东方证券：非流通股举重若轻

　　●2008－2010 年，股改限售股面临一个集中解禁的过程，目前市场对于A 股市场未来的资金供求状况十分悲观，市场对于这一问题的反应也是非理性的。此篇报告对于非流通股解禁进行了深入的分析，我们认为投资者对于A 股未来的资金面状况应该有一个更为理性的认识，主要观点如下：

　　●首先，股改限售股解禁对于A 股资金面压力将小于市场的预期。

2008－2010 年是股改限售股解禁的高峰，但是由于大非占比的不断扩大、大非减持的历史比例远小于小非以及政府政策限制和国家产业政策导向的共同作用，使得市场对于资金面压力的担忧是过度的。

　　●其次，我们认为当前股改限售股票实际可以解禁的市值并没有想象中的那么大。市场上目前统计的未来可流通的股份数和市值仅考虑了2005 年9 月份证监会颁布的《上市公司股权分置改革管理办法》的规定，但是如果基于2007年的6 月30 日公布的《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》，股改限售股实际可以减持的股份数和市值需要向下做出修正。

　　●最后，相对于股改限售股的解禁，首发配售股和首发原始股解禁可能会对于市场资金面产生更大的影响。2008 年首发战略配售股和首发原始股的解禁比较集中，较2007年有明显的增长，对于短期的市场将造成较大的冲击。另外一个原因是，与股改限售股相比，首发战略配售股和首发原股东限售股不受国资委和证监会相关法规的限制，其减持具有较大的自主权。

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