来源：第一财经日报
作者：黄婷
亮丽的年报，疲软的股价；预收账款可观，负债率高企；数月调整之后的估值优势，政策收紧之下的宏观预期……
“地产股将是今年市场中的‘灰马’。”广东新价值投资总监罗伟广告诉《第一财经日报》。
申银万国证券资产管理部总经理单蔚良也表示，地产股二季报
亮丽的年报中展现出来的业绩，长达数月的调整之后的估值优势，这是多头大力唱多地产股的两张王牌。但政策收紧的预期，宛如一座大山，压制该板块数月动弹不得。
净利润同比增长接近50%
房地产行业在2009年可谓丰收一片。根据Wind统计，截至3月24日，已公布年报的60家房地产上市公司，共实现营业总收入1920.53亿元，同比增长22.95%。同时，实现归属于母公司股东净利润269.14亿元，同比增长49.42%。据国信证券预计，房地产板块2009年平均业绩增长将在45%左右。
在60家房地产公司中，有12家公司2009年净利润同比增幅超过100%。
其中大龙地产（600159.SH）2009年净利润虽然只有3.39亿元，但比起2008年的236.05万元的净利润，同比大幅增长14259.32%，成为60家房企中的增速冠军。
业绩增幅在200%以上的地产公司还有中南建设（000961.SZ）、深物业A （000011.SZ）、阳光股份（000608.SZ）、世茂股份（600823.SH）和阳光城（000671.SZ）。另外，还有泛海建设（000046.SZ）等8家地产公司业绩增幅在50%以上。
但也有20家地产公司2009年的业绩同比出现负增长，占了已公布年报地产公司的三分之一。其中天业股份（600807.SH）、嘉凯城（000918.SZ）、广宇发展（000537.SZ）、中汇医药（000809.SZ）和科苑集团（000979.SZ）5家公司2009年业绩同比下降幅度均超过了200%。
预收账款占营业收入近八成
年报所披露的业绩只代表过去，那么，如何从年报中寻找到地产公司未来业绩增长的依据？
广东新价值基金经理黄宇轩表示，他在投资房地产公司的时候，除了估值水平吸引之外，业绩确定性高是首要选择因素。而房地产公司的业绩确定性就隐藏在年报预收账款这一指标中。
国海证券房地产行业分析师赵铎解释，投资者可以从预收账款中了解到房地产公司的当期销售状况，而营业收入要等到竣工交房时才能确认，通常会滞后半年至两年不等。除个别退房情况，预收账款将全部转化为营业收入。房地产公司的预收账款是反映未来营业收入的可靠指标，可以作为投资的先行指标。
根据Wind统计，2009年房地产公司预收账款出现大幅增长。扣除未公布此项明细数据的2家房地产公司外，58家房地产公司2009年预收账款余额高达1503.59亿元，较2008年的697.51亿元增长了115.56%，占58家房地产公司同期营业收入的78.32%。
其中，有15家房地产公司预收账款占当期营业总收入100%以上，滨江集团（002244.SZ）、阳光股份这项比例更高达2倍以上。而在58家房地产公司中，预收账款总额最多的4家公司分别是万科A（000002.SZ）、保利地产（600048.SH）、金地集团（600383.SH）和滨江集团，且4家公司预收账款较2008年均出现大幅增长，其中保利地产增长了两倍多，达到298.30亿元，占当期营业总收入的129.77%。一位房地产行业分析师指出，预收账款一般结算期在半年至一年左右，假设2010 年仅结转这部分资源，保利地产的收入也将保持30%左右的增长水平。
赵铎指出，预收账款大幅增长主要因为去年商品房销售速度加快，今年业绩保守预期同比增幅可达到10%。
负债率高企，2200亿元再融资需求
房地产公司年报中报喜的数据可圈可点，但也不乏隐忧。
已公布年报的60家房地产公司2009年报告期末债务总额达到4930.05亿元，平均资产负债率达到156.48%。其中资产负债率在70%以上的公司达到25家，占比超过40%。负债率最高的为ST兴业（600603.SH）和科苑集团，分别达到5540.86%和173.61%。而负债率最低的房地产公司为绵世股份（000609.SZ），负债率为21.51%。
但赵铎指出，在偿债压力方面，房地产板块资产负债率略高于2007年，但由于房地产公司2009年预收账款大幅增长，抵消了部分公司的负债压力，大部分房地产公司的负债压力已经明显小于2007年。
一季报显示,保利地产资产负债率从2008年报的70.78%提升至71.9%，但扣除预收账款的资产负债率从52.5%下降至49%，货币资金余额增加6.35亿，偿债压力明显降低。
出于对未来现金流收紧的担忧，不少房地产公司也提出了再融资预案。
Wind统计显示，2009年至今，已有46家房地产上市公司提出再融资预案，募集资金超过1000亿元。其中尚有41家正在等待通过证监会审批，涉及金额高达931.58亿元。
黄宇轩认为，再融资应该会到二季度才实施，短期内影响不大。
与政策博弈待分晓
从2009年7月以来，地产股经历了8 个月的调整，调整幅度平均在30%左右。国信证券房地产行业分析师方焱表示，目前房地产板块一线龙头2010 年平均市盈率在15~18 倍、而区域龙头多在10~13 倍，已具备明显的估值优势。
但房地产板块为何迟迟未能发力？究其原因，对政策打压的担忧是制约房地产板块表现的重要原因。
“虽然长期看好房地产板块，但中短期该行业仍处于与政策博弈的过程中，会影响到机构资金的进场，因此中短期并不会建仓地产股。”黄云轩表示，目前市场处于两难的格局，一方面市场在等待3、4月份销售数量，如果出现放量情况，地产板块必然有一波反弹，但如果在“地王”和销售数据利好出现下，政府调控也可能接踵而至。
方焱则认为，中国经济中短期仍有赖房地产业保驾护航，未来两三个月难有更严厉的新调控政策出台，地产股反弹时机已经到来，可能会逼近2009 年11 月的次高点，目前地产股指数距离这一目标还有19%的空间。
大成基金也表示，地产股整体估值偏低，即使考虑到未来仍有政策打压而抑制股价表现的可能，也可以留意那些业绩成长性好的公司。但大成基金同时指出，楼市的“供需双紧缩，房价弱平衡”的局势能否持续目前还很难定论，地产股难有大行情。
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