大秦150亿公司债显铁路改革玄机

　　业界普遍认为此次发债与铁道部未来的注资计划具有一定关联，铁道部有可能通过向大秦铁路出售路产以获取建设资金，缓解铁路面临的资金压力

　　在用电高峰来临的当下，与电煤运输息息相关的大秦铁路再次成为投资者眼中的焦点。

　　日前，大秦铁路（601006.SH）在公告中抛出两项决议：其一，大秦铁路决定发行本金总额不超过150亿元的公司债券，募集资金用于支付大功率交流传动电力机车及C80B货车车款。其二，公司预计支出44亿元，购置8000辆运煤专用车厢。

　　“孤立地看，这两项决议有直接的因果关系。融资用来购买车厢，提高运力，补充流动资金，解决了一时之需。而放在公司融资战略的全局，这次采取发公司债的方式是一粒关键棋子，有利于扫清再融资的障碍。”某基金分析人士接受采访时表示。

　　业内人士普遍认为，大秦铁路是铁道部直接控制的两家主营铁路运输的上市公司之一，未来极有可能持续收购整合优质铁路资产、成为铁路行业直接融资试点的一面旗帜。

　　“注资的事一直在传，但公司这边没公告过。注资与否铁道部说了算，公司做不了主。目前董事会没有讨论过，至少近期不会有增发动作。”大秦铁路投资者关系部一位人士对《财经时报》记者说。

　　铁路改革的大秦模式

　　在电信、电力、石油等部门相继实施行业性改革和重组之后，截至2002年，铁路已经成为中国留存下来的最具政企合一特征的系统。

　　据申银万国报告称，随着《中长期铁路网规划》、《铁路“十一五”规划》的出台，中国将进入5至10年的铁路跨越式大发展时期；与此同时，新一轮的铁路改革即将上演。作为铁路改革中最重要的组成部分之一，投融资体制的改革也随之展开。其中，大秦铁路的上市和广深铁路（0525.HK，600133.SH）回归A股正是这一改革的成果。

　　根据铁路行业十一五建设规划，铁路行业未来5年间固定资产投资平均增速在20％以上，将建设新线 17000 公里、既有线复线8000公里、既有线电气化改造15000公里，总投资约1.5万亿元。

　　面对如此大规模的资金需求，除了吸引社会资本、扩大铁路债券发行规模等途径外，从资本市场进行股权融资无疑也是一种较好的选择。

　　中银国际分析师胡文洲认为：“大秦铁路在‘西煤东运’中具有不可替代的战略地位。铁道部通过向大秦铁路出售路产以获取建设资金是一种‘存量换增量’模式，将有效缓解铁路面临的资金压力，这也是大秦铁路上市的真正意义所在。”

　　申银万国分析师周萌则表示：“铁道部注资大秦的政策信号十分明显。在2008年初的全国铁路工作会议上，铁道部部长刘志军指出今年的重点任务之一是‘继续抓好股改试点项目，抓紧研究后续的资产重组并购，为持续融资、滚动发展创造条件；进一步研究选择新的股改项目，扩大股权融资’。我们预期，今年大秦铁路很有可能以再融资的方式进行资产注入等外延式扩张，而且可能是由铁道部直接主导、推进，收购进程将较为快速、坚决。”

　　一位接近大秦铁路的分析师表示：“据内部消息，四大会计师事务所已进场调查净资产状况，最晚不出半年，就可能有注资动作。”

　　至于潜在注资内容，胡文洲认为：“可能含有太原局剩余资产和铁道部在朔黄线的股权。”

　　周萌则认为，大秦铁路可能注入公司的资产将具有以下特征：第一，赢利能力较强、资产边界相对清晰、运营相对独立；第二，与公司现有线路业务相关性强，可尽量避免同业竞争和减少关联交易，并且便于收购后的经营管理；第三，经营单位与公司关系较为密切的，便于收购后的整合。太原局的剩余资产及北京局延长段、北通道其他煤运线路、其他与公司经营相关度较高的线路及部分合资铁路股权都有可能成为收购标的。

　　改善财务结构

　　“由于注资时点还不好把握，大秦铁路暂时采取发公司债的方式解决资金需求。发债具有时间短，成本低的特点。另外，作为铁道部直属公司，大秦是很好的债务投资标的。” 接近大秦铁路的分析师告诉记者。

　　大秦铁路投资者关系部的人员也表示，银行贷款利息为7.76％，公司债利息仅为5.5％，150亿元可节省3亿元左右的财物费用。“而且，公司债的利息作为财务费用，可从缴纳企业所得税的税基中扣除，从而降低所得税。”

　　据大秦铁路2007年年报显示，公司经营性活动产生的现金流为91.3亿元，比2006年净值增长78.98％，资产负债率为26.6％，且账龄98％以上为一年以内。

　　“鉴于公司经营现金流稳定充沛、资信状况优良、偿债能力强、资产负债率低等优势，发行公司债是应该优先考虑的融资方案。”中信证券分析师谢从军认为，“同时，大秦的资产负债率很低，提高一些是有好处的，这样财务报表更好看，会显得企业更加进取，适当的资产负债率可以为公司在二级市场融资提供便利。因为上市公司比较健康的融资顺序应该是先银行贷款或者发债，最后才采取股权融资的手段。另外，目前的信贷控制，以及证监会支持公司债的发行政策也是采取发债融资的部分原因。”

　　“更重要的是，原来业界预期的资产收购、公司扩能开支、增加资产负债率要在资产注入融资方案里一次性解决，难度很大。目前发行公司债，可先解决扩能开支和增加资产负债率的问题。”谢从军认为，“发债后，公司仍将有充沛的现金流，资产注入融资方案可以考虑自有资金和公开增发相结合，增发股数的数量也可比原来预期中的少，在证监会将不会有障碍。”

　　由此可见，发债既是最佳权宜之计，也有利于大秦铁路长期融资计划的展开。■

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    大秦铁路的车辆需求

　　按铁道部总体要求，2009 年大秦线运量为4亿吨运输方案，湖东二场日均开行2万吨列车52列，其中公司管内装车2万吨列车37列、大准线装车2万吨列车8列，呼和局装车2万吨列车7列，折合日均装运单元万吨104 列（编组辆数为105 辆）。

　　具体的车辆使用方案如下：

　　公司管内装运单元万吨74列，车辆周转时间按2.1天计算，车辆需求为：105×74×2.1＝16317辆。

　　大准线日均装运单元万吨16 列，车辆周转时间按3.1天计算，车辆需求为：105×16×3.1＝5208辆。

　　呼和局日均装运单元万吨14 列，车辆周转时间按4.0天计算，车辆需求为：105×14×4.0＝5880辆。

　　每日合计需要C80型车辆27405 辆，加上3％的检修车辆计算，总计需要28228辆。因此还需购置C80B型专用货车约8000辆（28228-20408=7820辆）。

　　所以，大秦线要保证完成2009年4亿吨货运量必须新购重载敞车，稳定除自备车完成运量外，使用国铁货车运输的波动性。鉴于车辆生产周期较长，大秦铁路拟定2008年再新购C80B型敞车8000辆。■