信贷紧缩证实了空头帮的预期,尽管有些是基于错误的理由。他们并没有预料到是次级抵押贷款拖垮了全球经济,而是认为,当外国人不愿意再为美国的经常项目赤字买单时,美元的大幅贬值和长期国债收益率的大幅跳水引发了经济危机。

　　可以看到,当下经济的不景气使美国的贸易地位迅速提高。但讽刺的是,造成经常项目赤字下降的原因是美元的再次贬值,以贸易加权计算,美元在过去六个月贬值了大约10%。

　　当然这并不能引发崩溃,但忽略美国债权人和贸易伙伴的恐慌不算,如果美元跌幅加剧,就可能给美联储造成麻烦。

　　造成美元贬值最简单的原因是风险规避。风险资产下跌时美元上升,当风险资产上涨时美元下跌。自3月份以来美元持续下跌,证券市场随之历经了一轮显着的反弹行情。2008年时,美国国内投资者因担忧金融市场状况撤回了国外投资资金,而今年夏天又因为世界经济出现复苏迹象,他们又重新投资海外市场。这样的资金出入行为也推进了美元与风险资产间的联动性。

　　尽管风险规避可能是一个因素,但将美元描述为“避难所”似乎并不可信。事实上,美国基本面的疲软已使美元再次出现长期看跌的情形。美国今年的财政预算赤字预计将达到GDP的13.5%,同时几乎没有迹象表明奥巴马政府有削减预算的计划,而且医疗改革政策可能会使此项预算火上加油。除此之外,中国和俄罗斯曾多次表示希望多元化其外汇储备,要求美国政府采取更多措施去维护美元稳定。

　　那么既然国外投资者如此忧虑,为什么美元大跌没有引发债券收益率的大幅上升呢?其中一个原因可能是,美联储通过购买大量新发行的债券来作为量化宽松政策的一部分,从而把债券收益率控制在低位。

　　值得注意的是,另一种表现十分疲软的重要货币是英镑,和美联储一样,英国央行也一直在推行积极的量化宽松政策,看来投资者们似乎更倾向于欧洲央行与日本央行的货币政策。

　　巴克莱资本的货币策略分析师DavidWoo认为汇率波动的原因就是简单的供求关系在起作用。去年市场上美元的短缺是由于投资者需要美元来满足其流动资金需求,而今年量化宽松政策的施行导致了美元和英镑供应过剩,从而使两种货币都呈现跌势。

　　量化宽松政策的施行也给各国的中央银行带来一个新的问题:如何取消该项策略。如果过早地取消,可能会引起债券收益率的大幅上涨,除非财政状况出现超预期的大幅改善。但如果继续实行下去又会带来汇率进一步的跌势。

　　我们无法预估美国当局会采取什么措施来支撑美元,他们甚至已经默许了这种跌势:因为出口商希望美元下跌,而且较高的进口价格目前看来也并没有带来通胀压力。低收益率不可能支撑美元,看来美联储在未来12个月内提高现行的近乎零利率水平的可能性甚微。

　　因此,一些评论家认为美元贬值是因为它正在取代日元作为“套利交易”的焦点。投资者通过借入低利率货币来换购高利率货币以赚取息差的做法是外汇市场中常见的投机策略。但是,加拿大皇家银行外汇策略负责人AdamCole却认为这一因果关系应该倒置:正因为美元贬值才促使投资者改变策略将其作为外汇投资。

　　这种情况几乎是史无前例的:一个国家负债累累却又不愿意减少其财政赤字,同时又在不断的创造大量额外的货币,而且还可以利用低利率来逃避处罚。但是正如1940年出现的布雷顿森林体系,这样的格局最终会崩溃,取而代之的是新的货币体系。

　　(本文译自2009年9月《The Economist print edition》)