家电行业：探寻投资机会 强烈推荐2只龙头股

    袁浩然 中投证券

　　本报告分析总结了2007年以来家电行业的整体经营状况，通过分析家电产品升级方式，世界产能分布，品牌集中度三大因素，揭示出产品升级方式渐进、世界产业向中国转移充分、品牌集中度较高的产业更具有投资价值，基于此强烈推荐格力电器、美的电器。

　　投资要点：

　　家电行业整体景气，但上市公司投资机会迥异。居民收入大幅增加，城镇化速度加快，消费升级等一系列因素支持家电市场维持景气；同时原材料上涨，业内竞争激烈，外贸环境复杂和人民币持续升值对家电发展又构成一定压力，家电行业整体景气下，细分行业之间，各公司之间分化严重。

　　我们和市场思路不同在于主要通过考察家电产品升级方式，世界产能分布，品牌集中度等三大因素来探寻分化的原因、挖掘上市公司投资机会。产品升级方式总体上确定了民族品牌、外资品牌的竞争能力和盈利机会，世界产能分布决定了行业抗汇率风险的能力，品牌集中度决定了上下游议价能力和业内竞争态势。

　　空调行业，产品温和升级，技术进步较少，有利于国产品牌发挥成本优势、规模优势、渠道优势。而彩电业产品革命式升级，更多的利润在外资品牌和电视上游，相应上市公司缺少投资机会。

　　空调行业72％产能在中国，由于国外消费者找不到替代，中国企业抗汇率风险能力较强，销售和利润率有一定保证，而冰箱、洗衣机行业中国产能仅占全球47％、35％，抗汇率风险能力稍弱。

　　空调品牌集中度较高，前三位份额已过50%，行业竞争更趋理性，龙头企业上下游议价能力很强，而冰箱、洗衣机前五位的市场份额仅46％、50％，行业还需竞争来确立地位，利润率不稳定。

　　基于此，我们2008投资策略为：超配空调行业，平配冰箱洗衣机行业，回避彩电行业。因为空调产品主要表现为渐进式升级；目前72%家用空调产能在中国；品牌集中度很高。

　　1、基本思路和结论

　　GDP持续增长，城乡居民可支配收入大幅增加，城镇化建设加快，房地产市场火爆和人口红利等一系列因素支持家电市场维持景气，同时原材料上涨，业内竞争激烈，外贸环境复杂和人民币持续升值对家电发展又构成一定压力，总的来讲家电行业整体景气的背景下，各子行业分化严重，行业内各个公司之间分化也十分严重。空调行业好于冰箱、洗衣机行业，冰洗行业又远好于彩电行业。空调重点企业销售收入净利润大幅上升，二三线企业竞争力明显不足，受上下游挤压，盈利水平低下。

　　为了探寻2008家电行业投资机会我们有必要深入思考：

　　家电行业整体景气形成的利润在价值链的各个环节（上游端、制造端、流通端）如何分配？制造端的利润在外资品牌、国产品牌之间如何分配？在龙头企业和二三线企业之间如何分配？受人民币升值影响有多大？

　　针对此，我们拟通过考察以下三大因素来探寻上市公司投资机会：

　　家电产品升级的方式

　　世界产能分布

　　品牌集中度

　　家电产品升级的方式决定了民族品牌的机会（家电上市公司主要为民族品牌公司）。世界产能分布决定了行业抗汇率风险的能力，品牌集中度决定了上下游议价能力和业内竞争态势，我们将在下面的报告中逐一详细分析。

　　综合分析三大因素之后，我们形成以下结论：

　　1.产品升级形式越温和，升级速度较慢，意味着技术进步越少，这样越有利于国产品牌发挥成本优势、规模优势、渠道优势。典型如：空调业反之产品升级速度越快，升级的形式跨度越大，因为技术的原因，总体上越有利于外资品牌，相应上市公司的投资机会就少。典型如：彩电业而且，产品升级的形式越跳跃，产品升级速度越快，行业就越不稳定，普通企业抗风险能力越弱，行业整体利润偏低，相应的投资机会越难把握2.世界产业向中国转移越彻底，由于国外消费者暂时找不到替代，中国企业的机会就越多，抗汇率风险能力就越强，不可能因为汇率变化而出现大起大落，利润率也有一定保证。

　　3.品牌集中度越高，行业竞争就越理性，价格战就会越少，上下游的议价能力就会更强，行业平均利润会比较高，品牌集中度提高到一定程度就形成寡头垄断。其实，这在一般的制造业基本都适用，只是在家电制造业进一步得到了验证！

　　基于此，结合各个家电子行业的发展现状，我们确定以下投资策略：

　　超配空调行业,平配冰箱洗衣机行业，回避彩电行业

　　因为空调产品主要表现为渐进式升级；目前72%家用空调产能在中国，世界产业转移比较充分；品牌集中度很高,前三位市场份额已经超过50%,且进一步趋于集中。

　　重点关注品牌美誉度高，有一定技术优势，在趋势产品上具备持续竞争力的企业。主要包括以下上市公司：

　　格力电器、美的电器、青岛海尔、小天鹅、ST科龙

　　2、行业整体发展状况

　　这里，我们能够看到：

　　1．空调冰箱洗衣机产量同比都是大幅度增加的，一方面GDP持续增长，城乡居民可支配收入大幅增加，城镇化建设加快，房地产市场火爆和人口红利等一系列因素支持家电市场维持景气，另一方面2006年家电产品整体涨价抑制了需求形成基数偏低有关，而且压抑的需求报复性的在2007年作出了反应。

　　因此2008很难继续保持同样的高增长，但在前述因素的影响下仍然会表现出较大增长。

　　2．冰箱销量的增幅高于空调，主要是冰箱的第一次消费高峰出现在1996年到2003年，现在城镇已经进入换代高峰，和城镇化建设以及房地产快速发展中催生的新增购买者叠加形成了强劲的需求，而且农村三四市场的启动推动市场总需求的快速增加，而空调和冰箱不一样，前一次消费高峰在2001年到2006年，空调的使用寿命在8年左右，换代的高峰还没有到来，所以目前空调的销售还是主要以首次购买为主，更新换代要等到2009年以后，届时也会迎来一个两种需求叠加的黄金时期。

　　3．上表反映出销售收入的增幅远快于产量，市场均价变动一方面源自于直接提价，另一方面因为机型机构和产品种类的调整。而且直接提价对总体均价上涨有着更大的影响，而结构拉动则加剧了产品均价的增加。特别是在空调行业，市场均价变动反映出空调厂商在2007冷年更加理性，强者愈强的品牌格局使得大品牌不愿打价格战、小品牌打不起价格战，整个行业的竞争热点已不再是“价格”，而是技术、产业链、服务、渠道等全方位的比拼。而销量与价格的同步上涨也说明，消费者对高质量空调产品的价格承受能力有所加强。

　　工厂能够主动提价成功也反映出工业资本在产业链中的地位提升了，而商业资本在产业链中的地位有所下降。

　　4．家电行业整体出口占比较高，反映出我们相关产业的国际竞争能力，自然也会引发2008人民币加快升值背景下的担忧，但反过来讲2007年在人民币大幅升值的情况下家电产品出口保持强劲也说明汇率的影响没有预想的那样大，有必要作深度分析，因此我们将从世界产能的分布，世界产业梯度转移的程度来加以分析。

　　5．家电行业整体景气的背景下，但销售净利润率仍然偏低，而且各子行业分化严重，行业内各个公司之间分化也十分严重。空调行业好于冰箱、洗衣机行业，冰洗行业又远好于彩电行业。空调重点企业销售收入净利润大幅上升，二三线企业竞争力明显不足，受上下游挤压，盈利水平低下。

　　为了探寻2008家电行业投资机会我们有必要深入思考：

　　家电行业整体景气形成的利润在价值链的各个环节（上游端、制造端、流通端）如何分配？制造端的利润在外资品牌、国产品牌之间如何分配？在龙头企业和二三线企业之间如何分配？受人民币升值影响有多大？

　　针对此，我们拟通过考察以下三大因素来探寻上市公司投资机会：

　　家电产品升级的方式

　　世界产能分布

　　品牌集中度

　　家电产品升级的方式决定了民族品牌的机会（家电上市公司主要为民族品牌公司）。世界产能分布决定了行业抗汇率风险的能力，品牌集中度决定了上下游议价能力和业内竞争态势，我们将在下面的报告中逐一详细分析。

　　3、三大因素之一：产品升级方式

　　从长期看消费升级将对家电行业发展产生深远的影响。消费升级的表现形式为：消费者更在意品牌，追逐升级产品。

　　我们把产品升级分为三种形式：渐进式、跨越式、革命式，下表具体列示各细分行业产品升级方式。

　　2.1空调：产品升级以渐进式为主

　　上表反映出，空调产品主要以渐进式为主，升级方式无非是在健康，节能，静音，变频等方面，对应的技术也没有大的升级改进，厂商差异仅在于工艺，成本控制、品质保障等细节上，这显然利于国产品牌，在技术基本稳定的背景下，国产品牌充分发挥成本优势，规模优势，渠道优势，完全占据了市场主要地位，三大国产品牌格力、美的、海尔已经占据了市场份额的50％以上。

　　2.2冰箱：产品升级以跨越式为主，升级趋势明显

　　对于冰箱而言，产品结构呈现明显的消费升级特征：高端化，个性化从分容积段销售量、销售额结构变化来看，2002年-2007年，冰箱市场销售结构呈两极分化的趋势：即241L以上大容积冰箱和120L以下小容积冰箱销量呈上升趋势，过去完全占主导的121L-240L之间的冰箱市场份额有所下降。

　　241L以上大容积冰箱的主要消费目标群体为白领家庭，居住面积在120平方米以上。120L以下冰箱主要针对年轻一族，目前随着都市单身贵族的增加以及城市人口流动性的增强，120L以下的冰箱市场需求将进一步增加。从性能角度，冰箱产品一方面追求节能、保鲜、低噪声、健康、时尚等，另一方面追求多门、对开、智能化这种升级产品，特别是2006年以来这种跨越式升级趋势十分明显，而这显然更有利国外品牌发挥他们的技术优势和品牌优势，我们上市公司所对应的民族品牌在升级产品上竞争能力有限。

　　下面重点分析一下升级产品多门冰箱、对开门冰箱的发展状况，因为它们毛利率高，代表着产业发展趋势，而这恰恰是国产品牌的软肋，构成相关上市公司发展的重大不确定性。

　　（1）多门冰箱：新的利润增长点

　　过去几十年“冷冻室＋冷藏室”配置的两门冰箱一直占据着主流市场，无论冷藏室在上、在下，大容积还是抽屉式，总之都没有改变冰箱“两门”的格局。直到近年伴随着经济发展，人民生活水平的提高，多门冰箱的出现迅速为市场所认同。

　　相比较普通的双门冰箱，多门冰箱变化的不仅仅是外观，更重要的是实现了更多的温区，在冷藏室与冷冻室之外，开辟了独立控温的适合短期存储蔬菜和肉类的精确控温冷冻区。

　　冰箱“门”增多，意味着温区的增多，电脑控温可以更为精确化，实现智能化保鲜。随着我国消费市场的逐渐细分，多门设计是市场发展的必然趋势。

　　（2）对开门冰箱：普通冰箱生产厂家有心无力2007年上半年，对开门也放量增长。2007年1-6月，对开门冰箱和去年同期相比，零售量增长了79.91%，零售额增长了71.15%。今年全年对开门冰箱总量有望达到28万台之多。对开门冰箱是高端趋势性产品，利润丰厚，各冰箱厂家均在对开门冰箱领域加大了研发力度，产品线也已日渐丰满，对开门冰箱市场份额还将稳步上升。

　　而对开门冰箱市场，品牌集中度非常高，2006年海尔、LG、三星、西门子四家对开门冰箱约占对开门市场份额的94.6%，2007上半年进一步提高到95.7%。外资品牌明显表现出超强的竞争力，原来海尔尚有一定竞争力，但是目前也表现出竞争力下降，市场份额降低的特点，目前公司尽管加大了对开门冰箱新品力度，但市场份额并不理想，未来如何演变尚须观察。

　　2.3洗衣机：产品渐进式升级与跨越式升级并重

　　对于洗衣机而言，农村升级产品在全自动波轮洗衣机上，而城镇消费以及出口主要是在滚筒洗衣机上。产品渐进式升级与跨越式升级并重，形成国产品牌如海尔、小天鹅同外资品牌三星、松下等各自发展，但是在最终的趋势产品滚筒洗衣机上，滚筒洗衣机市场份额主要为外资品牌所占据，国产品牌只有海尔有一定竞争能力，其他国产品牌尚需积累。尽管跨越式升级产品滚筒洗衣机本身技术含量不高，而且投资额也不大，但国产品牌发展需要解决机制问题，需要在该项产品上的积累，无论是技术、工艺、营销、品牌都有一个积淀的过程，而这需要时间，我们密切关注美的在相关领域的强势介入可能给公司带来的机会。当然，在传统产品上因为农村市场启动国产品牌尤其是小天鹅、荣事达（美的电器子品牌）在传统产品上有一些机会，我们也会密切跟踪小天鹅、美菱等在滚筒洗衣机上可能形成的突破。

　　滚筒洗衣机从2005年开始，在中心城市市场广受欢迎，2006，2007走得更是一帆风顺，众多厂家表示，滚筒洗衣机的市场占有率有望迅速增长到30%以上，而国务院发展研究中心市场研究所预测显示，这一数值将达到35%。对于滚筒洗衣机如此迅猛的增长速度，相关人士称，目前人们对滚筒洗衣机的态度从陌生、新鲜逐渐转变为推崇，在强劲的购买需求的拉动下，滚筒市场已出现巨大商机。事实上，不只是LG，西门子、海尔等核心滚筒厂商同样开始全面发力，甚至小天鹅、TCL、三洋、松下等传统的波轮洗衣机厂商也开始正式进军这一市场。其中，日系厂家主攻高端市场，本土厂家则另辟蹊径，携中低端滚筒产品开始拓展三、四级市场。在此环境下，市场上新品数量猛增，无论是中高端领域的价值战，还是低端领域的价格战都更加白热化。不仅是厂家，各大经销商同样钟情于滚筒洗衣机的推广。顺应于消费升级，厂家与经销商合力推广，成就了滚筒洗衣机突破式发展。

　　2007年由于本来农村市场有所启动，波轮洗衣机内销旺盛，形成内销滚筒比例上升不多，但是在城市，在出口环节则表现为滚筒比例不断提高。

　　上表反映出在传统产品，波轮洗衣机，国产品牌如海尔、小天鹅、荣事达因为固有的成本、营销优势而整体占优，但在升级产品，滚筒洗衣机上，外资品牌三星、LG、西门子完全占据了市场主流，民族品牌仅海尔占有一席之地，另外小天鹅勉强维持4.8%的市场份额，在可以预见的未来至少一到两年民族品牌都将面临竞争劣势。

　　3.4彩电：产品升级以革命式为主，趋势明显

　　消费升级促进了彩电产品迅速升级，而升级产品以革命式为主，即从传统彩管电视转变为平板电视，技术上完全不同于以往的彩管电视，属于一种颠覆性的升级方式，这显然不利于以渠道，营销，规模，成本取胜的国产品牌，电视平板化是行业发展的方向，而且平板化的速度远超原来的预期。国内主要生产厂商长虹、康佳、TCL、创维等为此准备不足，显得十分被动，而且受制于较高的技术壁垒和资金要求，国产品牌短期内也无法改变在平板电视市场上的颓势，而巨大的彩管电视过剩产能形成经营包袱。在这样的背景下，原来的品牌格局已经失去意义，即使勉强通过组装维持前端销售，保持一定的市场份额，由于利润都被上下游拿走，只能赚取一点微薄的加工费。

　　一言以蔽之，在颠覆性的产品升级背景下，主要是外资品牌受益，相关上市公司只存在交易性机会。

　　4、三大因素之二：世界产能分布

　　家用空调产品世界产能的72%都集中在中国，中国厂商仍具有无可比拟的优势。冰箱产能中，中国占47%左右，受技术限制，向中国转移速度较慢。洗衣机产能中国仅占35％左右，目前转移有加快之势。

　　显然，世界产业向中国转移越彻底，由于国外消费者暂时找不到替代，中国企业的机会就越多，抗汇率风险能力就越强，不可能因为汇率变化而出现大起大落，利润率也有一定保证。而且对于美元消费市场，大多数消费者对价格并不敏感，空调产业转移基本完成，世界产能的72％都集中在中国，中国厂商无论在规模优势、产业配套、要素成本低廉等方面仍然具有无可比拟的优势，不管未来何种专利，壁垒，货币升值贬值，大多数空调仍然必须要由中国来制造，比出口本身更重要的是出口利润在制造商和贴牌企业、贸易商之间怎样分配，总的市场份额在国内厂商之间怎样分配。考虑到空调全球产能主要集中在中国，一定意义上讲，出口已经演变为国内重点厂商之间的竞争，人民币升值的压力是共同的，能够做到高品质，差异化的重点厂商，有其特定的顾客群和战略合作经销商，能够通过提价，提高规模来降低相应的风险。

　　美国次贷危机可能对空调出口有一定影响，但我们认为影响并不会太大，如前所述，空调主要的生产厂家大部分在发展中国家，而且72％的产能都在中国。当经济出现波动时，发达国家首先砍掉的应是本地工厂的订单，而不是来自发展中国家工厂的订单，因为他们在紧缩条件下更可能会放弃高价优质产品转而更在意性价比，而我国空调产品显然具备这方面的优势，所以美国经济下滑不会大幅影响中国空调出口。

　　5、三大因素之三：品牌集中度

　　5.1空调：格局初定强者恒强

　　（1）品牌集中度逐步提高

　　经过多年的市场竞争，空调行业品牌之间分化严重，很多弱势品牌直接淘汰出局。排行前五位、十位的占有比例越来越高。2007冷冻年度前十位的品牌占有率超过80%，而格力、美的、海尔三大市场品牌的销售量占有率达到57.9%，销售额占有率53.36%，比去年同期分别提高了5.29个百分点，6.92个百分点，呈现明显的高位集中态势。说明了整个空调内销市场大品牌、重点企业影响举足轻重。目前品牌竞争进一步向高端推移，未来整个空调市场高端的集中度还会提高。

　　（3）品牌集中度逐步提高的形成

　　品牌集中度的成因是多方面的，一方面消费升级，消费者品牌认知感更强。

　　消费更趋理性，优质产品的价值得以体现。更重要的是，前几年空调行业经营环境持续恶劣，上游原材料持续涨价，下游终端市场的苛刻要求，形成前几年空调行业的低迷，缺乏足够竞争能力的企业十分艰难，这为行业整合创造了契机，2005年以来，行业深度整合的步伐明显加快。一线大品牌凭借其强大的品牌张力、渠道控制力、规模地位和迅捷的市场反应速度等多方面优势，不断巩固和强化其龙头地位，而中小品牌的市场份额锐减，一些竞争力较弱、规模偏小的弱势品牌直接退出市场；一线品牌与二、三线品牌之间两极分化明显。（4）品牌集中度逐步提高的影响品牌集中度提高的影响也是多方面的，最重要的结果是竞争方式发生转变，恶性价格战减少。

　　进入2006年以来，随着品牌集中度稳步提高，公司竞争转入良性，过去若干年竞争格局与竞争方式发生明显变化。在空调行业开始蓬勃发展的时候，没有过多的恶性价格竞争，各自在优势区域开疆拓土，经过04、05两年价格竞争比较厉害之后，到了06年整个市场出现一个下滑。从07年开始，国内空调重点企业纷纷加大了产能品质、研发、渠道建设投入以及海外市场的开拓力度，确立了行业领先优势，并利用这种优势积极参与各种标准的制定，在这些重点企业和行业管理部门的共同努力下，2007年度国家能效标准、噪声限值、维修明码标价以及安装质量检验规范等一系列行业法规标准得以陆续推出和落实，使得空调从节能技术、产品质量、市场、售后服务等各个环节都以走上标准化之路，规范和标准使得2007年的空调市场竞争逐渐从以往的价值战转向技术、产品质量、销售服务比拼与三、四线渠道拓展的竞争。2007年度空调市场最重大的特点就是：在新的竞争条件和竞争方式下，空调市场品牌集中度明显向重点企业倾斜，重点企业的行业主导、规范作用进一步得到提高，市场集中度的持续提升，推动了空调行业向规范竞争与良性发展的方向迈进。品牌集中度提高，竞争转入良性的另一个结果是平均价格水平明显上升。

　　根据国家信息中心检测数据表明，2007冷冻年度空调平均零售价格与2006年度相比同比增长达到13.7个百分点。

　　市场均价变动一方面源自于直接提价，另一方面因为机型机构和产品种类的调整。数据表明直接提价对总体均价上涨有着决定性的影响。而结构拉动则加剧了产品均价的增加。市场均价变动反映出空调厂商在2007冷年更加理性，强者愈强的品牌格局使得大品牌不愿打价格战、小品牌打不起价格战，整个行业的竞争热点已不再是“价格”，而是技术、产业链、服务、渠道等全方位的比拼。而销量与价格的同步上涨也说明，消费者对高质量空调产品的价格承受能力有所加强。工厂能够主动提价成功也反映出工业资本在产业链中的地位提升了，而商业资本在产业链中的地位有所下降。

　　（5）内销市场，格力未来趋势强烈看好

　　另外中调研中心每年都会公布抽样调查的用户关注度，该指标虽然不完全科学和全面，但一定程度上反映出品牌的实力，也可以视为未来市场份额的风向标，先行指标。

　　下面是国家消费调研中心对2007消费者关注度统计结果，格力远远超出其他品牌。

　　（7）外销生产厂家集中利于将上游涨价顺利转移，形成出口产品均价提高

　　在外销市场品牌（生产）集中度提高的背景下，出口均价稳步提高。展望未来，总体而言，未来国际空调市场，空调需求依然强劲，我国空调出口在总体乐观的大背景下面临着一定的压力。但是空调产业转移基本完成，世界产能的72％都集中在中国，中国厂商无论在规模优势、产业配套、要素成本低廉等方面仍然具有无可比拟的优势，

　　展望未来，总体而言，未来国际空调市场，空调需求依然强劲，我国空调出口在总体乐观的大背景下面临着一定的压力。但是空调产业转移基本完成，世界产能的72％都集中在中国，中国厂商无论在规模优势、产业配套、要素成本低廉等方面仍然具有无可比拟的优势，5.2冰箱：品牌集中度不高，也没有集中的趋势

　　5.2.1品牌集中度稳中有变，但集中度还不高。

　　纵观2002年-2006年的冰箱市场，前8名品牌虽然大的格局没有改变，但市场位置悄然发展变化，各自的市场地位却始终有着微妙的交错。随着冰箱市场上新势力的加入，如美的、TCL、博世等，前几位品牌的市场总额还将出现新的变化。

　　海尔作为行业中最具影响力的国产品牌，一直占据着市场头名，但由于更多的厂商加入，其市场份额从2001年-2003年一直处于下降趋势，2004年虽然一度收复失地，但由于市场竞争的激烈，海尔市场份额又呈下降趋势，2006年仅为20%，2007年基本维持该份额。

　　5.2.2高端市场：中外品牌竞争激烈

　　2006年各大外资品牌纷纷将产品线引向高端，主打对开门、三门高档电脑冰箱，国内品牌海尔对于高端市场更是当仁不让，采用了全线推进的策略，LG、三星等外资品牌继续在高端市场演绎个性化争夺战。

　　5.3洗衣机：品牌集中度较高,有进一步集中的趋势

　　在洗衣机行业，海尔作为行业中最具影响力的国产品牌，一直占据着市场头名，2007年公司销售增长略快于行业平均增速，所以市场份额有所增加，小天鹅在公司确立“以洗为主”的战略之后，借助在波轮洗衣机市场上的强势地位，高速发展，市场表现十分强眼。由于荣事达充分利用美的整体资源，2007年平稳发展，一步一个脚印，上升势头十分明显，尽管前五大品牌的市场份额还不太高，但是集中的趋势已经确立。但是在格局完全确立之前，势必经过一番激烈的竞争和多样化的行业整合。各个上市公司会表现如何，我们将持续跟踪。

　　5.4三大产品品牌集中度对比

　　总结上述三大产品，整体上空调的品牌集中度最高，洗衣机次之，冰箱最低，从趋势上讲，空调还在集中，洗衣机也表现出这种态势，而冰箱还不明显。

　　这反映出空调行业的竞争会越来越清晰，而冰箱、洗衣机会有一个洗牌到位的过程，在到位之前意味着竞争激烈，毛利率波动大，厂家经营起伏也大，谁有希望跑出来，需要跟踪和观察，我们看好在行业有所积累的小天鹅，以及大手笔强势高调进入的美的电器。（实际上，在洗衣机领域，美的的子品牌荣事达已经进步非常明显。而美的品牌在高端的滚筒洗衣机已经有所斩获。）

　　6、综合考察三大因素，确定投资策略

　　几点结论：

　　1.产品升级的形式越跳跃，产品升级速度越快，行业就越不稳定，普通企业抗风险能力越弱,行业整体利润偏低，相应的投资机会越难把握2.世界产业转移越彻底，中国企业的机会就越多，抗汇率风险能力就越强，相应的,行业稳定程度越高，行业利润率至少会适中且稳定。

　　3.品牌集中度与行业稳定程度关系更为紧密,品牌集中度越高本身就意味着变局的难度越大，大幅变局的可能性越小（除非有人出错）；而品牌集中度越高，行业竞争就越理性，价格战越少，行业平均利润会比较高，品牌集中度高企发展到一定程度就形成寡头垄断。其实，这在一般的制造业基本都适用，只是在家电制造业进一步得到了验证！

　　投资策略：

　　1.超配空调行业。其产品主要表现为渐进式升级，目前70%产能在中国，世界产能转移比较充分，品牌集中度较高,前三位已经份额已达50%,且进一步趋于集中.2.重点企业：品牌美誉度高，有一定技术优势，在趋势产品上具备持续竞争力的企业。

　　超配空调行业,平配冰箱洗衣机行业，回避彩电行业推荐：格力电器、美的电器、青岛海尔、小天鹅、ST科龙

　　5、重点公司点评

　　5.1格力电器：长期看好两年目标价100元

　　空调行业景气维持高位，行业龙头受益。在城镇化速度加快、消费全面升级等多重因素推动下，空调销售价增量升，同比销售增长25%，重点企业净利润增长均超过50%。品牌集中度稳步提高，前三位的市场份额达到50%，业内竞争转为良性，行业龙头将在景气中获取更多收益。

　　长期专注、良好品质、超大规模保证公司盈利水平和持续成长。产品连续11年蝉联空调市场第一名，市场份额已达21％，同比增加2个百分点，形成强大的上下游掌控能力。公司有能力将上游涨价顺利转嫁出去。

　　公司独特的渠道模式是对手很难复制的成功利器。通过股权与经销商绑在一块紧密合作有利于渠道畅通，避免过分依赖家电连锁企业，对新增三四级市场表现出更强的渗透力。凭借此，公司在原材料大幅上涨的不利背景下销售能够保持大幅增长，毛利率始终维持在18％以上，高于竞争对手。

　　预计未来三年的复合增长率在45%以上，ROE高达20％。07，08，09，10年EPS分别为1.53元，1.90元，2.80元，4.00元

　　投资评级：强烈推荐

　　一年目标价：75元

　　两年目标价：100元

　　（详细参看相关研究报告《格力电器：精品之路越走越宽广》）

　　5.2美的电器：白色家电龙头，持续增长可期

　　按照我们确定的投资策略，我们高度看好空调行业龙头的投资机会。除了格力电器，空调另一位龙头美的电器也会受益于行业良性发展值得长期投资。

　　美的电器的竞争优势表现为

　　(1)超强的行业地位与无可比拟的规模优势

　　(2)高效灵活，治理较为完善的管理优势

　　(3)强大的渠道优势和迅捷的市场响应速度

　　(4)完整的白色家电产业链

　　(5)上佳的技术优势和品质保障

　　(6)多年的品牌积累

　　另外公司的发展策略是产业发展和资本运作两翼齐飞。产业发展层面公司未来会在家用空调整合，商业空调跨越式发展，压缩机上游拓展等方面高歌猛进；资本运作层面则在冰洗业务并购，资产注入等方面值得期待。

　　在商用空调领域，公司具备领先优势，未来将成为业绩增长的重要来源。

　　2006年以后，公司瞄准冰洗格局未稳的机遇，以收购整合华凌、荣事达为契机，大举进入冰洗业务，未来值得期待。

　　不考虑公司资本运作,预计公司2007-2009年EPS分别为0.93元，1.30元，1.80元，未来三年的复合增长率在30%以上。如果2008年公司能如愿融资并完成相关购并的话，公司2008、2009年EPS乐观估计能达到1.55元、2.20元。

　　投资评级：强烈推荐目标价：50－60元（详细参看相关研究报告《美的电器：白色家电龙头持续增长可期》）

　　5.3青岛海尔：冰箱优势明显，上涨催化剂较多

　　青岛海尔作为最大的综合性白电制造商，冰箱优势十分明显，从规模、成本控制、渠道建设等方面具备具备全球领先的规模，在新品研究、技术积累上竞争优势十分稳固。

　　另外从二级市场表现来看，股价上涨催化剂较多：

　　（1）公司是2008北京奥运会唯一白色家电指定赞助商。

　　（2）未来海尔集团可能注入全部“白电”业务。

　　（3）公司一直积极推动的“家电下乡”活动得到国家认同和支持，国家将陆续拿出100亿补贴农村家电市场来推动农村家电消费，海尔将是最大的受益者。

　　

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