水平。这意味着，只要6月CPI绝对值不在5月基础上大幅下滑，6月CPI涨幅再创新高就毫无悬念。统计数据表明，2006年6月CPI环比下降0.5%，而2007年5月CPI同比上涨3.4%。以此计算，2007年5月CPI相对2006年6月CPI的涨幅将接近4%。

　　在算法上，2007年6月份CPI同比涨幅相当于2006年7月份至2007年6月份CPI环比涨幅的连乘积。而2006年7月份至2007年5月份CPI环比涨幅均为已知数，其连乘积结果为103.956%，因此，求解6月份CPI同比涨幅的关键在于测算6月份CPI的环比涨幅。根据农业部最新报告，2007年6月全国农产品批发价格指数环比上涨4.9%，“菜篮子”产品批发价格指数环比上涨5.5%。而详细监测数据显示，6月份肉蛋涨价可能再次扮演CPI上行的“幕后推手”：猪肉价格环比上涨12.9%，牛肉价格环比上涨4.0%，鸡蛋价格环比上涨1.08%。此外，国家发改委提供的数据显示，6月份除生产资料价格整体回落外，粮食、食用油、居住、公用事业和公益性服务价格环比均出现上涨。

　　根据上述要素环比涨幅并结合其在CPI构成中的权重，大致可以估计，6月份CPI环比涨幅约为0.1%－0.2%。由此计算，6月份CPI涨幅将为4.06%－4.16%，突破4%的概率较大。如果这样，7月下旬的加息预期可能不会比6月更大，但预期央行在下半年加息一次可能仍是合理的，最近的央行预测表明全年平均CPI数据将是3.2％，这表明央行认为下半年通胀压力仍很明显。

　　在整个6月的市场调整中，较为悲观的市场预期成为调整的动力。从市场面看，这些明显悲观的市场预期有被引导的成分。比如6月12日统计局公布CPI涨幅为3.4%后，基本意味着央行在7月19日第二季度经济数据和6月CPI数据出来之前不会有任何动作，而之后市场预期被引导为周末央行可能会有措施，有故意引导的成分。

　　对2000亿美元特别国债计划的反应也不够理性。特别国债计划细节还不得而知，但很明显这将代替央行的提高存款准备金率中的大部分作用，以对冲由于贸易顺差结汇所带来的过度货币投放。从下半年看，由于有特别国债计划，央行在对冲贸易顺差上面临的压力明显降低，央行的提高存款准备金率次数将会明显减少，货币政策将易于预测，来自央行的调控措施将减少。所以，特别国债计划在宏观经济政策中属于中性微紧的，且并不是针对股市而来的。特别国债计划的另一个好处是可能培育出一个规模庞大的较高流动性的国债市场。

　　目前市场的主要蓝筹股仍处于估值合理范围内。虽然新上市的中国远洋创下200倍的市盈率，让我们领略了靠想像也能创造市场价值，但目前主要蓝筹股的2007年的动态市盈率处于20－25倍之间，而明显的是由于半年已过，动态市盈率基本已经固化。在7－8月的中报期间，我们可能会看到一些蓝筹股超出预期的增长，这些将强化市场对蓝筹股的投资热情。

　　所有这些表明，市场环境仍处于增长的氛围中。过度的悲观预期可能发生转变。所以，投资者在关心宏观经济数据、宏观调控措施的同时，也应该看到，目前股市环境较前期已稍有宽松，即使出现加息等宏观调控措施，投资者不必过于担心。相反，应该认识到，适度的宏观调控措施的本意是让国民经济能够更健康运行，对股市而言，健康向上的宏观经济是牛市的根本，如果宏观经济出现了比较大的波动，牛市将会中途夭折，所以，股市不应该恐惧适度的宏观调控措施。

　　从加强和改善宏观调控的政策基调来看，预计针对宏观经济的调控措施不会过于激进，对股市的影响将是短暂的、心理层面的，不至于影响股市运行的大趋势。所以，无论即将出台的数据以及随后的政策将给股市带来向上的动力还是进一步的调整，一个不容忽视的前提就是，形成本轮牛市行情的前提条件并不改变：投资、消费、出口三驾马车驱动下的中国宏观经济保持了供需循环的良性互动，在此大背景下面，A股市场的中长期发展仍然值得看好。

　　（作者为国信证券总裁助理、发展研究部总经理）