来源：中国证券网·上海证券报
作者：涂艳
有可能左右市场趋势及投资心态的上半年及二季度经济数据上周陆续公布，基金猜对了再创新高的通胀水平，也修正了此前滞胀的悲观预期。但在进入更难揣测的真空期后，市场对于下半年政策的“冷暖”仍然陷入分歧。
前期反弹中做多的基金似乎开始慢下脚步，在震荡依旧的
而这其中，享受估值溢价的企业成为基金纷沓而至的防守品种，而充满机会与陷阱的半年报行情更是现阶段基金乐于追捧的最佳主题。
修正经济悲观预期 政策真空期存分歧
上半年国内生产总值同比增加9.6%，其中二季度同比增长9.5%；同时，6月份工业增加值同比增速扭转了过去两个月持续小幅走低的趋势、显著反弹。一系列超预期的经济数据给此前的“硬着陆”或滞涨担忧画上了阶段性句号，但对于下半年政策是否将现暖意，基金分歧较大。
华商基金分析，由于日本地震对中国工业增长影响的进一步消退、电荒等短期供给因素对工业生产负面冲击的逐渐缓解，同时前期固定资产投资持续加速增长等因素形成的总需求拉动作用，工业增长在6月份出现反弹是合乎逻辑的。而接下来工业增加值的平稳放缓趋势仍将持续，但基本稳定在13%左右的区间，经济硬着陆的风险不大。
新华基金投资总监王卫东认为，第二季度经济增速的下滑仍然只是中周期的小幅度调整，股市已经在2010年年底和2011年年初对此有一定的预期。他认为，年内发生滞胀的可能性非常小，中国经济将仍然保持较高增长和较高通胀并存的局面。
此前多数基金认为，二季度以来市场对经济增速放缓的担忧被市场情绪放大，甚至被看作一种情绪的宣泄。而在数据公布之后，基金认为虽然市场下半年经济增速将继续下滑，但不至于出现企业盈利大幅下滑和经济加速下滑的局面。
对于最新的经济数据，华安基金认为，主要超预期的方面主要两个方面：一是工业增加值的同比增速显著反弹，该反弹不改经济中期下行的趋势，但提供了市场短线反弹的契机；二是进口增速的下滑速度超预期，印证了中国经济增速下滑，尤其是二季度的快速回落对商品进口需求的回落与影响。
也正因此，市场深知政策的两难，一方面温总理表态通胀压力仍存、货币紧缩不动摇；另一方面，也表示了经济下行的担忧以及避免政策滞后和叠加对宏观调控带来的负面影响。
而6月份以来，随着宏观经济放缓，政策面微调，财政政策更加积极，包括财政部启动首期地方政府债的发行，国家发改委关于利用债券融资支持保障性住房建设有关问题的通知等觉错也释放了更多的暖意。
对此，部分基金认为，局部政策出现暖意，下半年货币政策或出现微妙变换。
南方基金认为，目前市场预期已经有所修正，但通胀压力还未实质解除，7月通胀的走势是决定市场的重要因素。下半年紧缩性的政策会放缓，预计最多还有一次加息，存款准备金率的调整也不会超过两次。
同样，招商基金日前发布下半年股票投资策略报告认为，随着6月份通胀水平见顶、环比延续下行，认为货币政策紧缩力度将有所降低。随着下半年基建、保障房等项目陆续展开，信贷全年呈前紧后松的格局。下半年到期资金数量下降，存款准备金率动用空间有限。
同时，国投瑞银稳健增长基金经理朱红裕认为，货币紧缩政策或应该渐入尾声，紧缩政策累积效应带来的经济增速和企业盈利放缓在二季度已成现实，经济数据验证了政策紧缩对实体需求的压制。他表示，年内6次存款准备金的上调已经导致目前民间融资成本非常高，小企业的生存压力较大，盈利情况不甚理想、有些甚至面临倒闭风险。
持有类似观点的还有工银平衡精选基金经理曲丽。她认为许多行业的企业利润增速都在环比下滑，基于对企业盈利的担忧和去年加息的累积效应逐步体现，下半年不应该继续采取加息的手段回收流动性。
与此同时，有基金也认为，基于抗通胀是目前的核心任务，货币政策出现松动的可能性非常低。
华商基金投资管理部总经理孙建波认为，虽然下半年CPI同比将逐步走低，但通胀压力仍然较大，因此控制通胀仍然是下半年宏观经济政策的首要任务。预计货币政策在下半年都不会出现放松的迹象：未来几个月可能再加息一次；存款准备金率上调仍有空间，但上调频率较上半年可能放缓。
嘉实基金股票投资部总监刘天君也认为，只有通胀显著下滑才可能带来政策放松。
华安基金认为，在短期内政策进入静默和观察期后，鉴于当前通胀因素的持续性以及7月份CPI仍将居高不下甚至不排除再创新高的可能，因此至少还应存在一次提高准备金率的可能。
看好三季度迎来预期修正行情
二季度，经济增长环比下行、企业毛利水平下降等因素导致市场对盈利预期存有下调担忧，而货币政策持续紧缩继续压低估值，市场进入较大幅度调整。而下半年市场如何演绎还有待于通胀水平这一关键指标，基金普遍认为一旦通胀得到控制或货币政策出现转向，将是趋势性行情的起点。
然而，目前阶段市场重新站上2800点，基金认为市场存在筑底反弹需求，更加倾向于看好政策观察期内的预期修正行情。
招商基金展望三季度认为，当前市场对悲观情形已充分预期并被市场消化，卖方一致预期下调对市场影响不大。随着政策局部松动，经济见底反弹，企业盈利水平企稳，通胀回落等，预计市场至少会有一波预期修正行情。
中欧基金更加关注外围市场的影响，他们认为如果西班牙和意大利不出现需要援助的问题，那么上证指数2600点成为今年市场底部的概率较大，看好三季度行情。
而有更乐观者认为，目前市场预期已经得到修正，反弹或将最终演变成一次拐点。嘉实基金股票投资部总监刘天君认为，前期市场的下跌，已经部分释放了投资者对于经济下滑和通胀高预期的风险，流动性最差的时期已经过去，目前市场的调整行情给下半年及明年带来战略性的建仓机会。
南方基金投资总监邱国鹭则乐观表示：“非常看好下半年的市场，今后的一两个月应该是判断何时加仓的问题，而市场的风格应该偏向低估值和业绩超预期两类股票。”
分歧依旧主攻结构性机会
然而，在机构更加乐观看待7月份甚至三季度行情的同时，多数机构仍表达了对下半年市场震荡反复的担忧，这也成为多数基金坚持结构化配置、甚至“轻仓位、重结构”的支撑。
而受访的多位基金经理也认为，下半年市场会有修复性行情，但依然缺乏系统性机会，因此结构的选择会比仓位的控制更加重要，尽量做到组合的优化，不会特别偏的把组合“赌”在任何行业上。
中欧基金表示，在经济增速和上市公司业绩减速的背景下，估值水平也难以大幅提高，因此下半年市场整体将呈现区间震荡格局，在相对看好三季度市场表现的同时，对于四季度则相对谨慎。
信达澳银投资总监王占强认为，“目前市场的系统性风险不大，但在仓位上还是偏弱化一些，更多地把握结构。”在政策进入真空期后，他预计市场反弹可持续，但内外需继续放缓，经济仍将继续回落。目前正需要在谨慎乐观之中控制好仓位，把握结构性行情将是下半年投资策略的主基调。
海富通基金则认为，6月份CPI同比见顶已成事实，预计CPI同比数据在2011年四季度前仍将维持高位。在通胀背景下，下半年货币政策不会转向。因此，未来两个月A股市场仍将处于政策推动的行情，出现明显大趋势的可能性不大。
虽然短期市场因经济数据的出台似乎削弱了此前对经济的过分担忧，而这却丝毫没有降低基金在大盘股和小盘股，成长与周期之间的分歧，基金在风格选择上依旧差距较大。
有基金就认为，下阶段需要规避周期类板块，而除了基金队伍里成长股的一贯坚守者，目前时点上基金经理对优质成长股的偏好也更加浓烈。
华安基金表示，短线虽然基于前期暴跌等因素带来反弹，但中线的震荡不可避免，那么需要在中短期内规避周期类板块、重配基于业绩良好增长表现的大消费以及部分新兴产业板块个股。未来1-2个月的市场表现更多体现为结构性，消费类和价值型个股将具有更好的市场表现。
鹏华基金研究部总经理冀洪涛表示，经历大幅下跌后估值的修复，中小板公司的机会已越来越明显。而工银平衡基金经理曲丽也向记者表示，下半年医疗服务和生物能源中的优质上市企业已经列入重点研究跟踪和布局的对象，她表示：“包括消费、医疗服务行业都属于一季度利润环比增长的行业，而2007年的一季报，环比增速上升的全是工业、建筑业、汽车、机械等传统行业，这正体现了在转型的初期行业的发展方向。”
银华富裕主题基金经理王华亦表示，下半年的大机会还是来自于被错杀的成长股。如果半年报显示部分成长股的业绩达到预期，体现出很好的成长性，就会有很好的投资机会。
但同时，在保障房等政策的推动下，有基金经理更加看好周期品种年内的机会。
海富通基金经理丁俊认为，总体而言下半年周期行业或将好于非周期，中大盘股或将优于中小盘股，原因在于前者整体的价格弹性和估值水平相较于后者而言更有吸引力。
在其看来，未来保障房建设有希望对投资形成一定程度拉动，会增加部分行业需求。对此，需要仔细区分，挖掘真正能够受益于保障房建设的行业和上市公司。受益于保障房等国家投资的复苏，下半年钢铁、建筑、家用电器等弱周期性行业或将出现一定程度的恢复。
银河蓝筹精选股票基金经理孙振峰也认为，目前配置成长股似乎还尚早，接下来应该主要倾向于配置周期股，包括低估值的银行、地产等，同时还包括医药、白酒等行业。
“真正的成长股是具备核心竞争力的，能够在经济周期波动中经得起考验。在行业扩张的时候扩张得更快，在经济收缩的时候，能够抵御住风险，并且借机扩大市场份额，成为行业龙头。”孙振峰认为。
捕捉半年报超预期黑马
基于下半年谨慎乐观的判断，多数基金认为，下半年投资需游走在防御和进攻之间。虽然经济超预期下滑的预期被排除，但企业盈利是否将会继续下滑成为下半年市场主要风险点。已经拉开半年报序幕的这场业绩比拼，和被错杀黑马的渐次登场，将首先成为基金布局和透视接下来市场机会的契机。
截至7月16日，沪深两市已经有1076家上市公司发布半年报业绩预告，其半年业绩预增公司达725家，占比高达67.4%，同时有170家企业发布业绩修正公告。
“过去近两年的炒作中，尤其以新兴产业为代表的很多中小板和创业板股票鸡犬升天，估值水平与周期类股票产生巨大鸿沟。现在这类股票中的实质优质品种需要等待半年报业绩正名，如果着眼于四季度或明年，现在可以布局有把握的优质企业。”长信基金研究副总监安昀认为。
此前，市场普遍认为随着宏观经济数据逐步回落，中小公司因为业务结构较单一，资金压力相对较大，其盈利增速会被大幅下调。然而从已发布半年度业绩快报的中小板创业板公司来看，其业绩表现似乎高于市场预期，而市场人士认为，最近一段时间小盘股持续上涨正与陆续披露的半年报业绩超预期有关。
华安基金认为，业绩有望超预期的个股更多的分布在业绩良好增长表现的大消费以及部分新兴产业板块个股。未来1-2个月的市场表现更多体现为结构性，消费类和价值型个股将具有更好的市场表现。
但是，对于个体特征强的中小盘个股，尤其需要投资者精心挑选，排除业绩地雷。华商基金孙建波认为，创业板和中小板中的很多企业因为本身流动性不足，所以具备相当大的投资风险，但是在仔细甄别其质地之后，目前很多企业到了战略性配置阶段。
除了中小盘个股外，包括银行、化工、机械在内的周期性品种也出现在业绩超预期的半年报之列。
南方基金邱国鹭认为，半年报业绩行情陆续展开，看好包括白酒、啤酒、品牌服装、品牌和龙头企业、地产企业和银行。等待通胀逐步回落后，政策放松以及经济回升将会看到更多迹象，市场上行依然可以期待。
而就在近期，国务院召开常务会议，继续强化房地产调控措施也给房地产板块直接的打压。也正印证了此前基金的观点，认为在房价成为一个控制目标的情况下，房地产行业就没有趋势性的、向上的机会。
因此，有基金认为，相较与业绩增长较为确定的银行板块，房地产存在更多的不确定性，需要时间观察。可以预见，即使调控政策不会继续加码，今年的销售情况直接决定了企业的盈利和业绩，不排除下半年销售大幅下滑的悲观情况出现。
防御布局抗通胀概念
通胀水平居高不下，将成为众多的不确定性中的“确定”。也因此，下半年投资布局中，具有防御性质的抗通胀和消费类板块仍然成为基金坚守的品种，具有较高的一致性。
孙建波认为，当前的通胀很重要的一方面是成本推动，而这种成本推动是人口、土地、能源、环保这些基本的要素的再平衡的过程。其中，农产品价格上涨是长期趋势，对于农业转型中受益企业，他建议重点关注四个领域的相关企业，一是消费升级领域的相关企业；二是农资销售领域的企业；三是农业机械，以及提供农业机械的企业；四是非常典型的生物农业相关的企业。
招商基金表示，攻守兼备的组合品种中，食品饮料、医药、白电龙头将成为重要布局。 而东方基金投资总监庞飒总结认为，目前看得清的至少有三个行业是盈利超预期的，其中之一便是白酒和高端百货，而实际上也是中高端消费结构的升级概念。
而对于白酒企业，包括茅台、五粮液、山西汾酒和泸州老窖在内的多家企业也无疑是今年基金扎堆热捧的重点品种。对此，工银平衡精选基金经理曲丽表示，国内没有像可口可乐这样的公司，而白酒企业就是最好的替代品。目前很多优秀的企业盈利增长乐观，除了茅台、五粮液之类的企业外，不乏仍处在规模和质量控制阶段的白酒企业，而行业的主题爆发期尚未到来，未来会有较大空间，同时利润率也会提升。
“同时，个税免征额的提高、社会保障体系的完善、医改降低老百姓的负担、收入倍增计划，这些有利的政策因素都会提高居民的消费能力。通货膨胀是有周期性的，一旦居民收入提高了，又进入通缩的环境，居民的消费能力就会显著增强，所以低估值、享有较高盈利增长预期的企业值得下半年重点配置。”银华富裕主题基金经理王华认为。
“消费肯定是给你提供一个比较安全的基础，可以作为一个配置的主体，或者比较核心的配置。”泰达宏利成长基金经理梁辉认为，消费类企业进可攻、退可守，尤其在下半年市场，仍然是不可摒弃的配置品种。
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