瑞银：通胀下行对消费产生支撑

　　瑞银公布的最新数据显示，目前CPI大幅下行、房地产建设活动保持疲弱、且工业生产放缓。但社会消费品零售总额超出预期——通胀下行和减税可能已经开始对消费产生支撑。

　　通胀下行

　　11月CPI同比增速回落至4.2%，这一下行趋势主要由食品价格下跌带动，同时非食品通胀也有所放缓。剔除基数效应的影响，CPI较上月环比回落0.2个百分点，其中猪肉价格较上月下跌5.3%。主要食品如鲜菜和蛋的价格也明显回落。在这些因素的推动下，11月份食品价格同比增长回落到8.8%，与预期相符。非食品通胀则低于我们的预期——居住类价格止升、交通和通信类以及娱乐教育文化用品及服务类价格则出现环比下跌。这可能在某种程度上是由于11月初的油品价格下调。

　　与PMI购进价格指数深度调整的趋势相符，11月份PPI同比增速下滑至2.7%，环比下跌0.7个百分点。随着大宗商品价格下跌，生产资料出厂价格主导了PPI的下行趋势，一部分是由于工业生产和房地产投资走弱带动需求进一步走弱。生活资料出厂价格放缓幅度则较为温和。

　　未来，预计猪肉价格将在12月和1月企稳、甚至可能有所反弹——这两个月是节日需求带动的传统的消费旺季。此外，鲜菜和水产品价格也可能在冬季反弹。尽管食品价格可能反弹，由于基数效应继续下降，预计CPI将于年末跌至4%左右。随着全球经济放缓、欧元区危机恶化，瑞银认为大宗商品价格将进一步下行。上游压力的减轻，再加上更低的食品通胀，应能使2012年CPI降至3.5%左右。

　　房地产保持疲弱

　　11月房屋销售面积同比下跌1.7%，比10月份下跌10%要缓和。住宅销售面积同比下跌3.3%，也低于10月份下跌11.6%的幅度。销售数据虽然仍然疲弱，但超出之前的预期，并且季调后其环比增速出现反弹。11月份房屋竣工和新开工面积均有所反弹，虽然有基数效应的原因。随着竣工速度显著快于新开工，房屋施工面积总体保持小幅增长。这个因素，再加上土地购置的进一步下降，令房地产投资继续放缓。房地产投资走弱是11月固定资产投资增速放缓的重要原因。

　　未来几个月里，瑞银预计房屋竣工面积将保持平稳，逐渐赶上过去15-18个月里开发商的预售，但新开工面积将下跌。假定政府对当前房地产限购限贷政策不放松或转向， 2012年商品房新开工将下跌10-15%。

　　社会消费品零售总额超预期

　　11月社会消费品零售总额同比增长17.3%，快于预期。从细分项来看，11月金银珠宝零售额大幅放缓，石油及制品也走弱，然而必需消费品如食品饮料、服装、日用品以及可选消费品如电器和音像器材、体育用品等零售额的强劲走势大大地抵消了前者的疲弱。11月轻工业生产同比增速回升至12.4%，环比增速也有所加快，部分地反映了强劲的消费增长。强劲的轻工业生产意味着11月份出口可能也有适度增长。

　　政策释义

　　随着下行趋势的确立，通胀已不再是政策放松（以应对经济增长放缓）的制约因素。在房地产和投资放缓、消费表面上表现坚挺的情况下，出口需求仍然是我们需要监测的关键指标。我们预计出口将在未来几个月里显著走弱，在2012年一季度出现同比下滑；2012年一季度GDP同比增速将下降至7.8%，这将催生更多“保增长”政策。

　　同时，在12月12-14日举行的中央经济工作会议上，瑞银预计政府将强调政策稳定，不会明显改变政策语调，但会增加政策灵活性以避免外部冲击带来的巨大系统性风险。政府可能会将2012年GDP增长目标定为8%、通胀目标定为4%，即便政府会继续放松信贷条件，政策基调依然会是“积极”的财政政策和“稳健”的货币政策。