大规模刺激政策为何不出台 能力和意愿远不及以前

　　记者观察

　　早报记者 胡苏敏

　　中国经济调整的方向和目标正确，尽管目前增速放缓，但在正常范围和预期调整的目标之内。中国商务部部长陈德铭4日在俄罗斯喀山出席亚太经合组织贸易部长会议期间表示，如果中国经济增速有继续下滑的趋势，中国政府将在保证国内消费、国内投资和促进国际贸易稳定增长等方面采取多种措施。

　　从5月下旬国务院提出要“把稳增长放在更加重要的位置”，对大规模刺激政策的预期开始发酵。已经发生的变化有：多项促进消费措施相继出台，多个重大项目随之启动。不过，新华社已于5月29日发表题为《中国不会再推大规模刺激经济计划》的文章，6月3日、4日又连续发表《提振经济的着力点何在？透视2012年稳增长“组合拳”》和《透视“稳增长”政策取向》两篇文章称，从目前情况看，中国不会再像2008年底那样推出那么大规模的刺激计划。

　　确实，新政策中促进节能家电等产品的一系列措施都意在鼓励消费，而国家发改委通过审批的项目中，有很多是“十二五”规划中已经立项的，政府只是将原定于2013和2014年实施的项目提前而已。

　　目前形势不同于2008年

　　“那时候经济是急速下滑，GDP增速从2008年一季度的14.2%到四季度下滑到9.6%，2009年一季度只有6.52%。当时如果不采取措施，则止不住。现在，2011年一季度GDP增速是9.7%，到今年一季度的8.1%，几乎是非常稳定的放缓，而不是"一下子"。”中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军说，“两者情况不同，不能用一样的药。”

　　赵锡军认为，现在的经济情况与2008年末、2009年初完全不同，2008年全球金融危机是突然爆发，在很短时间内对中国经济产生了影响，现在的欧债危机则是处在慢慢发酵的过程中。

　　有分析认为，目前中国不急于推出大规模刺激措施的原因之一，是表现依然强劲的就业数据，这也是不同于2008年的一大特征。

　　今年第一季度，一项针对中国多个地市的就业主管部门的调查发现，用工荒现象的严重程度创下纪录。同期政府数据表明，农民工工资同比增幅达到16.6%。

　　中新社周二援引国务院参事室特约研究员、原国家统计局总经济师兼新闻发言人姚景源的话称，中国“稳增长”的关键之处在于稳就业。全国很多地区出现用工荒，这说明整个就业情况良好，而衡量经济形势的一个重要指标是就业情况。

　　2008年、2009年的就业没现在这么乐观。据斯坦福大学和中国科学院的研究人员估计，2009年，外国对中国出口商品需求大幅下降导致了大约2000万农民工失业，并且，农民工的整体工资水平下降了10%。

　　工资水平的变化也是两次危机的不同点之一。当劳动力供过于求时，工资无力上涨，政府因此可以放心推动经济增长，不必担心通胀水平。2011年，制造业的工资水平上升了20.1%。分析认为，此时推出刺激措施可能使中国政府在2010年和2011年大部分时间里努力想要消除的通货膨胀局面卷土重来。

　　值得注意的是，失业率是一个滞后指标。姚景源指出，如果经济持续下行，造成财政收入和企业利润下降，影响城乡经济增长，最后会反映到就业上。也就是说，不排除中国就业形势在未来有所恶化的可能性。

　　地方债进入偿债高峰

　　2009年中国推出的4万亿经济刺激方案留下了10.7万亿的地方债务。当时，中央政府出资占了四分之一，其余大部分资金来自银行业向地方政府的大规模放贷。目前，各省在2009年发放的地方政府债券正进入偿债高峰。

　　2009年，财政部代理地方发行的2000亿元地方政府债券，均为3年期固定利率附息债，今年3月底至9月全部到期。目前，各地已偿付债券本金1118亿元，从6月到9月初，湖南、甘肃、福建、宁夏、厦门等省市进入偿债期，需偿还地方债本金共计882亿元。

　　有分析称，虽然中国财政收入规模巨大，但也面临债务负担沉重和巩固社会保障体系的双重考验。诚然，目前“发新债、还旧债”的做法较为普遍，多数省份今年在调整预算时，通过安排部分2012年新发地方债资金来偿还2009年发行的地方债本金。

　　中国工商银行行长杨凯生估计，中央及地方政府债务总规模相当于中国GDP的43%，有一些分析师认为，若将铁道部和政策性银行债券、银行坏账等隐性债务考虑在内，中国公共债务总规模则相当于GDP的80%-90%，高于60%的国际警戒线。因此，路透社表示，中国“火力受限”，要再推大规模经济刺激计划的余地不大。

　　穆迪高级副总裁兼亚洲主权风险部门主管Thomas Byrne最近接受道琼斯通讯社采访时表示，再次实施大规模经济刺激将会增加中国银行系统的贷款总量。他指出，中国银行业资产与GDP之比大约为250%，与欧元区受困国家一样高，目前经济增长放缓的情况将对银行资产质量造成很大压力，风险在于部分资产可能变成不良资产。

　　惠誉国际评级（Fitch Ratings）也指出，在信贷增速放缓的同时，中国的经济产值增速也在相应放慢，意味着信贷所带来的经济回报依然较低，估计2012年每新增贷款1元，GDP仅能增长0.39元，而在金融危机前，这一数字是0.73元。

　　显然，“四万亿”遗留下来的地方债务，使中国为再次做出有力的刺激能力和意愿已经远不及以前。

　　“不仅政策空间缩窄，政府出台大规模刺激方案的动机也已经减少。”伦敦Capital Economics的中国分析师Qinwei Wang告诉路透。

　　“根据目前的需要和条件限制,这次刺激方案的规模将要小得多。”北京大学的经济学家卢锋表示。

　　眼下，中国另一个关注的重点是，希腊“退欧”情境下的应对方案。

　　国家发改委下属的对外经济研究所国际经济综合研究室主任王海峰透露，政府正在制定最坏情境下的应对方案，即希腊在今年晚些时候退出欧元区。

　　路透援引另外一名资深经济学家称，政府正在制定一个方案，以缓冲这一事件可能对汇率、资本流动及其外贸带来的影响。

　　观点

　　惠誉

　　须推4万亿宽松计划

　　2011年下半年开始的中国总体信贷增速放缓趋势在2012年将更加明显，使中国经济近来承受的压力进一步加大。预计2012年中国投放到经济中的净新增信贷规模可能将小于上年，为2008年以来首次出现这种情况。

　　尽管中国推出了温和的经济刺激措施，但惠誉调整后的中国2012年社会融资总量（TSF）指标可能仍只会达到16.5万亿至17万亿元，低于2011年的17.5万亿元。

　　市场信贷需求日减的同时，银行流动资金也在减少，这些因素都阻碍了银行的信贷投放。

　　在信贷增速放缓的同时，中国国内生产总值（GDP）的增速也在相应放缓。这说明中国经济的信贷回报依然较低。估计2012年每1元的新增融资将只能带来人民币0.39元的新增GDP，而在危机前这一数字是人民币0.73元。

　　如果没有信贷增速的回升，中国经济表现也难有重大起色。今年，中国可能有必要实施规模高达人民币4万亿元的政策宽松计划。

　　中国可以采取有针对性地下调某些银行的存款准备金率、央票到期、央行放贷以及拍卖财政存款等组合手段，来放宽政策。截至4月中旬，中国所实施的宽松措施规模已达到1万亿元。

　　瑞银

　　政策出台分三个阶段

　　站在投资者角度，我们猜测（基于换位思考的逻辑推导，没有任何“传闻”），面对企业盈利不断下滑，可能出台的政策有三个阶段。

　　第一阶段，针对4月低于预期的经济数据，加速已批复或已立项的基建项目。这其中包括：以铁路建设为主的物流投资；以水电建设为主的水利投资；以保障房为主的民生投资；以家电汽车为主的消费补贴；以及环保项目等等。这第一个阶段政策，已经全部看见。

　　第二阶段，如果5、6月，即整个第二季度经济增速依然没有明显起色，决策层可能启动第二阶段政策，实施更积极的货币政策。部分投资者预期的“连续降低存款准备金率”、“降低基准利率”可能兑现。

　　第三阶段，如果到了第三季度，疲软的国内地产市场和低迷的海外经济还在制约中国经济的复苏，或许有第三阶段政策，即以“改善性居住需求”为突破口放松房地产调控政策，以及“有保有压”放松地方政府融资平台信贷约束。

　　穆迪

　　大规模刺激计划要谨慎

　　今年，中国的预算赤字目标约为国内生产总值（GDP）的1.5%，按国际标准来看是很低的水平。这意味着，中国有相当大的财政操作空间，或许可以加大预算赤字，但推出新一轮大规模刺激举措要慎重。

　　再次实施类似2008年的刺激举措将带来的一个风险是，这会增加银行系统的贷款总量。中国银行业资产与GDP之比大约为250%，与欧元区受困国家一样高。

　　经济快速增长可以让所有问题迎刃而解，但现在中国经济增长面临下行压力，这将对银行资产质量造成很大压力，其部分资产可能变成不良资产。

　　来源：新华海外财经、瑞银报告

　　作者：胡苏敏