市场反应过度长债利率或走高 收益率曲线上移

　　富滇银行唐定

　　虽然5月份CPI正如市场预期一样出现明显回落，但上周债市却受到资金面趋紧预期等因素的影响出现大幅下跌，中债银行间债券总指数（净价）较前一周下跌0.84点，而国债指数更是下跌达1.15点之多。

与此同时，收益率曲线整体上移，国债收益率普遍上涨10BP以上。金融债收益率则在国开行新债发行利率走高带动下，中期品种上涨超过10BP，其余品种上涨1BP至5BP不等。

　　准备金率的超预期上调，导致市场对资金面趋紧反应过度，应是导致上周债市走弱的主要原因。但我们认为，目前市场的资金面也许并不如想象中那般紧张。其原因在于：第一，尽管两次上缴准备金将吸收资金约4300亿元，但央行本月以来已通过公开市场投放资金近1770亿元，且央行很可能还将继续投放资金；第二，央行5月金融数据显示，因股市大幅下挫，大量资金回流银行存款；第三，由于股市的低迷，大盘新股的发行可能将推迟，资金面压力减弱。资金利率的走势，也在一定程度上说明了市场对资金面属于过度反应，上周回购利率呈现高位跳水态势，7天回购利率周一高开至4.94%，随后快速下滑，周末收至3.34%，下跌达160BP之多。同时，尽管资金利率仍然偏高，但如果想从市场上融入资金却并不困难，而上周发行的3只新债较高的认购倍数，也反映出机构仍有相当的投资资金的存在。因此我们认为，近期回购利率或许仍将保持高位，但市场流动性却未必真正紧张，尤其是对于大行而言。

　　债市走弱导致国债收益率的整体上行，这给本周国债的发行蒙上一层阴影。本周五财政部将在银行间市场发行第十期记账式国债（十年期），我们认为，其最终利率可能将会有所走高。由于市场对长期通胀走势仍心存疑虑，长债需求量一直偏小。与此同时，本期债券将在两次准备金上缴之后缴款，可以预计紧张的资金面也将对本期债券的发行产生不利影响。

　　收益率曲线显示，目前10年期国债收益率约为4.31%，较一周前提高15BP之多。从二级市场来看，与本期国债相似的08国债03成交在4.27%附近，双边报买价则达到了4.35%以上。综合前述分析，我们认为本期债券将较前期发行利率大幅攀升，其最终价格区间可能在（4.28%，4.32%），边际区间为（4.35%，4.40%）。

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