来源：《商业价值》
在华尔街素有“门口的野蛮人”之称的私募基金，不但输血给房地产企业、瓦解了炒房团，其背后蕴含的更是房地产运作模式和游戏规则的嬗变。
潇棋丨文
“它千变万化。有时候是天使，有时候是魔鬼，有时候是天使面孔、魔鬼身段、蛇蝎心肠。”这句话是对私募基金
私募基金，是指一种非公开宣传的，私下向特定投资人募集资金并进行集合投资的工具。
7年前，在中国，私募基金是一个陌生的词汇。而今，私募基金已经成为房地产圈内一个热得不能再热的词汇。
而今，宏观调控不断加码、银行信贷收紧、信托融资受限、销售回款放缓、现金回笼压力与日俱增，房地产企业资金链持续紧张。在此背景下，地产私募基金迎来了疯长的土壤。
不论是中国的房地产企业还是国外的资本，不管是中国的基金机构还是曾经的炒房团，都纷纷涉足地产私募基金。2010年，中国国内市场涌现20多只地产私募基金，进入2011年，地产基金募集进一步提速。据清科研究中心的报告显示，2011年一季度完成募集的25只可投资于中国大陆地区的私募股权投资基金中，房地产基金占5只，募集资金达9.59亿美元。
而现在的关键是：这个在华尔街素有 “门口的野蛮人”的私募基金，除了资金，还将给极度缺钱的房地产企业带来什么？
运作模式的嬗变
金地集团董事长凌克曾表示，未来房地产企业有两个发展方向，“一个是向上游发展，进入房地产金融领域，比如房地产私募基金；另一个是向下游发展，做产品线，比如老年公寓、商业地产、旅游地产等。”而今，国家宏观调控不断加码，房地产企业向下游发展需要的资金日趋紧张，于是，向上游发展几乎成为不二的选择。再加上2007年《合伙企业法》生效，国内的人民币基金开始拥有了所谓的合伙人结构、获得了法律上的通行证的推动作用。因此，从2010年开始，地产私募基金上升趋势明显。到现在，私募房地产基金募资、投资集中发力。
其实，地产私募基金可以“拓宽企业融资渠道”，输血给房地产企业只是最表面的现象。其背后蕴含的是房地产运作模式的逐渐嬗变。
作为最早试水基金业的房地产企业之一，2009年，金地集团全面负责金融业务的稳盛投资管理有限公司在香港成立，由金地全资持有。根据金地的目标，到2015年，金融业务将给公司贡献约20％的利润，稳盛投资管理的资金规模将达200-300亿元。无独有偶，复地集团首只私募基金的规模也已达到5亿元。复地集团董事长范伟表示，公司将重点推进私募房地产基金的快速发展，在坚持开发业务的基础上，拓展房地产投融资业务平台。设想到2019年，投资板块的利润贡献率达到40％左右。
按照嘉富诚国际资本有限公司董事长郑锦桥所说：“有开发经验的人进入到私募领域,这实际上代表了未来的一种趋势。开发商探索从‘香港模式’转为‘美国模式’已有多年。目前国内很多开发商自己就是投资商，既开发又投资。这一探索无疑是一种将投资与开发分开的做法。”
据记者了解，除住宅开发项目投资外，地产私募基金也会涉足商业地产开发和物业持有、城市综合体开发、绿色智能建筑领域未上市企业股权投资及企业收购和兼并投资等。这些基金可以成为综合的股权投资基金，其盈利模式主要是收取资金的管理费用以及超额利润分成。
其实，房地产私募基金运作模式还有双基金配对1+1模式，其运作的典型代表就是嘉德集团。
自1998年参与发起第一只私募基金后，2002年嘉德发起设立了第一只REITs，此后就开始了“两条腿走路”的地产金融模式私募与REITs的“配对”发展。这是因为REITs只能吸收成熟物业，而孵化和培育优质投资物业的工作则需要借助集团和私募投资人的力量。也就是说，私募基金为项目开发提供资金支持，孵化和培育商业物业；待商业物业成熟后，私募基金则向REITs输送项目同时退出，彼此间的相互支持成为嘉德基金模式的关键。
规则重塑
成立私募基金无疑是房地产企业融资的一种创新。相比其他牵头人创建的地产私募基金，具有开发商背景的地产私募基金无疑占有与政府、项目合作的资源，并具备地产项目开发和管控能力，唯一的顾虑是可能会有利益冲突。而只要基金条款设计合理，通过合同、章程等，完全可以预防和解决这种冲突。
为做好利益冲突的解决机制，那些做私募基金的开发商应该对要求项目的进入价格和条件依据管理团队专业、独立的判断；退出机制亦通过协议寻求保障。
在这一过程中，私募基金对房地产企业机制的改变是不可低估的。这种改变对于在基金管理方面“非专业”的房地产企业，必然会面临基金运营经验与资金的募集两大考验。
在资金募集方面，此类地产商牵头的私募基金需要打造一个较为符合自身需求的资金来源渠道。相对其他行业，房地产股权类投资的回报周期较长，一般合伙人（GP）应该找到投资基金较大、对基金要求不是太高，对于回报时间周期不是特别敏感的投资机构和合伙人，这需要一系列的核心技术——对投资的项目选择、判断、投资、执行、监督、退出等。如有限合伙人（LP）只有5000万元,估计也就投3000万元, GP的压力就很大。但是，如果找到那种有5亿元、可以投资3000万元的，管理团队的压力相对而言就要小一些。因此，选择那些对于房地产行业有所了解的投资人，也就是说选择有限合伙人的时候要有的放矢。
如何运营、选择退出机制，也是房地产私募基金需要面对的关键问题。目前，选择退出就只能卖，而且是反卖情况会比较多。更重要的是，房地产企业自己找钱再投资自己，若其投资的项目因市场低迷而滞销，如何才能保证投资者的利益是值得思考的问题。
在复地景业基金，个人LP的投资起点是800万元，机构投资者则更高。他们的投资人，总体可投资的资金量都很大。这是从资产配置角度考虑的，要让其配置更为理性、合理，配置比例在10%左右较好。因为私募基金相对来说是高风险高收益，没有保本的概念，可投资的资金总量一定程度上代表了投资人所能承受的风险。同时，GP也会进行一定比例的跟投。按行规，智盈跟投10%。“从项目的层面来说，复地投资占比至少是60%”， 智盈投资的董伟海认为，大股东和所有投资者形成共同的利益，能够让投资人拥有更多的安全感和信任感。
关于基金的存续期，复地景业基金一般都会在3-5年左右，属于中长期投资。复地景业基金为“3+1+1”的模式，即最短期限为3年，第一个“1”由GP根据收益最大化的目标来判断；第二个“1”则由全体投资人投票来决策。基金到期将会进行清盘结算。在利润分配方面，智盈表示严格按照合伙人之间的协议进行分配。只有合伙人实际收益高于10%后，超出利润的20%才根据协议，作为对GP的奖励。基金发行主要由第三方理财机构专门负责。
可见，在地产私募基金对投资的项目选择、判断、投资、执行、监督、退出等核心技术实现的过程中，一个新的规则正在建立，而每一次规则的改变都是利益的再分配。这种再分配，重塑的不只是建立地产私募基金的房地产企业。有业界人士对《商业价值》表示：地产私募基金是“求钱若渴”的房地产企业与难抑投资冲动的资金方之间实现联姻的最直接途径，而新政对于市场的深刻影响，更加速了双方开展合作的步伐。
在各种交叉作用之下，房地产市场正在发生方向性的改变。尽管面对诸多挑战和不可确定的因素，但业界对地产私募基金看好的还是大多数。这些人的一个观点是：随着地产私募基金运作模式更加成熟，地产私募基金将会呈现爆发性增长，而未来中国房地产业的王者之师，或许就是那些建立了私募融资渠道的房地产企业。
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