发行倒计时 流动性成软肋 地方债利率上限2%

　　地方债的发行已经进入倒计时。作为投资者，对于这一新品种的上市，在密切关注其收益率水平及投资价值的同时，也要充分衡量这一新券种的二级市场流动性风险。

　　——地方债的发行，对于债券市场整体而言是一大利好。从债券品种来看，填补了我国债券市场的产品供应空缺，完整了产品供应链，为我国固定收益市场的进一步成熟奠定了基础。从期限结构来看，作为中期债券的代表性期限，3年期债券目前市场存量极少，3年期央票也处于停发状态，此次地方债的发行给有配置需要的机构提供了更大的选择空间。

　　——按照信用级别定位，地方债的信用风险应该介于国债和政策性金融债之间。目前的三年期国债和政策性金融债的利率分别为1.6208%和1.8929%，即使考虑二级市场债券收益率的波动情况，三年期地方债的收益率上限也难以突破2%。而目前二级市场交易的准市政5年期企业债收益率就已经达到5.3%，流动性较好的城投类中期票据收益率也达到3.95%，远高于地方债2%以下的收益率水平，因而从收益率水平来看，地方债券难以有明显优势。

　　——从发行量看，地方债难以获得大资金的眷顾。以银行间市场为例，目前银行间市场的债券容量为13.29万亿元。其中国债占比33.56%，政策性金融债占比28.36%，占比最小的中期票据也达到0.326万亿元。如果2000亿元的地方债券上市，同类债券的市场占比仅达到市场总量的1.5%。

　　——从后续的供给安排来看，地方债也难以获得由新券发行带动的二级市场流动性增强。根据发达国家的债券投资经验，同类债券的持续发行很大程度上会促进二级市场的债券流动性并推动收益率水平走低。从目前地方债券的制度安排来看，地方债目前还不具备常规滚动发行的条件，因而也无法获得类似短融、中期票据这种由新券发行带来的流动性增强。

　　——观察潜在投资者结构特征，地方债券的流动性也相对堪忧。我们知道，目前地方债的上限难以超过2%，这样的收益率水平，对个人投资者没有吸引力。目前的三年期定期存款利率为3.33%，考虑了税收因素后也大大高于地方债券的收益率区间。对于投资型资金来说，地方债2000亿元的容量又太小，没有可操作的空间，因而也不是银行交易账户青睐的对象。对于基金来说，地方债虽然免税，但相较于其对金融债独有免税优势的特点，地方债的吸引力也欠佳。综合考虑下来，以持有为目的的配置型机构投资者可能是地方债的主要投资方。因此，投资者的角色也决定了地方债的流动性难以达到较高的水平。

　　当然，随着市场的发展，这一问题有望得到解决。财政部借新债还旧债方案的提出，不仅解决了本期地方债的偿付问题，也为地方债券的常规发行提供了契机。 (来源：上海证券报)