国电南瑞2倍溢价买五项资产 投资者不买账

　　“2010年集团就承诺解决同业竞争，隔了两年才有动作，据说监管层有些不满了。”

　　理财周报记者 田小蕾/北京报道

　　“我们本以为复牌后会涨一涨的。”国电南瑞内部人士告诉理财周报记者。

　　然而，现实给了国电南瑞沉重一击。11月7日，携重组预案复牌的国电瑞南惨

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　　“现在也不知道投资者是对方案不看好，还是对公司的额经营情况不看好，还是对行业和大盘不看好，我们也跟基金沟通过，他们也没说清原因。可能等到最终的审计报告和三年盈利预测出来后，会好一点。”国电南瑞证券部人士如是说。

　　“此次方案公布的被收购对象完全在大家预料之中，没亮点。且五块资产中只有北京科东和稳定分公司资质不错，其余盈利能力很一般，估值偏高，注入价格不低。”一位长期跟踪国电南瑞的研究员表示。

　　此次重组完成后，南瑞集团仍有南瑞继保、中电普瑞、普瑞特高压等资产与国电南瑞构成同业竞争。

　　重组方案遭遇白眼

　　7月11日，国电南瑞公布重组预案，拟向南瑞集团以16.44元/股发行13929万股股份，购买南瑞集团所持的北京科东100%股权、电研华源100%股权、国电富通100%股权、南瑞太阳能75%股权和稳定分公司整体资产及负债。重组后，南瑞集团持股扩至41%。

　　不料的是，投资者并不买账，复牌当天就出现放量交易，股价下跌。

　　“即使资产重组以后估值也偏高，而公司的增速有趋势性的下降，不能支撑估值，结果就是股价下跌。另外，里面有很多机构，一看情况不妙，趁重组的小利好争相跑路。”上述研究员指出。

　　而由于有重组预期支撑，国电南瑞的估值较高。截至2012年11月5日，国电南瑞的市盈率是30.25倍，而同行业的金杯电工和通达股份分别是18.16倍、25.48倍。

　　预案显示，拟注入资产2011年净利润1.74亿元，2012年前三季度净利润1.44亿元。有分析师预测，考虑到收入确认集中在第四季度，重组后预计2012年净利润2.83亿元，对国电南瑞每股增厚净利0.11元，对应PE21.7倍。

　　“21.7倍PE仍然不低，即使2013年有20%的增长，估值为18倍，也不低，上涨空间不大。公司停牌时候发的三季报，显示增速继续下降，这样的基本面就不能支撑估值。”上述研究员指出。

　　国电南瑞的主营是电网调度自动化、变电站自动化、火电厂及工业控制自动化产品的研究开发、生产、销售、服务以及与之相关的系统集成。今年前三季度，由于风电、工矿企业等客户的收入结算变慢，实现营收34.3亿元，同比增长21.2%，低于2011年 53.5%的增速。另外，其年初制定的经营目标是2012年实现收入60.7亿元，净利润11.1亿元，二者分别增长30%，而今年前三季度分别只完成了计划的57%和43%。

　　此前扎堆国电南瑞的机构心中早已有了算盘。截至今年三季末，60只基金共持股21.38%，基金数较上半年少了130家，持股比例减少11个百分点。

　　不过，景顺长城精选蓝筹、华安宏利、南方绩优成长和南方恒元保本基金在第三季度新晋前十大股东，分别持股1648.3万股、1550万股、1334.7万股、1318.2万股。

　　“我们觉得公司重组计划快到公布时点了，抱着可能会趁重组利好涨一涨的心理，没想到下跌，就赶紧出手了。”一位三季度增持国电南瑞的基金经理说。

　　如果上述四家基金仍然没有出手，与停牌前交易日相比，截至11月8日四个基金分别亏损2719.7万元、2557.5万元、2202.3万元、2175万元。

　　3倍PB收购，资产注入代价不低

　　本次拟收购的五家公司全部或部分股权预估值22.9亿元，账面净值7.69亿元，PB为3倍，增值率197.80%。

　　“电力设备PB平均在2倍左右，而作价22.9亿元，3倍市净率太高。而且从收购资产的质量看，除了北京科东和稳定控制分公司盈利能力不错，其他三块都姿色平平，溢价2倍也不算低。”北京某券商分析师说。

　　对此国电南瑞的解释是，核心标的是软件企业，拥有大量知识产权和专业技术人员等，具有较强的盈利能力，考虑到这些无形资产，评估增值较高。

　　财务数据显示，北京科东和稳定分公司今年三季末的ROE分别为29.3%、21.5%，盈利能力较好，属于集团中最优质的资产。电研华源和国电富通毛利率较低，凭借较高的杠杆率也可实现不错的ROE，分别为16%和12.5%。而南瑞太阳能的盈利能力最差，同期净资产收益率仅为5%。

　　不过，虽然南瑞太阳能75%股权对应的净资产为0.51亿元，但重组方案中给予的但评估值为1.41亿元，评估增值高达76.47%。

　　同业竞争短期难解决

　　其实，国电南瑞今年9月启动重组已经考验了监管层的耐心。“2010年集团就承诺解决同业竞争问题，隔了两年才有动作，据说监管层都有些不满了。”一位知情人士向理财周报记者透露。

　　按照国家电网公司2010年8月出具的同业竞争禁止承诺函的内容，3 年内将通过资产重组、股权并购、业务调整等措施，解决国网公司下属与国电南瑞存在的同业竞争问题将存在同业竞争的业务纳入统一上市平台，消除与国电南瑞的同业竞争。

　　而此次交易完成后，集团内南瑞继保、中电普瑞、普瑞特高压上市公司仍存在较多同业竞争。

　　“南瑞继保刚成为南瑞集团的控股公司，相关的资产及业务整合工作尚在进行中，暂不适合进入上市公司，所以未将其纳入本次拟购买资产范围。”广发证券分析师韩玲称。

　　上述长期跟踪国电南瑞的研究员认为，南瑞继保体量较大且刚进集团不久，难以在短期内完成注入。

　　“而中电普瑞和外普瑞特高压没有出现在这次重组方案中，前者是因为去年8月刚成立，业务尚未理清，注入时机尚未成熟；后者则因为目前经营业绩差，2011年亏损1677.97万元，也不适合现阶段注入。”接近南瑞继保人士称。

　　韩玲认为，2013年下半年或将是下一轮整合风起云涌的伊始。