美国拯救金融业规划的剖析

　　美国拯救金融业规划的剖析

　　Diagnosing U.S. Financial Bail-out Plan

　　从2007年年初开始，美国次贷危机逐步升级，进而引发了一场全球金融动荡，各国政府尤其是美国政府采取了一系列措施刺激经济和拯救金融，但是这些措施能否取得关键性成效，还有很大的不确定性。

　　金融业的风险和损失

　　美国次贷危机是在房地产市场过度膨胀，住房抵押贷款标准过于宽松、房市衰退和利率上升导致次级抵押贷款产品风险上升以及信贷市场恐慌的情况下产生的。进入21世纪初，美国发生了纳斯达克泡沫崩溃事件。为刺激美国经济增长，美联储连续降低利率，房地产市场由此开始迅速膨胀，20032006年间美国平均房价涨幅超过50%。在房价不断上涨的预期下，住房抵押贷款大量发放给信用评分较低的“次级”借款人，一些贷款机构甚至推出了“零首付”、“零文件”的贷款方式，为次贷危机的爆发埋下了隐患。2004年后，为抑制通货膨胀，美联储连续加息，在经济增长放缓、房价涨势逆转，加息周期延续的共同作用下，房产投资者的资金链条断裂，贷款违约率上升。由房地产衍生的资产证券化产品市场开始崩溃，点燃了流动性紧缩的导火索，预示着美国将面临一场前所未有的金融危机。

　　2007年2月以来，以美国第二大次优抵押贷款公司－新世纪金融公司出现财务危机并申请破产保护为导火线，美国爆发了自1998年长期资本管理公司倒闭以来影响最大的信贷市场危机。危机扩散速度之快和影响面之大远远超出人们预先估计的范畴，银行所遭受的损失已经大大超出了次级、次优级和优级按揭，而且蔓延到了商业地产、工商业贷款、信用卡贷款、购车贷款、教育贷款、企业债、州政府和地方政府债、国债、以及基于这些贷款的所有证券化资产。

　　2008年第四季度，美国银行业报亏262亿美元。这是1990年以来银行业第一次在季度区间出现净亏损的现象，全行业资产收益率为-0.77%，是20年来仅次于1987年第二季度的最低水平。2008年全年，美国银行业净盈利为161亿美元，比2007年的1000亿美元下跌了83.9%，为18年以来的最低水平。从金融危机开始至2009年2月，美国被关闭的银行上升至39家，2009年以来被关闭的银行数量上升至14家。从历史来看，银行不良资产占GDP的比重，瑞典当年是13%，日本当年是35%，美国如今可能已经达到40%，比当年的日本还要严重。美国许多大银行，包括花旗银行，可能在技术上已经破产，各家银行的资产减值合计已经超过1万亿美元大关。2009年1月IMF《全球金融稳定报告》认为，自2008年10月以来，金融稳定的风险加剧，银行仍然存在较高的系统性风险。由于信贷形势恶化影响到更广泛的市场，使其对银行和其他机构持有的源自美国的信贷资产可能恶化程度的估计从2008年10月期报告的1.4万亿美元上升到2.2万亿美元。一些专家估计，美国银行系统的不良资产可能在2万亿美元到5.7万亿美元之间。

　　美国次贷危机已经从金融体系传导至实体经济。次贷危机爆发之前，次债总额大约1.5万亿美元，但现在面临的危险远不仅这些贷款。数据显示，全美商业银行信用卡贷款的坏账核销比例从2007年2季度的3.85%上升至2008年3季度的5.62%。而作为目前全球交易最为广泛的场外信用衍生品，信用违约掉期（CDS）的总金额高达25万亿美元。目前企业还债压力加大，这使得美国面临CDS危机。美国金融危机的核心已由购房者拖欠贷款转变为金融机构相继面临破产压力、金融机构之间以及银企之间互不信任，已经出现信贷紧缩问题。这将使美国实体经济真正陷入危机。从美国个人实际收入、工业生产、实际制造业和贸易、就业四项重要经济指标看，美国经济已在2007年9月份见项，并开始下滑。雷曼兄弟公司首席经济学家伊森·哈里斯认为:信贷紧缩对经济冲击其实才刚刚开始，当然谈不上已经度过最坏时期，即使货币和信贷市场稍有企稳，经济受到的冲击还会持续很长时间。

　　美国金融危机已经演变为成为全球金融危机，世界经济受次贷危机影响也将放缓增长。对于欧洲来说，一方面是相对脆弱的银行和金融体系，另一方面是比美国更加严重的房地产泡沫。19972007年，美国住房价格上涨了104%，法国为151%，西班牙为195%，英国为202%，爱尔兰为220%。随着美国金融危机向欧洲蔓延，荷兰、比利时、卢森堡、英国、德国的多家大型金融机构接连告急。2008年，欧洲主要银行亏损巨大，其中，苏格兰皇家银行（RBS）亏损280亿英镑（约合410亿美元），创英国公司史上最大年度亏损；瑞士银行（UBS）净亏损197亿瑞士法郎；瑞士信贷净亏损82亿瑞士法郎；德意志银行亏损额达39亿欧元。

　　东欧正经历着严重的经济危机，许多国家2008年第四季度GDP都出现了两位数的下滑。目前西欧国家的银行机构对东欧拥有近1.6万亿美元(约1.27万亿欧元)的债权，如果东欧经济持续恶化，这些曾经是优质的资产将很快转变为“问题贷款”。

　　次贷危机也向亚洲蔓延。巴基斯坦已在破产边缘游走。目前巴基斯坦被标准普尔调降债券信用级别为CCC+，这是仅次高于破产的评级。目前韩国的经常项目逆差是亚洲国家中最高的，其银行存贷比率在亚洲国家中也最高，达到136%，大大高于亚洲82%的平均水平。日本经济自2008年第三季度陷入衰退，第四季度经济按年率计算下降12.7%。这是日本国内生产总值近35年来最大季度跌幅。日本的金融机构“大和生命保险”申请破产保护。这是日本在此次金融危机中破产的首家金融机构。

　　金融业的救助和重组

　　在席卷全球的金融危机巨大冲击下，美国政府用光了“传统武器”，并两次出笼了经济振兴和金融稳定计划。

　　2008年2月，布什总统敦促美国国会参众两院通过了1680亿美元的经济刺激方案，以刺激消费避免美国经济陷入衰退。2008年10月，美国财政部出台了7000亿美元的金融救援计划，其中包括动用救援资金2500亿美元购买银行股份。为了防御金融市场系统性风险，阻止危机蔓延，美国政府迅速采取了多项救助措施。（1）向市场注入流动性、政府担保和注资、扩大融资渠道。（2）采取临时性措施对规模较大、可能引发系统性风险的问题金融机构进行救助，如贝尔斯登、“两房”公司等。（3）由美联储统一负责房贷放贷标准制定，严格放贷程序。（4）加强信息披露和金融工具定价的会计处理，简化金融模型。（5）改善信用环境，由美国证券交易委员会制定对商业评级机构的监管标准。（6）强化风险管理，促使银行增加资本金和流动性，将表外金融资产纳入财务报表核算。（7）加强市场约束，强化股东义务，保护债权人的利益。（8）成立总统金融市场工作组，密切跟踪危机进程，提出政策建议，并评估政策效果。

　　在这次危机中，各国政府以及美联储、欧洲央行、日本银行、英格兰银行等适时采取措施，缓解了事态的进一步恶化，但由于不断深化的危机加剧了美国经济的下滑和金融动荡，致使“去杠杆化”的7000亿美元救助资金如同“杯水车薪”。美国财政部资金审计办公室前官员巴顿·鲁吉说：“我们现在距离走出危机还很远，不难想象这样一种情况：权力移交给奥巴马的时候，危机与他如影随形，而金融救援计划当中已经没有钱剩下了。”

　　在金融危机越演越烈而救助资金（其中6000亿美元已被花掉）将要告罄的情况下，2009年2月，美国国会通过了美国新任总统奥巴马力推的总规模7870亿美元的经济刺激计划《2009年美国复苏与再投资法案》。这份经济刺激计划由两部分组成，减税和政府开支，约三分之一的规模用于减税，政府开支则包括投资以及转移支付。与此同时，新任财长盖特纳出炉了规模约2万亿美元的第二轮金融救助计划。在新的救助计划中，盖特纳主要抛出了三个救助行动，即成立公共——私人基金共同参与清理不良资产；继续向银行注资（包括对银行的压力测试）；为美联储贷款计划提供资金等。一些专家指出，这些计划并没有达到之前投资人的预期。虽然该计划有一些可取之处，例如在刺激消费信贷方面比之前进了一步，以及增加了对美联储增加放贷力度的支持等，但新的救助计划只是一幅蓝图，缺少一些立刻付诸救助行动的细节，比如对资不抵债银行的国家接管，以及处理有毒资产和违约按揭等问题。

　　金融业拯救行动的困难和举措

　　奥巴马可以说是任命于危难之时，他的经济新政在党派恶斗、用人失误和股市暴跌中开场，使人们的信心再次受挫，艰难的开端也预示着金融救助计划面临着更艰难的选择和更多的不确定性。

　　美国将面临着更为严峻的国内、国际经济形势，使经济振兴和金融救助困难重重。受金融危机的影响，近期包括大宗商品价格在内的全球物价呈现下行趋势，经济增长将进一步放缓。总体上看，在2009年，主要发达国家将整体陷入衰退；新兴市场国家和发展中国家的经济将出现分化。据有关机构估计，2009年全球GDP(名义)增长率为0.4%左右，其中，发达国家GDP增长率为-2%左右，新兴市场和发展中国家约为3.2%。美国经济已陷入严重衰退，并急速下滑。2008年12月商品零售额同比下降了近10%，工业产出下降2%，失业率高达7.2%；2008年第三季度GDP增长率为-0.5%，第四季度增长率为-3.8%，创1982年第一季度以来的新低。消费者价格指数(CPI)一路走低，2008年7月CPI为5.4%，而到2008年12月CPI已经大幅降低到-0.1%。美国联邦储备委员会前主席艾伦·格林斯潘评论说，美国正陷于“百年一遇”的金融危机中；这场危机引发经济衰退的可能性正在增大，这场危机将持续成为一股“腐蚀性”力量，直至美国房地产价格稳定下来；危机还将诱发全球一系列经济动荡。由于信贷市场仍未有效解冻，银行囤积资金“惜贷”现象仍然普遍，贸易融资困难继续加大，金融危机正向更加难以驾驭的方向发展。西方国家存在将利率普遍降为零的可能，而一旦货币政策失效，欧美国家也可能陷入日本式的“流动性陷阱”，全球需求紧缩和债务紧缩也会加剧通货紧缩的风险，到那时也许所谓的第二轮金融海啸也就到来了。

　　一些专家估计，未来三至五年，可能有超过1000家的美国银行破产。因此，第二轮金融稳定计划非常庞杂，资金需求数额巨大，但这些资金如何得到和由谁来承担，是人们普遍关注的问题。满足政策融资则需要美国发债或是发货币，但这两种方式都面临着较大困难和风险。美国债务规模空前庞大，2008年第三季度美国政府和私人部门债务总额占GDP的比重高达358%，比1933年时的300%还要高。美国财政预算赤字持续上升，2008年财年财政赤字为创纪录的4548亿美元。如果按照经济新政的计划，预计政府财政赤字将进一步上升，2009年将达到1.2万亿美元，相当于GDP的8%。如果增加美国国债的供应，大部分需要内部消化。通过私人部门消化，那么持有国债必将对私人消费和私人投资产生“挤出效应”；通过美联储消化，必然导致货币投放大幅扩张，埋下通胀的祸根。当然，美国政府也可以选择发行货币。自次贷危机以来，美联储的资产负债表已经开始大幅扩张，其旗下各联储银行的总资产由2008年9月的1.28万亿美元增加到11月的2.19万亿美元。与此同时，美国存款机构的储备资金在2个月中猛增近13倍。美联储的作法不禁令人联想到日本的量化宽松政策。该政策是指在利率水平已经无法再降低的情况下，直接采用扩大货币供应的办法来刺激经济。但这种方法对金融秩序产生的负作用也是决策者不愿看到的。

　　奥巴马政府推出的经济刺激计划出笼后，在执行中急需解决几个重要问题。一是说服各党派和经济金融界，让其计划中的支出部分，能迅速地注入到经济中，短期内提振需求。二是作好大规模的债务重组。2008年也可以称之为“资产价格下跌年”，而此后几年将是“破产和债务重组年”。只有企业进入破产保护和成功重组债务之后，才能够再次获得贷款和得到新的发展。三是贸易保护主义问题。该法案第1605款规定：法案拨款和其它资金项下的公共建筑或公共工程，必须使用美国生产的钢铁和制成品，这一规定无疑具有很大排他性，必将受到贸易伙伴的谴责和反对。四是仔细修订和顺利实施金融救助计划，否则难以达到救助效果。格林斯潘认为，政府必须在实施刺激消费或减少税收前，先修复整体金融体系，包括消费概念和金融市场管理等。他说：“除非我们能成功地做到这一点，否则，据我判断，财政刺激正面的影响会在它实施完成后逐渐消失。”当前，金融稳定计划的实施存在诸多问题。例如，目前美国的不良资产为非常复杂的金融衍生产品，其价格很难确定，因此也使不良资产的问题一拖再拖。采取由政府部门和私人部门合作一起购买银行有问题资产的办法，可以借助私人部门来发现有毒资产的真实价格，但如果没有一个详尽的规划则有可能使包括对冲基金和私募股权在内的私人部门可能会借纳税人的钱向这些有毒资产“下注”。虽然市场期待政府尽快成立一家“坏账银行”来收购有问题资产，但纳税人也许并不欢迎这一作法，政府在采取措施时需要考虑纳税人的利益。近期华尔街的企业亏损严重，但却向高管和雇员发放巨额奖金，已引起美国公众的愤愤不平。虽然奥巴马政府提出了接受美国纳税人特殊救助资金的企业高管的年薪不得高于50万美元的规定，以重新提振公众的信心，但其效果和动因均受到质疑。

　　美国政府将采取灵活多样的方式对金融机构进行救助。（1）美联储可能进一步推出新的融资工具，专门针对商业房地产抵押贷款支持证券，市场债券、公司债券、低等级商业票据等资产，以扩大对金融机构的救助。（2）扩展救助花旗银行的作法，对更多的银行资产提供担保，并分担损失。（3）利用第二期资金组建“坏账银行”，以专门收购各家银行的问题资产，并可以灵活采取多种处置方式，比如持有、再出售或者证券化等。（4）美国存款保险公司（FDIC）准备重启在储贷危机中获得显著成效的“损失分担”方式的收购继承机制，即由健康的金融机构收购问题金融机构的部分或全部资产，并至少承担所有受FDIC担保的存款负债。

　　美国财政部已经提出了自1930年代以来最大的一次金融监管系统整改蓝图，即实行“美国版”的金融大部制，将现有的监管体系重组成三大机构：一是负责市场稳定的监管机构（美联储FED），以解决总体金融市场的系统性风险问题。二是新的审慎监管机构（包括了原来的货币监理署、储蓄管理局、全国信用社管理局的职责），以防止政府的存款保险体系造成的道德风险和金融机构破产。三是新的行为监管机构（包括了美国证券交易委员会和商品期货贸易委员会的大部分职责，以及原有的一部分银行监管机构的职责），以保护投资者和消费者的利益。它的实施可能有助于消灭监管缺失地带，有效防范系统性的市场失灵，提高监管系统的整体效率。

　　总得来看，美国政府制定的一系列货币和财政措施已经开始显现一定效果，反映在银行间市场借贷利率下降，商业票据发行量增加以及住房抵押贷款利率下降等。但是美国经济之前依靠资产增值和高杠杆来增长的模式已经难以持续，结构性调整不可避免，因此实现经济金融的长期目标难度较大，需要奥巴马政府更加耐心、具体和细致地谋化和实践，也需要国际经济环境的好转，才能实现美国金融体系的稳定和经济的复苏。此外，还有另一种说法，即只有这次经济周期最后阶段结束，才有可能实现美国金融业的稳健运营。

　　（作者单位为中国人民银行研究局）