从地产股调整看 现在还不是抄底的时候

　　⊙中证投资 徐辉

　　10月中旬以来，A股市场出现显著回落。市场龙头板块金融、地产上周开始加速回落，招商地产周一跌停报收。供求关系的恶化令地产股收益前景面临重估，是导致地产股进入调整的主要原因。

A股目前的状况与地产业有诸多类似地方，尽管A股长期牛市仍然在运行之中，但此次调整的时间和幅度可能会比较大，A股现在还不是抄底的时候。

　　供求关系的恶化令地产股收益前景面临重估

　　如果说前期有色板块领跌了第一轮市场调整的话，那么最近地产板块的大幅回落，大有接过领跌大旗的势头。由于部分城市增收二手房转让所得税、取消阴阳合同、调高第二套房贷款利率和首付比例等几大调控措施在深圳得到较为严格的贯彻，直接导致了深圳地产8月份后成交萎缩近八成、价格下跌一成，而上海、北京和广州成交量也开始萎缩，这是否成为价格调整的先兆，值得思考。

　　因此，当前的地产业和地产股都比较尴尬。一方面，牢靠的供不应求关系面临质疑。投资者上半年推高地产股的理由在于供不应求，但目前深圳新房销售量下降八成，已经开始危及近期的商品房供求关系数据了。另一方面，人们还不能确认阶段性供求关系是否改变，所以还在进一步寻找新的数据。这是地产股估值依然高企的重要原因，也是地产股未来是否进一步调整的关键所在。

　　当然，地产业的调整对于长期投资者而言，并不全是坏事。一方面，以5到10年的眼光来看，人们还是有理由看好地产业的长期前景。第一个理由在于人口红利的发放没用结束；第二个理由在于城市化趋势下每年1％的城市新增人口确确实实存在住房的强烈需求。另一方面，行业的合理调整事实上有助于龙头地产公司的进一步扩张，这又对地产业的发展具有积极意义。从这个意义上，地产股的阶段性尴尬将有望带来新一轮地产投资机会。

　　A股仍然存在调整的内在要求

　　事实上，A股目前的状况与地产业有诸多类似地方。其一，流动性充裕使得二者同时出现了价格持续上涨的状况，而且从收益率的情况来看二者都或多或少出现了泡沫。其二，宏观调控力度的趋紧，对股市和楼市同时产生了制约。事实上，从10月中旬以来市场的调整的原因看，估值压力是根本因素，而调控趋紧则是直接因素，二者的结合导致了此次幅度不浅，而且持续时间可能有较长的调整行情。

　　尽管A股长期牛市仍然在运行之中，但此次调整的时间和幅度可能会比较大，A股现在还不是抄底的时候。重新讨论几个重要的牛市维持因素，我们认为推动A股持续走牛的动因没有改变：一是人口红利和城市化带来的经济增长原动力，将继续推进中国经济高速运行，中国企业利润增长维持高水平；二是人民币升值导致的流动性充裕的根本格局没有改变；三是股权分置改革推动上市公司“责权利”格局新变化，其所带来的革命性影响，已经开始在部分股票的股价上有所体现，但其持续的影响力可能尚未被股市所反映。

　　但市场的阶段性高估是明显的。此前我们多次谈过，我们的经济体对应的股市合理市盈率在30倍左右，目前市场静态市盈率在40倍左右，基于2008年收益的动态市盈率在30倍左右。所以，当前市场估值仍然显得偏高，需要通过股指波动和时间来填平估值的落差。基于此，我们认为，2008年市场重心难以出现明显提升，且市场有望出现结构性牛市和结构性熊市并存的新格局。

　　

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