格力电器连续超预期增长在加速

□中信证券胡雅丽

　　
　　
　　格力电器公告修正07年业绩预测。从净利润预增50%-100%变更为预增100％左右，其中，原计提的应付福利费尚未使用的余额按新会计准则的要求全部调整本年管理费用，金额约1.65亿元。07年EPS预期提高至1.5元以上。

　　
　　空调国内需求有支撑。随着居民收入增长，空调在农村和城镇的普及，在城镇的更新换代，以及城镇消费升级带来产品需求层次的提高，使得空调行业处于内需高增长阶段。我们认为国内城乡的空调保有远未饱和，房地产行业的真实需求可以支持空调行业需求增长，空调行业景气至少未来3年左右是可以持续的，格力作为国内空调行业的龙头，将可最大限度地分享这一成长。

　　
　　格力在空调业务上的综合优势，加上经销商持股的利益捆绑效益，公司空调业务正在超乎寻常地发挥。如果说格力空调在国内市场30%的份额能否继续提高让部分投资者疑惑的话，那么第三方监测统计数据证明了格力电器高管对继续在空调领域寻求增长空间的信心和产业判断。2007年前11月格力电器总销量份额提高3个百分点，内销份额提高5个百分点。

　　
　　后续业绩增长空间还将明显体现为产品结构提升、利润率提高。格力从2007年开始大量推出新品，经过一段时间的市场培育，目前销售旺盛、量价齐升。终端消费者也能明显感受到格力产品策略的变化：推出高端形象产品，如高档柜机“王者至尊”；推出细分功能产品，如“卧室空调睡梦宝”，直接把空调价格从前两年的1000、2000多元推高到3000、4000元甚至上万元；同时辅以更大投入的广告推广，提升品牌定位，如中标央视频道黄金时段的多条品牌和产品广告。我们预计格力电器未来毛利率将有显著提升，带动净利润率合理回升。

　　
　　出口订单坚持提价，即使出口增速下滑也不影响利润率。2008年的出口订单谈判经过一个回合，格力坚持了提价政策，提价幅度在5%-10%之间。提价基本锁定了人民币升值、原材料波动的成本提高风险，即使2008年出口订单增速有所下降也不影响公司利润率。从2007年前11个月海关数据来看，格力空调出口增速继续超过行业平均和主要竞争对手，即空调行业出口继续向格力电器集中。

　　
　　增资财务公司提升资金运用效率、打开运作空间。公司出资12亿元增资珠海格力集团财务有限公司，注册资本由3.5亿元增加到15亿元，格力电器持股比例达到88.31％。通过调拨集团间资金提高日常巨额沉淀现金的使用效率，按照财务公司平均10%净资产收益率、增资后的净资产规模和88.31％的股权比例计算，可以提升格力电器EPS0.169元/年。

　　
　　格力电器近4、5年每年业绩增长超出市场预期，2006年以后特别是2007年尤为突出。除行业基本面集中度提高、公司基本面主业竞争力提升带来增长加速之外，公司治理的改善功不可没。2006年公司顺利实现管理层股权激励、2007年实现经销商转持国有股权、大股东连续减持国有股（格力集团持股从早前的50%以上减到现在20%出头，2008年3月8号格力集团和格力房产还有合计6.65%的股权股改限售到期）后，格力电器迎来新的发展阶段。维持“买入”评级。

　　
　　
　　
　　关键数字：该股最新收盘价为60.28元。近期共有21家机构对其作出评级，其中14家“买入”，7家“增持”。

　　
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