金融衍生品：避险之险

　　毕耜文

　　　几乎所有的金融教科书上都这样介绍：金融衍生工具是规避和降低风险的有效工具。但纵观多次危机，事实却是：金融衍生工具非但没有淡化风险，有时在实体经济出现问题的苗头时，反而放大了风险，给实体经济带来了更大的波动。

　　一、规模庞大且愈演愈烈，对冲基金发展迅猛

　　有数据显示，全球每天70%~80%的流动性是衍生工具交易造成的。英格兰银行的一份报告也指出：截至2007年11月，全球金融衍生市场规模高达415万亿美元，已占全球GDP的8倍到10倍之多。 “避险工具”的超规模创设反而提高了全球金融系统的总体风险水平。

　　众所周知，对冲基金是专门投机于衍生工具的另类投资基金。根据数据研究机构Hedge Fund Intelligence公布的调查结果：截至2008年初，全球对冲基金管理的资产规模已达2.65万亿美元，比2006年增长逾85%。全世界惊呼“坏孩子们长大了”，而“坏孩子们”则是最希望看到经济剧烈波动的投机力量。

　　二、机构投资者高估自身风险管理水平，过度投机，风险成倍放大

　　次贷危机中，花旗银行损失110亿美元，美林损失84亿美元，瑞银集团更是以巨亏120亿美元成为次贷的“首席受害者”，仅2007年华尔街五大投行整体利润就“蒸发”了一半以上。大洋彼岸，德意志、巴克莱银行、苏格兰皇家银行等一个个耳熟能详的名字统统被次贷“斩于马下”。另据高盛公司预计，次贷动荡导致的全球信贷损失将达到1.5万亿美元。

　　在这一张张血淋淋的“成绩单”曝光之前，上面的这些名字几乎被公认为拥有全球“最先进的金融工程技术”和“最完善的风险监控系统”。然而，面对次贷，他们的“技术和系统”却如“纸糊”的一般脆弱，不堪一击。

　　三、评级机构的“责任缺失”

　　次贷危机中，多数评级机构对次级抵押债券及其相关机构的评级过高和反应过慢，与评级机构宣称的评级预警功能大相径庭。就在美联储施援的前一周，标准普尔评贝尔斯登仍保持在BBB级??“投资级”，然而却无法解释它的股价从150美元飞流直下到2美元的现实。

　　数据显示，评定同等价值的次级债券所得到的费用是前者的两倍，仅穆迪公司在2002年到2006年间评定此类证券的收入就高达30亿美元。这一方面显示出评级机构的“责任缺失”、“有奶便是娘”的缺点所在；另一方面也警示投资者不能盲信评级，因为某些评级就是“买来的”。

　　四、对数学模型的“顶礼膜拜”

　　最近３０年，无数的数学模型出现在金融衍生工具市场。对数学模型的狂爱，似乎达到有了数学模型测试，风险就消失了的地步。岂不知，所有的数学模型都是有假设的，都是建立在历史数据的基础上的。拥有两位诺贝尔经济学奖得主的长期资本管理公司（ＬＴＣＭ）所造成的恶果大到需要美联储出手挽救，VAR模型则明显低估了信用市场造成的损失，更未能预测到次债崩塌的严重后果。为什么模型失效了？因为在过去，这些工具从未出现过如此亏损。难道历史没有发生的事，未来就一定不会发生吗？显然不是。

　　五、“包装外卖”，变身“结构性产品”

　　近年来，一些国际金融机构开始将衍生产品打包，美名为“结构性产品”，通过代理机构的“如簧巧舌”出售给新兴市场投资者。而随着近2年商品期货的暴涨，市场上甚至出现了“时髦”的挂钩石油、黄金和矿石期货的高风险“结构性产品”。

　　事实上，由于普通投资者并不需要对这些风险进行对冲，也不具备充分识别这些风险的能力，他们基本上就成了机构倾销的“砧板鱼肉”，也就稀里糊涂地变成了纯粹的投机者。