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《新金融评论》2014年第4期已于近日出刊
中国金融四十人论坛学术委员 潘功胜
党的十八届三中全会《关于全面深化改革若干重大问题的决定》和《国家新型城镇化规划》都提出，“建立透明规范的城市建设投融资机制，允许地方政府通过发债等多种方式拓宽城市建设融资渠道，建立规范合理的中央和地方政府债务及风险管理预警机制”。这些论断既为城镇化融资开辟了新的渠道，也为健全地方政府融资机制和深化相关改革指明了方向。
完善地方政府融资机制的紧迫性
与发达国家一二百年的城镇化过程相比，我国城镇化起点低、发展快，人口转移规模大，需要在基础设施、公共服务等方面进行大量投资。必须借助金融市场,建立一个多元化可持续的融资机制，广泛利用社会资金参与城镇化建设。
经过多年改革，目前地方政府性融资已大大突破了传统的单一财政投入模式，或多或少借鉴了国际上市政债、公私合作、资产证券化等通行做法，城投债等债券发行也逐渐增多，融资的公开性和市场约束有了增强。资金使用效果上，城市基础设施投资快速增长，供给能力明显改善，不仅成为拉动投资稳定内需的重要力量，也促进了全社会生产、消费、投资活动的便利化，提升了整体经济运行效率，基础设施改善的正外部性正不断显现。同时尽管融资平台等地方政府性债务增长较快，但整体风险仍然可控。目前包括中央政府、地方政府以及融资平台在内的政府性债务占GDP比例在国际上仍处于较低水平，并且融资平台形成的债务，主要用于投资性而非消费性支出，相应形成的资产对债务有一定的自偿能力。
尽管现行地方政府性融资模式发挥了积极作用，但也要正视存在的问题。目前的平台融资模式容易导致债务主体责任不清和过度负债。财政制度不健全导致偿债责任弱化。现有融资模式过度依赖土地出让金，难以持续。地方政府性融资行为不规范不透明，多头负债、交叉担保、土地经营权重复抵押等现象时有发生。2010年地方政府债务审计之后，相关部门要求银行对融资平台贷款“降旧控新”，地方政府转而通过“影子银行”等成本更高、风险更为隐蔽的渠道融资，融资规模没有得到有效控制。如果不在体制机制上加快拓展阳光化透明化的地方政府融资渠道，不仅城镇化建设资金难以保障，而且会扭曲金融市场正常的信用筛选机制，导致债务风险不断累积，必须疏堵结合，标本兼治，从体制机制上加快完善地方政府融资机制。
地方政府发债是规范透明、约束力强的融资机制
从国际经验看，地方政府发债虽非唯一融资方式，但其公开性带来的市场约束，偿债来源和城镇化红利释放（土地房产增值、使用者付费和税收增多）形成的互动，以及对推动公共财政透明化、阳光化、健康化的好处，早已被实践广泛证明。其中一个典型做法，就是地方政府（通常是市、县、郡等市政当局）或由其委托特定机构发行市政债。据世界银行统计，目前市政债或类似地方债占全球债券总额的9%，占政府债券的35%。大国经济体中，无论是财政联邦制还是单一制国家，市政债或类似地方债都在城市建设中得到广泛运用。
市政债的广泛应用并非偶然。首先，允许地方政府发债融资，更能实现融资效率上的激励相容。其次，市政债等更能体现融资成本负担上的代际公平。最后，发债融资对债务人的约束更强。
正因为市政债在风险约束上具有相对优势，尽管其发展过程中有过一些波折，但总体而言，违约风险明显低于公司债或银行贷款。特别是上世纪80-90年代以来，不少国家通过出台一系列强化财政纪律和提高透明度的法案清晰界定了市政债的偿债主体、偿债来源和违约处置责任，尤其是在制度设计上有效隔离了地方债风险向中央财政的传递，市政债违约率大幅下降，美国、日本等通常不超过1%。在这次国际金融危机中，市政债发行和价格所受到的冲击也明显小于一般公司债券甚至国债。
地方政府“阳光发债”能够对推动相关改革发挥重要作用
从与财税改革的关联性看，地方政府发债必然对相关的预算改革、政府间财政关系以及税制完善提出要求，必然对财政透明度公开性建设起到推动作用。从与金融改革的关联性看，地方政府发债对发展多层次资本市场、健全金融市场约束机制和推动利率市场化改革等都具有重要意义。
从与政府职能转变的关联性看，地方政府以发债方式融资，有助于强化当地信用状况和融资可得性以及利率的内在联系，有助于激励地方政府改善金融生态环境和推动信用体系建设。此外，地方政府在发债、管理和偿还过程中，还要涉及诸如财政纪律、人大、民意监督等多重约束，有助于调动各方面积极性参与公共项目治理，推动国家治理体系的现代化。
强化地方政府发债的风险约束机制
首先，债券发行、使用、偿还主体应统一。目前平台融资或中央代发地方政府债券的一个明显弊端，是平台负债、政府用钱，或地方用钱、中央统借统还。这些做法实际隐含了上级政府对下级政府、政府对融资平台的信用担保，不利于硬化预算约束，也会影响资源配置优化。哪个城市能发债，发多少债，是上级政府不是金融市场说了算，下级政府就可能把精力放在游说上级政府、争指标、争额度而不是改善当地信用环境上，不同地方的信用好环没有区别，金融市场难以将真正城镇化质量好的地区筛选出来发债，正常的违约风险也得不到及时暴露，长此以往反而容易增大风险。这次试点强调地方政府自发自还，无疑是切中了问题的要害，但试点仍限于省级政府，实际是省级政府在全省范围内统借统还统筹使用发债资金，资金使用主体和债务主体仍存在一定脱节。从国际经验看，地方债的发行主体，主要还是作为资金最终使用者的市政当局。从强化债偿责任和优化债务资源配置出发，应扩大市级政府自主发债试点；对确需由上级政府代发的，也应明确资金使用主体的偿债责任，真正做到自用自发自还。
其次，强化财政纪律约束。尽管市政债等具有自我约束债务总量膨胀的内在优势，但必要的财政纪律约束仍不可或缺。除建立规模控制、举债审批、风险预警、统计管理等机制外，关键是实现风险隔离和增大违约成本。风险隔离的主要保障，是在预算编制中严格遵循经常性和资本性收支分离的“黄金法则”，禁止用债务收入弥补经常性收支缺口。这样即使地方债出了问题，也不影响基本公共服务支出，不会倒逼中央政府救助。有些国家允许地方政府破产，有些国家的地方预算设立特殊目的政府和特别会计账户，封闭管理市政债项目资金，都是隔离风险的做法。同时债务预算应按期限连续滚动编制，防止新官不理旧账。在实现风险隔离的基础上，应尽可能在财政制度设计上增大地方政府的违约成本。比如曾爆发债务危机的巴西、哥伦比亚等拉美国家，就通过立法明确规定地方政府债务上限，以及公共债务（包括或有债务）的口径和报告、审计和处理制度，违反者会面临收入、支出受限，裁撤公务员，甚至承担刑事责任等惩罚；对超出预警指标的高风险债务地区，则必须接受上级政府的强制性财政重组，地方政府财权会被暂时接管。一些国家地方政府破产制度中的具体条款，也与之类似。
再次，健全金融市场约束。发债融资的一个重要优势是市场约束强。但这一作用发挥的前提，是要有充分、规范的债务人信息披露。要探索编制地方政府资产负债表，建立权责发生制的政府综合财务报告制度，使地方政府性债务可见、可控。在地方政府债券发行、资金使用和偿还全过程中，应强化信息披露监管，鼓励机构投资者自身对地方政府开展征信和信用评级，发挥非盈利专业机构评估地方政府信用的积极作用。健全投资者约束机制，优化投资主体结构，吸引养老基金、保险公司、主权财富基金等长期投资者入市；借鉴国际经验，鼓励当地居民投资本地市政债，在拓宽居民财产性收入渠道的同时强化投资者约束。同时要建立发行人和投资者分级制度，消除隐性担保，打破刚性兑付，完善市场退出机制，强化投资者的风险自担责任。
最后，完善政绩考核机制。当前无论是以GDP论英雄的政绩考核机制，还是政府自身行为公司化以及平台融资模式下极易混淆的政府和企业信用，都是政、企信用不分、政府和市场行为错位的反映。要通过完善政绩考核机制、深化行政管理管制体制和健全财税体制，使政府行为真正转到宏观调控、公共服务、保障公平竞争、推动可持续发展上来，为金融市场优胜劣汰和风险定价机制发挥作用创造条件。
（因版面有限，本文有删节，原文发表于《新金融评论》2014年第4期）
作者：潘功胜
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