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张先生最近做了一个决定，准备将所有资金撤出股市，不玩了。
１年前，一直从事实业投资的张在周围朋友纷纷进行股票投资的感染下，拿出５００万元入市了。刚开始，他做得十分的辛苦和小心。即使在有非常明确的“内幕消息”情况下，还要对上市公司公开披露的信息做详细的研究，而且对其股价走势的技术图形认真分析。在做了大量的铺垫和准备工作之后，到真正进行投资时，介入的数量也非常小。但依然是“赔多赚少”。偶然的一次申购新股之后，他惊奇地发现，股市上原来还有如此轻松的赚钱之道。于是，他甚至将持有的股票割肉出局，把所有的钱都用于申购新股；而且绝不恋战，新股上市当日全部卖出。加之，他运气极好，每次他的中签率都能超出平均水平将近１倍。１年下来，５００万变成了６００多万，其资金回报率达到了２５％以上。而那些资金实力甚至超过他，从事股票投资年头比他长，经验以及信息来源远较他丰富的朋友却基本上是“遍体鳞伤”。
“即使有暴利，也绝不染指二级市场”成为他从事股票投资的信念。正当他准备再接再厉、大干一场的时候，新股发行中采用市值配售政策开始临近实施了。“这已经不再是适合我能够赚钱的游戏规则了。”张坦言，这就是他退出的惟一原因。一级市场：“鱼与熊掌”兼得
对于证券投资来说，高风险和高收益是如影相随的。“没有风险甚至低风险，而又能有较高回报”只能是股票投资人近乎完美的梦想。
在成熟的市场中，能够做到这一点的只有巴菲特等寥寥几人，即使是专门在股票发行市场（一级市场）中投资的。最典型的莫过于２０００年在美国上市的搜狐和网易。当时网络热潮并未完全消退，而中国概念仍被市场认可。但是从上市交易伊始，其新股的持有人便一直亏损，其幅度甚至超过了９０％。“这种状况在美国很常见。”一位在国外工作的专业人士介绍说，“而且这些投资者还都是颇有专业知识的基金公司和投资公司。”
这样的情况，在专门从事一级市场的国内投资者中基本绝迹，即使是如张先生那样对证券市场了解和接触并不太多的投资者。从１９９１年开始到现在，尽管股票的发行方式经历了一个不断变革的过程，先后采用过限量发售认购证的方式、无限量发售认购的方式、与储蓄存款挂钩的方式、全额预缴款、上网竞价、上网定价等多种方式，发行制度也由最早的额度审批制转为更符合市场规律的核准制。在定价方式上也经历了固定市盈率、网上、网下询价以及市场化竞价等。但是这些并没有丝毫影响一级市场能获得较高和没有风险的收益。
有关资料显示，一级市场上的投资收益率１９９７年为９５％；１９９８年４０％；，１９９９年２５％，２０００年２０．６７％。即使是在去年下半年股市大幅下跌，新股发行一度停止的情况下，一级市场的收益率仍接近１０％。而同期的银行存款利率（１年期），１９９７年为７．４７％；１９９８年５％左右；１９９９年３％左右；２０００年２．２５％；２００１年不足２％。虽然收益率呈递减的趋势，但尤其相对于二级市场的参与者，在１９９７年、１９９８年和２００１年三年股票指数还处于下跌之中，大部分都处于亏损状态下，仍然是很高的且没有任何风险。
由于上市公司基本面和政策面的扑朔迷离，不少的证券机构并不看好今年的股市行情。但相反的，一级市场的收益率却被不少机构认为是有保证的。不久前，银河证券发表的一份报告预测，２００２年新股申购资金将稳定在３５００至５０００亿元之间，全年发行Ａ股可能在８５家左右，投资者累计可参加４０次左右的申购，平均中签率为０．２％左右。以新股上市首日平均涨幅在１２５％左右，单只股票的申购收益率在０．２％左右。一级市场的收益率仍将保持在８％左右。其基础在于，至少在未来几年内一级市场仍然会是一个政策性供给小于需求的市场，一级市场股票供求的整体格局不会发生根本性变化，这是一级市场收益的政策保证。
一位业内人士算了一笔帐。中国股市从１００点起步，十年间股指上涨了１６倍多，流通市值增加了１万２千多亿，二级市场的股民大多成了输家。其中上市公司累计募集资金６０００多亿元；国家和券商收取的印花税和获得佣金合计２０００多亿元。而一级市场的投资者通过巨大价差获得的收入，按申购资金收益率，共计盈利将近４０００亿元。如１９９２年上海共发行了２０７万张股票认购证，一级市场大概赢利就多达６２亿元（据测算，每１００份大概获利３０多万元）。谁吃到了股市“奶酪”？
张只能算是吃到了“奶酪”的后来者和幸运者。
一位证券营业部负责人介绍说，他们营业部里有一批这样的投资者。尽管他们的资金量很大，但只用于申购新股。业内人士举了一个例子。银河证券一家在北京规模较大的营业部，其股票保证金余额平常就有１０多亿，高的时候多达几十亿元。据测算，全国的２５００家左右的营业部的保证金余额平均在２－３亿元左右，总数在５０００亿左右。“这其中大部分都是属于专门申购新股的资金。”
按照有关规定，申购新股既不用交印花税，也不用交手续费。“他们的存在，基本上不给营业部带来什么收入。”这位负责人颇为无奈地说，“平时都不来营业部，只有有新股发行和上市时才来。到后来，这些工作都由营业部的工作人员来帮着完成。”
有关机构做过统计，２００１年７月，一级市场申购资金量曾达到创记录的６６１７亿元。而今年首只新股营口港(相关,行情)的申购资金仅为３７００亿元左右。到招商银行(相关,行情)和宝钛股份(相关,行情)发行时，申购资金又达到了５５００亿元。据估计，目前一级市场囤积的资金数量仍在４５００亿元左右。
“这些个人大户并不是一级市场投资者的主力。”某证券公司资产管理部负责人认为。即使证券公司和基金公司也还无足轻重，毕竟券商的闲置资金数量有限，能在１０亿以上的不多，甚至不少券商都不通过申购新股来获利。而且，证券公司接受的上市公司委托理财资金除了少量用于国债投资，主要还是进行二级市场投资，真正申购的并不多。
“许多大型企业尤其是国有企业才是一级市场投资者的主体。”据业内人士透露，这些企业一到有新股发行时，便调集数千万甚至数亿的资金专门用于申购。其中不少企业甚至没有股票帐户，都是临时让营业部提供。资金一部分是企业自有资金，还有相当部分是来源于银行贷款。有研究机构做过测算，一级市场资金量的６０％是短期从银行或财务公司拆借来的。
除此之外，还有为数不少的个人利用自身的特殊关系，从银行贷出款专门用于申购新股。此举在刨去贷款利息以及特别费用后，每年获取的“收入”相当可观。据业内人士透露，在暴利驱使下甚至滋生了一些证券营业部的工作人员挪用股票保证金余额来申购新股从而获取暴利的现象，尽管这并不普遍。
有专家认为，一级市场和二级市场之间的巨大价差以及一级市场的无风险收益是相当多的银行违规资金进入股市的一个重要原因，也是股市特权资金获利的一个重要渠道，这种风险和收益明显不对称的现象明显是不合理的。
而像张先生那样的个人大户只不过算是侥幸地分得了这种并不完全合理的政策的“一杯羹”。新股配售：想象中的“公平”
国外证券市场同样也有一、二级市场，“但是像国内，一级市场无风险和二级市场高风险，有如此的天壤之别还是不常见的。”一位有着丰富国外证券从业经历的人士感慨道。他认为，这主要是由于参与一级市场的主体主要是基金公司和投资公司，注重长期投资，而非短线投机；股票的市场供给量很大；加之信息披露非常详尽、严格，以及执法非常严格等因素。
而国内，则由于市场本身发育的不成熟，如上市公司质量太差和投资者构成比较低端，使投机成为股市主流；尤其新股发行中一直存在着严重行政垄断色彩，从而出现了一级市场的卖方市场特征。新股的发行定价人为因素明显，一、二级市场之间存在过高的、非理性的差价，造成大量的资金盘踞在一级市场进行无风险套利。大规模短期资金的存在，在客观上导致了新股发行定价和上市定价的高风险，形成了新股发行时争抢申购，上市后马上抛出套现的场面。
尽管我国股市二级市场的投资主体大多为中小散户，但是一级市场的申购资金的主体来自机构，因此一级市场大量的无风险收益基本上无缘于中小投资者。其实，一、二级市场的风险、收益不对等的问题一直是证券市场监管者要致力解决的。之前，曾做过新股发行中采取市场化定价、引入法人配售和战略投资者等许多举措，但实行的结果除了更多地带来加重投机和加大风险之外，积极意义并未太多显现。
而新股配售政策的即将实施除了有解决一、二级市场风险、收益不对称，引导一级市场资金进入二级市场，保持二级市场的长久活跃等作用外，更主要的是以此让中小投资者能享受到“新股红利”，从而保护其权益，体现证券市场的公平原则。采用新股配售，应该是在中国股市现有状况下达成这一目的最直接、有效的办法。
只不过，目前证券市场面临的各种问题和矛盾已经到了不能不解决的地步，开始进入颇为微妙的“多事之秋”。如果股市无法出现像前几年那样的市场行情，那么即使采取市场配售，中小投资者能否真正受益还未为可知。
“公平仍然只是在想象中。”一位经历了中国股市太多风雨和变数的投资者不禁这样感叹。
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