新股频繁破发背后：破发潮或引暂停IPO

　　面对A股市场出现的自1995年以来最严重的“新股破发潮”，股民们感觉到，从前打到新股就像中奖一样高兴，现在打到新股就像“中枪”一样痛苦股民刘昊(化名)从不曾想到，自己专职打新股多年，居然打得这样狼狈。

　　1月18日，亚太科技(002540.SZ)开盘报33元，跌幅17.5%， 刘昊手里以40元申购的5000股瞬间被深度套牢。刘昊当时或许还没有察觉，这只是不幸的开始。当天首发的其他4只新股也无一幸免：风范股份(601700.SH)报29.97元，跌幅14.37%；鸿路钢构(002541.SZ)报35.30元，跌幅13.90%；新都化工(002539.SZ)报29.90元，跌幅11.74%；司尔特 (002538.SZ)报23.50元，跌幅9.61%。

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　　刘昊之前还向朋友炫耀自己能中签是多么的牛。而此时，他只能看着自己手里一片“绿油油”的新股发呆，“这还是新股吗？这到底是怎么回事儿？”

　　刘昊的遭遇是2011年中国资本市场上的一个新现象：新股发行首日便跌破发行价，而且还连续破发。众多像他一样打新股的投资者们被深度套牢，而在这之前，打新股可是投资者发家致富的一个重要渠道。

　　破发潮或引暂停IPO

　　“目前新股破发已经常态化，A股市场出现1995年以来最严重、最密集的"新股破发潮"。”安邦咨询分析师认为。

　　截至1月24日收盘，今年来上市的21只新股中已有15只破发，破发率高达71.43%。安邦咨询分析师告诉《中国经济周刊》，自2009年7月IPO重启以来，共有267只个股破发过，其中新股首发类型的破发股有176只，而同期共发行新股469只，占比37.53%。

　　中金公司在1月24日发布的A股资金与流动性最新分析周报认为，鉴于历史经验，在未来很可能会因此出台相关政策，或再次暂停IPO申请，或进一步调整新股发行制度。

　　中金公司认为，2010年11月开始的第二阶段新股发行体制改革还将延续，当前的“破发潮”会在很大程度上影响新的IPO发行体制与审核体制。

　　面对新股市场的这种局面，投资者不禁想问，是谁动了打新不败的“奶酪”？在市场、资金、询价等诸多因素中，谁才是引发这波最惨烈新股破发潮的罪魁祸首？

　　“蹊跷”的定价

　　业内人士认为，从“打新必赚”到“全面破发”，新股的定价给这个市场留下了一连串的疑问。“新股的定价很多都是基于股民情绪做出来的，股民的热情高，新股价格就定得高，相反就定低一些，或者基于二级市场接受程度，其成色会随着情绪变化。”一家不愿透露姓名的券商投行部经理坦言，但公司究竟值不值这个价，谁也不好说。

　　“水涨船高”的定价机制让本就困扰A股的新股定价问题显得更加扑朔迷离。

　　据风范股份的网下询价报告显示：喊价最高的是葛洲坝集团财务有限公司高达40元，叫价最低的是华泰资金现金管理集合资产管理计划，出价24元，差价高达16元。最后风范股份发行价为35元，首日收于29.96元。

　　亚太科技的定价同样值得玩味，发行价为40元，可是网下询价报告显示安徽国富产业投资基金管理有限公司、国都证券、宝盈基金、中天证券出价均在30元以下，出价超过40元的只有鹏华基金、大通证券、财富证券、银泰证券这几家机构，大部分机构出价在30-40元左右。

　　不仅仅是在网下询价差距颇大，在各家机构的预测中同样是大相径庭。

　　第一创业证券预测华锐风电首日价格达135元，国金证券却认为大约在86~94元区间。

　　风范股份上市的询价报告，估价最高的广发华福最高看到近39元，国金证券则认为合理股价区间为24.20~29.04元。在亚太科技上，东吴证券、天相投顾和申银万国给出的合理价预测区间均在26元以下，这和40元的发行价相去甚远。

　　面对同一家公司，为何各机构喊出的价格却有如此大的偏差？

　　保荐人哄抬定价？

　　悬殊的叫价并非偶然。

　　近日，当当网CEO李国庆在上炮轰投行，并与两名被疑身份为摩根士丹利员工的女网民展开骂战，引发诸多网民的围观。双方争论的焦点说白了也只有一个：李国庆嫌投行给当当网定价过低，以至于少赚了不少美元。

　　而事实上，不管是作为想上市“圈钱”的发行方，还是赚取高额利润的保荐人、询价机构，只有在各方利益都能保障之下，上市才能成行。

　　“这三方所做的一切，只是为了能够赚到更多的钱，如果破发，损失最多的就是散户。”上述投行部经理坦言。

　　2010年11月1日，证监会《关于深化新股发行体制改革的指导意见》正式施行，出台此意见指导，监管层最终目的还是要规范询价制度，完善市场体制机制，避免“漫天要价”式的询价方式出现。

　　“从目前实施结果来看，新规下的询价机制取得的效果还有很大的提升空间。”上述券商投行部经理坦言，方方面面的利益都需要平衡，而其中，最关键的一环便是保荐人。

　　保荐制的推行，主要是希望保荐人能为新股把好关。但事实证明，某些保荐机构往往只看重自身的利益与发行人的利益。

　　上述投行部经理称，据介绍，现在很多投行做IPO项目的时候，发行方往往直接就会问竞标的保荐人能否发到“40倍甚至50倍”的发行市盈率，直接给定公司要求的市盈率。其次，在现有募集资金的需求上，保荐人对超募部分往往是额外收费，比如基础募集部分保荐费率为1%~4%，超募部分的保荐费率有些甚至能达到10%~15%。

　　丰厚的利益，自然有推高发行价的驱动力。

　　由此，很多保荐机构在其提供的询价估值报告中做文章，一是抬高对未来业绩的预测；二是增加可高估值的亮点；三是选择同行业较高市盈率的公司进行比较，由此直接在询价估值报告中将建议的询价区间抬高。

　　“最为关键的是，这份询价估值报告一般不会向媒体以及广大投资者公布，只是小范围的询价机构与监管层知晓，更不是法律文件，无需负法律责任，因此被保荐机构大加粉饰。”上述投行人士透露。

　　“为获取更多的保荐费用，保荐人与发行人对新股大肆吹捧的事例简直不胜枚举。而新股的"三高"(高发行价、高发行市盈率、超高的募集资金)发行，发行人圈得更多的资金，保荐人圈得更多的费用，却将风险推向了二级市场，行情低迷时，一级市场同样存在巨大的风险，近年来新股频频产生的破发现象，即是最好的证明。”上述投行部经理称。

　　让保荐人成“终身保姆”

　　针对近期屡屡出现的新股破发，深交所总经理宋丽萍日前表示，破发是新股发行体制改革过程中必然会出现的现象，是对企业估值的认识差异造成的。她呼吁投行重视新股发行定价环节，对市场负责。

　　人民大学金融与证券研究所教授李永森告诉《中国经济周刊》，一些海外市场是采取上市公司保荐人“终身制”。保荐人保荐的企业如果出问题，保荐人也会受到处罚，问题严重的还会被摘牌，甚至会遭到行业禁入。

　　与之相比，国内保荐人只需当3年“保姆”，即使公司上市出现业绩下滑，甚至退市摘牌等，也不影响机构对下一家公司进行上市保荐。

　　业内专家建议，我国新股发行制度要深化改革，不妨借鉴一下国外市场的成功经验，可以考虑引入上市公司保荐人“终身制”。

　　自由配售权对于保荐机构而言既是权利，也是一种责任，因此有利于将保荐机构的权责相匹配。如果一家保荐机构以某个价格向客户配售后，IPO的表现却很糟糕，那么这家保荐机构显然要承受来自客户的压力与责难。

　　业内人士告诉记者，给予保荐机构自由配售权，需要证券行业完全竞争，证券公司治理良好，投行内部控制和风险管理能力有效提高，具备较强的研究、定价和销售能力等。

　　目前从行业整体状况来看，这些条件已经初步具备。此外，这项政策可能还需要制度规则的配合，比如保荐机构行使自由配售权需要充分披露信息，配售对象需要具备一定资质等。

　　作者：刘永刚