不能让阿里巴巴在A股上市

  5月6日,中国电子商务巨头阿里巴巴提交了赴美首次公开募股(IPO)申请,这为近期围绕阿里巴巴上市地选择的问题画上了休止符。阿里巴巴最终可能160亿到200亿美元的融资额,有望成为美国历史上最大的IPO之一。但是,围绕阿里巴巴股权问题的争论,依然在继续。

  作者: 马燃

  5月6日,中国电子商务巨头阿里巴巴提交了赴美首次公开募股(IPO)申请,这为近期围绕阿里巴巴上市地选择的问题画上了休止符。阿里巴巴最终可能160亿到200亿美元的融资额,有望成为美国历史上最大的IPO之一。但是,围绕阿里巴巴股权问题的争论,依然在继续。

  根据最新披露的信息,阿里巴巴的创始人马云持有公司8.9%的股份,为最大个人股东;日本软银公司持有阿里巴巴34.4%的股份,美国雅虎公司持有阿里巴巴22.6%的股份。在管理层持股占少数的情况下,马云推出了合伙人制度。这个制度与美国市场上的AB股制度类似,像美国上市的谷歌(Google)及脸谱(Facebook)均有采用,目的是确保创始人以及管理层,能够在持股有限的情况下完全掌控公司。

  虽然阿里巴巴在招股书中明确表示,合伙人制度和双层股权结构(AB股制度)不同,但是,具体到股权控制方案中,恐怕还是会涉及到AB股投票权的问题,只是这种投票权可能更加灵活,更加动态。在此,我们不妨按照谷歌的AB股制度粗略计算一下。

  如果创始人B股的投票权是公众股东A股投票权的10倍,那么只需要9.1%的持股比例就可以控制整个公司,接近于马云8.9%的持股比例;如果以马云及其创始团队持有13.5%的股份计算,创始团队要控制公司,B股的投票权至少是公众股东A股投票权的6.4倍。

  所以,AB股制度或合伙人制度,让创始管理层以很少的持股比例,控制整个公司成为了可能,这在美国是可行的。但是,这在A股市场可行吗?换句话说,抛开其他的因素不论,单纯从股权安排的角度看,我们能否让阿里巴巴这样的,采用合伙人制度(或AB股制度)的公司在A股上市?

  恐怕不行。毕竟美国证券市场准确规范的信息披露制度、成熟的诉讼制度以及充分的市场流动性,基本上已经保证了公司管理层难以恣意妄为。一方面,美国证券市场准确规范的信息披露制度,促使上市公司经营更加透明,公众投资者能够获得与大股东同等的信息。

  另一方面,一旦发生了管理层勾结大股东侵害公众股东的利益,任何小股东都可以很轻松发起集体诉讼,监管层也会迅速跟进,严格执法。因此,尽管阿里巴巴采用了合伙人制度,但是一旦上市,假如阿里巴巴发生了侵害公众股民的事件,美国公众股民就可以很快通过发起集体诉讼,维护自身的利益,而美国监管者也会积极维护公众股民的利益。

  显然,这在目前的A股市场是难以实现的。在A股市场,对大股东和管理层监管不足,很容易发生大股东坑害小股民的事件。而一旦发生这种事件,小股民在集体诉讼方面却面临着诸多障碍,例如近期的光大证券、昌九生化、*ST长油等,小股民都面临着索赔无门的境地,监管层更是睁一只眼闭一只眼,小股民的利益很难得到切实的保护。

  从这个角度来看,即使监管层能够通过审核,我们依然不能让像阿里巴巴这样的采用合伙人制度(或AB股制度)的公司在A股上市。这不是因为阿里巴巴不够好,而是我们的制度监管达不到。

  在A股市场发展这么多年以来,我们总是在问:为什么像百度、腾讯、网易、新浪等这样优秀的互联网公司,不能在A股市场上市?而在A股上市的这些科技公司,要不刚上市业绩就变脸,要不上完市创始人就老想套现。甚至连马云也不能“免俗”,老是从华谊兄弟(300027.SZ)套现来“改善生活”。

  坦率的讲,今年来,A股市场监管层在审核方面的努力不可谓不尽心,从去年到今年,A股IPO制度,改了又停,停了又改,总是难以达到理想的要求。一个简单重启的问题,甚至还出现了“半夜鸡叫”的怪事。而即使按照最新的改革思路看,问题依然多多。

  两相比较来看,美国上市制度那么宽松,却能够诞生那么多优秀的科技公司,而中国上市制度那么严格,却怎么也诞生不了几家优秀的科技公司。这个时候,监管层是不是更应该换种思路?是不是应该将更大的精力放在保护公众投资者的利益上面?

  或许,采用什么样的上市制度并不重要,而真正重要的是,这个市场能不能真正保护公众投资者的利益。当一个市场真正开始保护公众投资者的利益时,我们相信会有更多像阿里巴巴这样的公司在A股市场出现。

  (作者系前瞻产业研究院分析师)

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