拯救行动升级:证监会近期启动融资融券试点

　　继“9·18”国资委、财政部、汇金联合出手救市、央行4日表示已与有关监管部门制定应对预案以维护资本市场秩序之后，融资融券终于在长假结束前夜从“传闻”（见早报9月25日B1版《融资融券“十一后提交方案”》）变为了官方公告。

　　中国证监会5日下午宣布，经国务院同意，证监会将于近期启动证券公司融资融券业务试点工作。证监会近期将发布试点通知，上海、深圳证券交易所将适时公布试点标的证券范围及名称。有关人士透露，大部分大蓝筹都应在融资融券标的证券的范围之内。上述说法若属实，融资融券的推出，其短期意图与监管层之前的诸多举措可谓吻合——借拯救大蓝筹以维护市场稳定。

　　利好节奏密集，尽管融资融券试点涉及资金及证券规模并不足以明显影响股市，但大部分市场人士均认为，系列举措至少在信心上给投资者以持续提振。

　　可见的事实是，由于证券金融公司尚未设立，以券商自身实力，如无法展开融资，其净资本尚不足以对市场产生实质作用。

　　短期对基金影响不大

　　融资融券可谓千呼万唤始出来。早在2006年初，相关试点工作即已启动，但随后的大牛市令管理层心生疑虑，时至今日方始走上台前。

　　证监会表示，试点期间只允许证券公司利用自有资金和自有证券从事融资融券业务，试点取得成效后，融资融券业务将会成为中国证券公司的常规业务。本次试点按照“试点先行，逐步推开”的原则推行，将根据证券公司净资本规模，合规状况，净资本风险控制指标和试点方案的准备情况择优批准首批试点券商，之后逐步扩大试点范围。试点范围将兼顾不同类型和不同地区券商。

　　与此同时，证监会将抓紧进行转融通业务的设计和准备。试点工作收效后融资融券将成券商常规业务。

　　国泰君安券商研究员梁静分析指出，融资可能首先实行，但试点的门槛较高，“目前来看，中信证券应该是首批试点券商，海通证券、国泰君安、中金公司、广发以及国信等净资本排名前列的券商，存在试点的可能。首批推出的券商估计3－5家。”

　　观察人士同时注意到，试点期间，融资融券业务没有转融通的资金参与，基金无法通过向券商融出证券获得额外收益，因此短期来讲融资融券业务对基金的影响微不足道。但中长期而言，在股市低迷时期，对于基金这类需要资金调节的机构来说，不仅能解燃眉之急，也会带来相当不错的投资收益。

　　严查非法融资融券

　　为控制市场风险，试点期间，证监会将实施窗口指导，由试点券商通过适当提高融资融券客户的资质条件、资产门槛、在本公司从事证券交易的期限，以及适度提高保证金比例和担保比例等审慎措施，防范业务风险。

　　市场对融资融券期望甚高，证监会亦同时提醒投资者，融资融券交易既可以放大盈利，同时也可能加大亏损，所以应当在具备一定证券投资经验和相应风险承担能力，并了解熟悉相关业务规则后，再审慎考虑是否参与此项业务。

　　证监会称，禁止任何机构和个人未经批准开展融资融券业务，将严查各种非法的融资融券活动。

　　近期证监会将发布融资融券试点有关问题的通知，明确试点证券公司的资质条件和标准，公示试点的审批内容、格式、标准和程序，建立公开透明的受理、审核和专家评价制度。沪深交易所将适时公布试点标的证券的范围及名称。

　　不过证监会强调，由于还需通过行政许可程序，融资融券试点通知及相关细则的具体发布时间尚不确定。

　　历史回顾

　　时隔12年，融资融券归来

　　早在1993年，即我国证券市场初创时期，证券公司就已开始为客户提供“透支”服务了。由于当时证券公司自我约束力严重不足，金融监管能力又不高，因此融资融券业务的开展不仅没有发挥其利于完善股价形成机制、活跃市场的目的，反而导致了证券市场泡沫和资金“黑洞”的盛行，导致许多投资者血本无归。到了1996年，证监会考虑到当时的实际情况，明令禁止了该项业务，此后制定的《证券法》采纳了禁绝政策。

　　2005年10月27日，十届全国人大常委会十八次常委会议审定通过新修订的《证券法》，规定证券公司可以为客户融资融券服务，融资融券得以“重见天日”。

　　此后的2006年06月30日，证监会发布《证券公司融资融券试点管理办法》(2006年8月1日起施行)。是年，相应准备工作如火如荼，但随着股市一骑绝尘而去，融资融券试点随即搁置。

　　2008年4月，股市牛头终于低下。当月23日，经国务院常务会议审议通过公布的《证券公司监督管理条例》48条至56条对证券公司的融资融券业务进行了具体的规定。融资融券归去来兮！

　　分析师看好三中全会 经济刺激呼声再起

　　经历了黄金周长假的休市之后，沪深股市将在今天迎来十月的首个交易日，而就在开市前夜，监管层再度打出一张救市牌——融资融券。不过分析师认为，该业务的启航对股市的信心铺垫作用，大于实质意义，A股止跌回稳的关键还在于管理层后续还能打出哪些救市牌。

　　“如果有后续政策，后市还将有一定的上升空间。”在中原证券分析师张刚看来，这一期待或许能在10月9日至12日召开的中共十七届三中全会上兑现。

　　宏源证券唐永刚则更为直接：“业界对于在此次会议上出台一系列刺激经济的政策寄予高度期望。”

　　“T＋0”配套推出

　　既然传说中的融资融券利好已获兑现，那么被传极有可能配合融资融券一起推出的“T+0”是否会成为监管层后续的首选救市牌呢？

　　有券商业内人士在接受早报记者采访时透露，早在2006年讨论融资融券实行办法时，就把“T+0”作为配套交易规则。因为融资融券业务的启动在某一层面上是加大了市场上的股票和资金供给，“T＋0”有利于消化这些新增的股票和资金，“上证50和上证180将成为首先试点”。

　　也有分析师表示：“这种配套的可能性相当大。且‘T＋0’试点标的证券和融资融券业务所选标的证券可望保持一致。”

　　而唐永刚则认为，目前市场的恶炒气氛依然浓厚，“尤其是权证在节前被哄炒，石化权证甚至被炒至爆仓，‘T+0’的开展可以分散囤积在权证板块上的资金。”

　　唐永刚的观点是，如果现在点位较高，那么将扩散风险；但现在是投资气氛极度低迷，如果能扩大权重股交投的话，那将提升市场活跃度。而随之带来的赚钱效应将会对场外资金产生新的吸引力。"

　　股指期货紧随而至？

　　一直被市场人士看成是为股指期货铺路的融资融券业务终于被提上议程，而股指期货会否紧随而至，这一问题再度引人遐想。

　　“必须以市场稳定为前提，才能推出股指期货和创业板。”在北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐看来，虽然股指期货的推出能够完善股市做空机制，避免目前的单边上涨或下跌市，起到稳定市场的作用，但好“工具”也不是“万精油”，只有在合适的时候推出才能获得最好的效果。而其认同的“合适的时候”指的就是市场制度健全之时。

　　在曹凤岐看来，政府应该花更多的精力去治理市场，由“救市”向“治市”转变，眼下首先要解决的就是对新股发行制度、包括大小非解禁在内的交易制度等的健全与完善。

　　“不过，改革并非一朝一夕就可以完成，更何况新股发行定价问题涉及机构巨额利益，改革并非易事。”国都证券分析师边风炜直言。

　　规范限售股解禁

　　“近日的大涨，不是反转，不是B浪反弹，只能定义为超跌后的修正。”上海证券分析师表示，9月19日出台的三大救市金牌并未解决市场最突出的矛盾——限售股减持的巨大冲击，仅起到缓解作用，并未从根本上解决资金面问题。

　　一部分分析人士认为，上证指数在1800点附近能否构成大底部，除了宏观经济和上市公司盈利水平不出现进一步恶化之外，通过制度改革化解限售股解禁的抛压是个必要条件。

　　例如，将流通股体量不同、估值不同的大小非置入另一个市场，减少对二级市场的冲击；一些大型券商可试水市值管理业务，为大小非持有人提供相关的保值、增值服务等。

　　红利税降至5%?

　　而在监管层9月19日打出三大救市金牌之后，有关取消红利税的呼声也渐高。有市场人士认为，减免红利税在降低投资者税负的同时可引导投资者长期投资，不过有专家指出，要取消红利税并不容易，须经全国人大常委会审议。

　　“取消红利税，对市场应该是实质性的利好。”信达证券研发中心副总经理刘景德表示，首先这将对投资者信心的恢复，起到非常大的作用；其次，确实能够让利于民，也就相当于给股市增加了一部分资金，这样对市场应该会起到比较重要的推动作用。

　　英大证券研究所所长李大霄则认为，考虑到银行存款利息税有从20％降到5％的先例，预计不会将红利税降到零，降到5％的可能性较大。

　　操作攻略

　　何谓融资融券?

　　“证券融资融券交易”，又称“证券信用交易”：包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券四种。市场通常说的“融资融券”，是指券商为投资者提供融资和融券交易。简而言之，融资是借钱买证券；而融券是借证券来卖，然后以证券归还，俗称“卖空”。

　　融资：即投资者可以凭借自己已经买的股票到券商那去借钱，到期偿还本息。

　　融券：即投资者向券商借证券（股票）来卖，然后以证券归还，券商出借证券给投资者出售，投资者到期返还相同种类和数量的证券并支付利息。

　　具体如何操作?

　　投资者需要事先以资金或证券自有资产向券商交纳一定比例的保证金，将融资买入的证券和融券卖出的资金交给券商。例如在我国香港，初始保证金比例为10％，融资可购买股票为初始保证金的10倍。

　　与普通证券交易不同，融资融券交易中投资者若不能按时足额偿还资金和证券，券商可以强制平仓。

　　融资比较容易理解，而所谓融券，也就是说，投资者觉得某只股票要跌，就以自己账户资产为抵押，去券商那借来一定数额该股票，在二级市场上抛出去，等到股价真下跌了，再买回来还给券商，从中赚差价。

　　对投资者而言，融资融券提供了两种新的交易机制，即交易杠杆和做空机制，交易杠杆将放大投资者的风险和收益。因此对投资者的时机选择能力和价值判断能力都提出了更高的要求，而做空机制则提供了一种新的盈利模式，在做多做空都可以获利的机制中，投资者对市场趋势判断的重要性也将增加。

　　仿效台湾“双轨制”?

　　目前国际上流行四种基本的融资融券模式：证券融资公司模式、投资者直接授信模式、证券公司授信的模式以及登记结算公司授信的模式。

　　国务院4月25日出台的《证券公司监督管理条例》规定，证券公司从事融资融券业务，自有资金或证券不足的，可以向证券金融公司借入，证券金融公司的设立和解散由国务院决定。业内由此推断，即将推出的融资融券最可能借鉴台湾地区的“双轨制”模式，即除试点阶段由券商提供融资融券业务外，未来可能还将成立证券金融公司，对券商和一般投资者同时融资融券。

　　疑虑一：消灭散户？

　　证监会：有助增加流动性形成内在价格稳定机制

　　证监会有关部门负责人5日介绍，融资融券交易在世界上大多数证券市场都是常见的交易方式，其作用主要体现在四个方面：

　　一是可将更多信息融入证券价格，为市场提供方向相反的交易活动，当投资者认为股票价格过高和过低时，可以通过融资的买入和融券的卖出促使股票价格趋于合理，有助于市场内在价格稳定机制的形成。

　　二是可以在一定程度上放大资金和证券供求，增加市场的交易量，从而活跃证券市场，增加证券市场的流动性。

　　三是可以为投资者提供新的交易方式，可以改变证券市场单边市的现状，为投资者提供规避市场风险的工具。

　　四是有助于拓宽证券公司业务范围，在一定程度上增加证券公司自有资金和自有证券的运用渠道。在实施转融通制度后，还可以增加其他合规资金和证券的融通配置方式，提高金融资产的运用效率。

　　疑虑二：大肆做空？

　　证监会：保证金比例较高不会出现大规模卖空现象

　　中国证监会有关部门负责人5日强调，即将推出的融资融券业务将有助于市场内在价格稳定机制的形成，试点风险是可控的。在现阶段融资规模会远远大于融券规模，不会出现一些投资者担心的大规模卖空现象。

　　该负责人解释说，一方面，试点规定的融资融券客户保证金比例较高，试点券商还会根据自身情况提高风险控制比例，融资融券的财务杠杆效益不是很大。

　　另一方面，试点期间，融资融券业务资金和证券的来源为证券公司的自有资金和自有证券，而目前在证券公司的资产结构中，货币资产比例较高，证券资产比例相对较少，其中只有“可供出售金融资产”科目下的标的证券才可用于融券业务。

　　该负责人进一步指出，即便从成熟市场看，普遍情况也都是融资规模明显大于融券规模。

　　可查的资料显示，欧美市场融资交易者的成交额占股市成交18－20％左右，台湾地区市场有时甚至占到40％。

　　声音

　　“当心被少数人利用”

　　中国社科院金融研究所金融市场研究室副主任尹中立认为，市场尽管已经从6000点跌到了2000点左右，但现阶段仍不是推出融资融券业务的最佳时机，如果此工具当下只能被少数人所使用，并不利于市场的长期发展。

　　尹中立相信，中国股票市场仍处在“新兴加转轨”阶段，法制、监管不健全，投资者对股票市场风险的认识还很不成熟，国际国内环境不稳定因素居多，尤其是在国际金融市场存在极大不确定因素的前提下，推出融资融券以阻止股价下跌的努力是徒劳的。

　　尹中立特别指出一点——中国的股票市场并不缺乏流动性。从国际间数据的比较可看出，中国股票市场年换手率远高于其他成熟市场。

　　令尹中立格外担心的是,中国股票市场存在严重的庄家操纵股价现象，即使实行融券，市场也无法形成与庄家抗衡之做空力量，在此背景下，只会使庄家操纵股价变得更容易，加大股价波动风险。

　　网上亦有不少声音称，融资融券推出后，很多散户很可能无所适从，被迫退出市场。

　　“先推融券再推期指”

　　对于融资融券和股指期货的推出顺序，一直呼吁建立融资融券机制的中央财经大学证券期货研究所所长、“印花税委员”贺强教授仍然保留自己一贯的观点：应该先推出融券、再推出股指期货、最后推出融资，这样可以最有效的规避风险。