A股打新必赚铁律打破 投资者依赖机构将付出代价

　　自招商证券（600999.SH）成为IPO重启后的首只“破发”新股后，国内A股新股的破发似乎已不再是传说。

　　当时间定格在2009年12月22日，中国中冶（601618.SH）当日以5.44元报收时，市场的目光再次聚焦其上，因为在次日开盘，被锁定的中国中冶网下发行的新股将全面解封。

　　“新的新股发行制度规定，参与网下发行的投资者所持新股必须接受为期三个月的锁定期限，而参与网下发行的却恰恰是这个市场中，话语权最强的机构投资者，当新股发行满三个月时，若股价破发，这也就意味着这部分机构投资者的账面亏损，而这也就真正意味着"打新必赚"的定律破底。”上海一家在私募圈中颇为知名的投资公司负责人坦言。

　　果不其然，2009年12月23日，中国中冶以5.20元低开，收盘于5.22元，远低于其发行价格5.42元，至此，纵横国内股市数年的“打新必赚”铁律被打破。

　　而这不是偶然。

　　2009年12月29日，中国北车以5.56元的发行价格登上A股，不出所料，其当日便以5.69元的收盘价，再度刷新之前招商证券创下近年来新股首发当日的最低涨幅纪录，仅为2.34%。

　　“投资必须是要面对风险的，谁规定了打新一定赚？”上述投资公司负责人坦言，“打新必赚”其本身就是A股市场的一个异象，只有当投资者认识到并亲身体验到“打新”只是投资的一种方式，其风险是的的确确存在时，“打新”才能回归到其作为“投资”而不是“投机”的本身要义。

　　那么，是谁造就了“打新必赚”的这个异象呢？

　　“打新必赚”溯源

　　就新股发行体制而言，在此次新的新股发行制度实施之前，我国证券市场从1999年到2006年共经历了五次变革。

　　“事实上，从我国有关新股发行的体制发展历程来看，对于发行价是否应该由国家有关部门人为调控，一直是新股发行体制的一大争端，也是造成"新股必赚"的主要原因。”深圳一家券商投行部负责人坦言，在二级市场中采用市场定价，而在一级市场中变相地采用人为调控，这本身就是一种“不对称”的做法，但对于斯时不成熟的国内资本市场而言，这种做法也仅仅是权宜之计。

　　2009年6月，随着IPO的重启，新的新股发行制度再度推出，在沿用网下询价配售与网上资金申购相结合的发行方式外，对新股发行价格的指导权再度放开，并规定同一投资者对参与网上、网下申购不能同时进行。

　　“新股发行制度从根本上来说，是进步的，也是国内股市发展的必由。”早在2009年第一只大盘股四川成渝上市之初，作为其承销方的银河证券投行部门的有关人士如此评价新股发行制度。而之所以在新的发行制度下，在询价时，投资者之所以敢大胆报价，除了投资者沿用以往国内市场的投资惯性外，发行制度中一些不完善的地方，也使得这种意识无法避免。

　　“目前网下配售机构的禁售期限为三个月，而这些配售机构往往是这个市场的话语权主导者，那么这些机构投资者三个月承诺，则实际上为其他打新资金提供了一层保护伞。”上海某券商投行部人士称，在市场中，当一只股票中并未出现机构身影的时候，其价值可能还来自于其基本面的反映，而当该股票中出现基金等机构投资者抱团的情况，那么这只股票的价格则更多来源于这些机构资金的群体意识。

　　“作为分析师而言，这是一个行业的潜规则，机构在参与某只股票前，他们需要的是你提供准备详尽的分析报告，但其一旦介入其中，那么即使该股票基本面已然突变，在其未抛售之前，该股票的价格仍然要尽力保持。”一位近日在北京调研的券商分析师向记者坦言，这好比在2008年诸多基金纷纷重仓同一只股票“抱团取暖”的现象。

　　而新股发行中，相当比例的认购方为机构投资者，那么其三个月的禁售，一方面可以让其他炒新资金在近三个月内爆炒新股，而另一方面，有了这些机构投资者的“抱团”，变相地也让其他资金能方便地“取暖”。

　　历史的轮回？

　　“事实上，发行价格管制放开时，天价发行的情况早就在行业人士预料之中。”上述深圳一家券商投行部负责人称。

　　历史或许不会重复，但往往会押韵。

　　1999年前，有关部门对发行价格进行直接管理调控。

　　而此时，中国股市新股上网发行的市盈率在14．5～18倍之间，新股发行中签率在0．5％左右，但上市首日开盘价一般在上网发行价100％以上，也就是说其上市时首日市盈率就在30～40倍左右。

　　1999年后，有关部门对新股发行市盈率管制逐步放松，开始尝试询价机制。

　　据吉林通海高科技股份有限公司2000年6月30日对其新股发行情况的公告称：每股发行价16.88元。全面摊薄后的市盈率高达61.83倍，这个市盈率比当时中国股市平均市盈率高近10倍数，创出了斯时中国股市新股发行的历史天价。

　　之后，发行市盈率高达88倍的“波导股份”，在其上市首日的开盘价仍高达160％，发行价格达16元的“波导股份”，竟开在39元的高价。

　　在面对此等情况，当时管理层选择了“回头”。

　　2001年下半年，监管部门重新对发行市盈率进行严格管制，这也意味着仅仅放开不到两年的“市场定价机制”夭折。

　　虽然到2005年，监管部门再度适当放开了对发行价格的管理，不再对新股价格进行核准，但在必要时进行适度的“窗口指导”。这一段时间，新股发行价格虽然有一定的放开，但仍然被调控在20倍市盈率左右。一、二级市场的巨大价差仍然存在。

　　近期，对于在实行新的新股发行制度后的高价发行的情况已经引起了有关部门的注意，新的发行制度或将面临再度调整的传闻喧嚣尘上。

　　那么，历史难道真的要再度轮回？

　　“实际上，现在的市场情况已经和1999年不同，随着"打新必赚"铁律的破除，市场给与投资者的风险会显露出来，而投资者将为自己的疯狂付出代价的趋势也更加明显。”上述上海某投资公司负责人坦言，“即使机构抱团效应能维持股价，但这种新股层面的"抱团"在目前市场上则已经很脆弱，因为谁也不想成为教训的买单者，在新股逐个破发的现在，叛逃者随时可能出现，机构的结盟则将随时瓦解”，“当网上打新者以为自己能依赖机构的"眼光"而必赚，而机构又以为自己实力雄厚而足以"绑架"小股民买单，但事实上，在市场和制度的博弈过程中，依赖别人或是"绑架"弱小的投机者，最后都将为自己设下的怪圈而付出代价，因为这就是市场。”