离岸人民币基金试水

　　政策放开的导向与步伐，将决定境外人民币计价基金的未来

　　春节前夕，工银亚洲的人民币计价基金在香港首次公开募集。

　　这已经是半年内在香港市场上推出的第三只公募人民币计价基金，此次募集资金的规模上限是30亿元，已较首只人民币计价公募基金——海通环球人民币收益基金的50亿元上限，缩减20亿元。

　　而与此同时，建银国际的人民币计价基金——建银国际人民币收益基金计划，也获得香港证监会的审批。而据建银国际总裁胡章宏向本刊记者透露，该只基金将于2月下旬开始认购，预料规模设定约15亿至20亿元。

　　面对离岸人民币债券的品种少，收益率愈来愈低，机构颇有抢滩意味地推出以人民币债券为主要投资标的人民币计价基金，是炒作人民币概念，还是未雨绸缪？应积极“流入”还是“走出去”？

　　这将取决于在人民币国际化大背景下，央行政策放开的导向和步伐。无论是被寄予厚望的小QFII，还是正待尝试的以股权直接投资形式在资本项下实现人民币跨境流动，都将影响着离岸人民币基金发展的下一步。

　　产品抢滩

　　2010年8月30日，海通香港推出了境外首只人民币计价基金——海通环球人民币收益基金。时任海通香港董事总经理李柏宏对媒体表示，基金募集上限暂定为50亿元，在人民币QFII开通后，将考虑视投资者反应调高上限。

　　截至2010年12月31日的数据显示，上述基金的总资产值约为14亿元。“尽管远远低于募集目标，但这在离岸人民币市场初期，成绩已显不俗。”不少香港市场人士认为。

　　两个月后，恒生银行推出了人民币计价基金，根据截至2010年12月的数据，恒生该只名为恒生银行人民币债券基金的规模为接近3亿元。

　　目前为止，香港市场总共有四只人民币计价的公募基金通过香港证监会的审批，除了上述两只，还包括工银亚洲以及建银国际即将推出的两只人民币产品。

　　与此同时，根据路透社的报道，海外资产管理机构施罗德以及瑞银，也已推出针对高端客户私募的人民币计价基金。但瑞银和施罗德发言人均以监管之由，拒绝透露基金进一步情况。

　　英国《金融时报》报道，总部设在伦敦，资产规模约40亿美元的Pharo Management，计划成立首只人民币计价对冲基金，主要针对担忧美元前景的投资者，募集规模约30亿元。报道说，该基金已经开始募集资金。

　　忽如一夜春风来，各式基金都对人民币计价产品产生兴趣。约有海内外100家资产管理公司会员的香港投资基金公会行政总裁黄王慈明向本刊记者表示，据其与旗下会员接触，约有七至八成的基金公司，有兴趣成立人民币计价的基金。这些公司认为，人民币计价基金是未来公司产品线中必不可少的产品。“然而在推出时间上存在分歧。”

　　回报欠佳

　　目前在香港获批的人民币计价基金，全部是以人民币债券基金形式呈现。这些基金推出时间较短，截至去年底，在四个月内，海通环球人民币收益基金的每股资产净值为100.91元。四个月回报率约为0.9%，以此推算的年化回报率3.65%。

　　在资产分布方面，海通这只人民币计价基金的定期存款比例约为40%，定息债务工具约占基金的55.2%。该只基金的认购费最高为3%，管理费每年1%。

　　而另一只恒生人民币债券基金，截至去年12月，基金的单位价格为10.02元，两个月的回报率0.2%；年化回报率为1.21%。这只基金主要投资中，八成为定期存款。而基金的认购费最高为2%，管理费用为0.75%。

　　高比例的存款比重，显示香港人民币离岸债券市场产品匮乏。在人民币债券中，若以人民币结算，被称为“点心债券”。“点心债券”的发行机构及发行种类呈现出多样性，其中公司债券的期限为三年或更短。香港人民币存款及贸易结算额快速上升，推动了“点心债券”的增长，但截至2011年1月14日，已发行的点心债券总额也仅为660亿元。

　　“因为发行规模有限，基金经理很难拿到这些‘点心债’。”一名接近人民币计价基金人士向本刊记者指出。

　　在人民币国际化大背景下，及人民币升值预期，无论是机构抑或个人对于持有人民币债券的需求急剧上升。这也导致人民币债券的收益率越来越低。1月24日的“中银香港人民币离岸债券指数”显示，离岸人民币债券的平均收益率为1.77%。该指数由28只人民币离岸债券组成，覆盖约90%的市场总值。

　　此外，由于目前香港人民币债券市场，二手市场不流通，“基金经理买完债券，也是放在一边。”而离岸人民币债券品种较少，年期不丰富，未能形成收益率曲线（Yield Curve），基金经理很难构建理想投资组合。

　　晨星亚洲高级分析师甘欣庭向本刊记者指出，由于目前人民币计价基金产品很少，比较参照对象很难界定，“不过从绝对角度而言，可以以离岸人民币存款利率作为简单参考。”

　　如果按照海通人民币计价基金的年化回报率3.65%，投资者持有一年计算，扣除最高3%认购费，投资者一年的回报不到1%。而目前在香港，一年的人民币存款利率约为0.7%。因此人民币计价基金的回报率并不吸引。

　　“最近人民币债券收益率越来越低，管理离岸人民币债券基金，短期而言将会越来越难。”一名人民币计价基金的人士说。

　　一家正在筹划人民币基金产品的中资券商人士向本刊记者指出，“正在思考和设计合成产品，在人民币计价基金的回报上希望有所突破。”

　　而部分券商或基金公司因中短期内较难提升的回报率，并不急于发行类似基金，“担心会不会成为又一个QDII（合资格境内机构投资者）产品。”有中资券商高层表示，“离岸人民币计价基金，是赚名声不赚钱。”

　　成败“小QFII”？

　　接受访问的券商或基金人士，均对“小QFII”（合资格境外机构投资者）寄予厚望，认为小QFII推出，将有效解决人民币计价基金的回报率，提升这些基金的吸引力。在海通和工银亚洲发行人民币计价基金的说明书中，都特别标注，为未来的小QFII预留投资额度。

　　“小QFII”的官方说法是人民币QFII，指境外人民币通过在香港的中资证券及基金公司投资境内银行间市场和交易所市场等，即放宽境外人民币或外汇经由此类机构来内地投资。

　　消息人士透露，未来推出的人民币QFII，规定八成必须投资内地的债券市场。而以目前内地三年期国债约3.36%的收益率计算，将较离岸人民币债券高出约1个—2个百分点。因此，“小QFII”成为促进人民币计价基金未来发展的主要催化剂。

　　大成国际执行总裁连少冬向本刊记者透露，大成基金已经开始积极筹备人民币QFII业务，但不愿透露具体的产品推出的时间及规模。国泰君安国际行政总裁阎峰也表示，公司正在筹备人民币计价基金及产品。

　　但人民币QFII推出时间表依然成谜。一名不愿透露身份的消息人士向本刊记者表示，去年底，人民银行货币政策二司司长李波曾抵达香港，与相关机构商谈人民币QFII事宜，“当时谈的已经基本差不多了。”今年1月初，“小QFII”出台消息再次“甚嚣尘上”。不过，据接近中国证监会的高层人士1月中旬向本刊记者表示，“‘小QFII’的推出目前还有些障碍，不会特别快。”

　　即使小QFII推出，其涉及的券商和规模，以及投资标的，都会有所限制，对人民币计价基金吸引力的提升仍需要时间检验。

　　另一方面，“小QFII”是当境外人民币持有量到一定阶段，中国政府为人民币回流设计的方案之一，是人民币国际化的配套措施之一。此前，国家外管局副局长李超曾在接受本刊记者访问时称，设置人民币QFII这个渠道是以海外人民币资产“保值增值”为目的，不鼓励过多的投机行为，预计不会对银行间债券市场造成过大的资金冲击。

　　在人民币国际化的国家战略中，“走出去”乃是顺势而为。香港证监会前中国事务总监叶翔指出，人民币国际化如果是海外银行等金融机构不断地派生人民币资产的过程，人民银行需要为此往海外发行的货币是很有限的，即使出现人民币回流，对境内金融市场的冲击也相当有限。因此，人民币国际化的主要方向并非加强人民币的回流机制，以使外国投资者可以投资于国内资产，而是要发展海外金融体系的人民币派生能力。

　　“紧盯着‘小QFII’的人民币计价基金是没有前途的，这是逆势而为，应该往外走，即使道路曲折。同时中资券商应该到东盟地区，乃至海外去游说当地政府或机构发行人民币债券，以此丰富境外人民币产品。”一名香港资深市场人士说。

　　央行相关人士对本刊记者表示，人民币“热钱”不足虑，问题还是香港乃至境外目前不具备“货币创造”的能力。“因为人民币在海外可投的市场太小了，由此可能产生的货币创造乘数很低，只能按规定流回境内。”

　　国信“样本”

　　新的尝试已经出现。国信证券（香港）金融控股有限公司（下称国信香港）计划发行规模为3亿美元的人民币计价基金，这也可能成为首只离岸人民币计价的私募股权投资基金。

　　接近国信香港的消息人士透露，目前这只人民币PE正在稳步推进，募集的对象将为私人银行的高端客户以及机构投资者。上述人士称，该只基金的投资范围，包括国内的“三农”项目，也包含海外的项目，比如日本、台湾的“三农”企业。“伴随中国企业走出去，国信可以协助一些中国农业企业到海外收购、并购。”

　　央行也并非没有进行这方面的考虑和尝试。1月13日央行发布《境外直接投资人民币结算试点管理办法》，允许在跨境贸易人民币结算试点地区内登记注册的非金融企业，使用人民币进行对外直接投资活动，对这一类对外直接投资活动并无投资领域限制。不过，该政策主要是为那些在国外承包了项目、但是要回国回购设备和劳务的企业服务。“境外人民币可投的市场基本没有。”央行相关人士表示。

　　但这只离岸基金与以往的人民币基金最为不同的，即是它利用股权直接投资方式，要求以离岸人民币直接在资本项下投入国内市场。多位业内人士表示，此前尚未有此先例。由此被看做是对资本跨境流动开放的一种试探。

　　接近国信人士介绍说，上述基金募集到人民币后，“类似企业在香港发行人民币债券的操作，经外管局批准后直接进入内地，没有政策限制，属于外商投资。”他称：“在外管局鼓励投资的目录下来允许的，就可以汇入内地了，不受政策的限制。涉及外管局的报批，则以项目个体为单位报批。”

　　不过，有熟悉私募股权基金的律师表示，“之前没有听说过这种做法。目前，香港资本投资内地，均以美元和港元的形式，外管局审核的时候会看资金来源地，一般要求货币与资金来源地符合。和人民币债券发行所得汇入境内是完全两码事，都不归一个处批。”

　　国信香港此番动作，应是寄望抓住香港人民币暴涨的机遇。公开数据显示，去年11月底香港人民币存款已达2796亿元。而香港金管局表示，目前数据可能已超过3000亿元。

　　但可投资的渠道依然寥寥无几。“不过是存贷，以及少量债券。即使人民币QFII开始，也要在数量可控的范围内。”接近央行的人士表示。因此，国信香港能否在短期内突破政策，令人关注。

　　正如前文所提，无论是人民币QFII政策，还是人民币境外直接投资政策，均在相关监管部门考虑风险可控的前提下进行。也正因如此，对于境外人民币直投内地项目，未有先例。上述央行人士透露，目前央行确与各部委在研究人民币FDI（外商直接投资）业务，但至少三个月内该政策不可能推行。