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鲍保胜:股市发展面临着两条路
2003年1月29日09:34   [ 鲍保胜 ] 机构:[ 搜狐财经 ]
  尽管我国十多年来的股市,目前脱离股市本色还比较远,但是正象我国的计划经济必然走向社会主义市场经济一样,股市也必然向完全的市场化发展,我国股市目前的非规范化、非市场化的现象终将改变。

  然而,怎样使我国股市走向规范化、市场化,目前已陷入困境的股市却面临着两条路的抉择。这两条路简单地说,一条是还权同股同权之路,而另一条则是崩盘重来之路。

  谓之还权同股同权之路,就是尊重我国股市发展的历史事实,反思我国股市的非市场化的制度缺陷,对原先失公的、非市场化的股权设置模式实事求是地进行纠正,把国有股、法人股已侵占的权益还给公众股,实行真正的同价同股、同股同权,结束市场割裂、股权扭曲、一股独大的状况,把股市建成真正公开、公平、公正的既是公众直接投资的场所,又是具有良好盈利能力并且需要资金的企业以比较低的成本、比较有效地融到资金,以支持企业的发展的场所。

  我国股市目前陷入困境,究其原因是股市脱离股市的本色比较远,股市还不能是一个“公开、公正、公平的股市”,上市公司也还不都是“有良好盈利能力并且需要资金的企业以比较低的成本、比较有效地融到资金,以支持企业的发展”的,也就是说还不是一个有效的直接投资和直接融资场所。之所以股市如此处境,根本的又是由我国一直以来的“非全流通”的股权设置制度决定的。流通与否实际上只不过是表面现象,实质是股权的差别,我国股市的“非全流通”现象,实际上反映的是上市公司股权的分裂和扭曲。流通的公众股与非流通的国有股、法人股,既不同价,也不同股,更不同权,其实质是出资少的非流通股占有多数的股份,而出资多得多的公众流通股却只享有少数的股份,实际上是发起人股占有了公众股的资本权益。

  正是这种分裂和扭曲的股权设置,目前的股市里还出现了许多现象,如一方面是上市公司热衷于脱离价值的高价配股、高价增发,而另一方面公众流通股则逢增必跌、逢配必跌,并且增发、配股的价越高公众流通股被侵占掠夺的损失就越惨。还有,我国目前的股市里,虽然法律规定的是同股同权、同股同利,可是实际上根本就不可能是同股同权、同股同利。最明显的是股东的资本进入公司后,作为发起人股的国有股、法人股马上就“增值”,而公众股却很快就被稀释而贬值。例如用友软件(相关,行情)发行公众股后,法人股占有的资产权马上从8400万元增加到了7。5亿多元,而公众股出资9。17亿元到公司后,享有的资产权只剩了2。5亿元,因此这一年的分红,法人股一下子拿走了4500万元,而公众股只得了1200万元(除税后),法人股的收益率是公众股的30多倍。

  总之,投资者只是事实上的被“圈钱”的对象,这种股权设置模式下的股市不可能是真正的投资场所,而更象是一个“圈钱陷阱”。当这一股市真实面貌在最近两年股市的不断暴跌中为人们逐渐认识后,原先满腔热情的广大投资者的信心受到了前所未有的动摇,也使我国股市处于目前的困境之中。可以说,“非全流通”的股权设置作为我国股市非规范化、非市场化的主要结症,已是困扰我国股市健康稳定发展的严重障碍。而要使我国股市走出困境,避免危机,最迫切的是改变“非全流通”的股权设置制度,并对历史形成的扭曲的股权进行纠正,改变“圈钱陷阱”的现状。

  改革“非全流通”的股权设置制度,一方面是新股实行“全流通”发行,同股同权的前提必定是发行价与股份的实际价值非常接近,发行后上市流通的价格也不会脱离发行价太远。另一方面,对历史形成的扭曲的股权进行纠正,实质就是把国有股、法人股通过高溢价发行侵占的资本权还给公众股,真正地实行同股同价、同股同权(包括全流通)。

  若能走这条路,由于还股市为“公开、公正、公平的股市”,投资者能成为真正的投资者,权益能得到保护,从而必将极大地激发投资者的热情,恢复和增强投资者的信心,我国股市将从此摆脱市场割裂、股权扭曲的困境,而迎来一个蓬勃发展的新时代。

  但是这条路目前还存在很多障碍,特别是目前还有很多人的观念正在堵死着这条路。首先,有些人从来就不认为发起人股占有了公众股的资本权益,他们总是认为我国脱离实际价值的高溢价发行股票是无可非议的,认为国外也有高溢价发行,认为再高的发行价都是得到市场的认可才发行出去的,因此发起人股发行公众股以后的净值的迅速增值也是正常的,认为这是“合法”的。因此,要国有股、法人股退出侵占的权益还给公众股,在他们看来是不可思议的。在这里,他们无视一个基本事实,那就是我国股市的高溢价发行都是以发起人股的不能与公众股一样上市流通为前提的,如果我国股市不是“非全流通”的股权设置,新股能是如此普遍的高溢价发行,能出现发起人股占有公众股资本,会出现如此悬殊的资产收益率吗?全流通的中国石化(相关,行情),1。4元的净资产值的股份能以4。22元发行吗?1。2元资产的用友软件股份全流通的话,36。68元的价格还能有人要吗(同是软件行业的金碟国际在香港发行价格只有1。06元,至今的股价还是1元多)?

  其次,有些人总是认为上市公司股份的每股净资产有多少,国有股、法人股的权益价值也应该是多少,而忘记了上市公司的每股净资产值只不过是不同股份出资的平均数而已。如果公司股份的每股净资产作为衡量股票的价值标准,那么在我国股权扭曲的公司里,那也只是不同股份的价值的平均数。如果把不同悬殊出资的股份的权益都平均计算,那么公众股东购买股票是为了投资的,还是心甘情愿地给发起人股东送钱的?那么我国的股市还有什么公平、公正可言?股份的最基本的权益就是资产权,如果把不同且如此悬殊出资的股份滥用“同股同权”原则,将它们的权益平均,岂不跟“共产风”一样了吗?

  还有,在一些人看来,国有股、法人股通过高溢价发行公众股,从而提升公司股份的每股净资产,是自身股份的理所当然的增值,占有公众股的这些“便宜”,是实现保值增值的措施和途径,而如果放弃对公众股已有的权益侵占,就被说成是资产的流失。这种观念的存在,又怎能使公众股与国有股、法人股同股同权呢?

  正因为有这种种障碍,还权同股同权的路并不一定能走得通。而另一条危险的路就必然摆在人们的面前,那就是崩盘重来的路。

  这另一条路即是无视现行非市场化的、失公的股权设置模式和发行方式的事实,抱着国有股、法人股对公众股权益侵占的既得利益不放,一方面维持着“非全流通”的股权设置模式,继续目前高溢价的新股发行,将一个个脱离价值的“泡沫”推向市场,另一方面又以所谓的“市场化”的形式,让公众股的价格在上市后的交易流通中,向被市场认定的价值定位自然地不断地回归。实际上,最终的趋向是股价向已被摊平的公司的股份实际价值靠拢,以最终剥夺公众股的权益为手段实行“同股同权”。当公众股的价格在“回归”到股份的实际价值的时候,这时公众流通股的价格也与国有股、法人股的转让价格趋向一致,才是股市不再下跌的时候,这时即使国有股、法人股也上市流通,公众股市场与国有股、法人股转让市场实行“并轨”,由于有股份价值的支撑,股价也不应该再下跌,这时股市的“全流通”也就成了水到渠成的事了。

  近两年来我国股市实际上走的正是这条路,股市已经跌去了40%。如果继续走下去,那么我国股市将出现最悲惨的历史,目前的股市还将继续暴跌,不但老股的平均价格还将下降一半左右(目前我国股市平均的每股净资产值是2。5元左右,而公众流通股按2002年12月31日当日成交股票的平均每股价格是5。60元),而且新股的发行价也将逐渐向资产净值靠拢。因此,这条路可以说是股市崩盘重来的路。如果我国股市沿着这条路走下去,现有的在“非全流通”股权设置制度下的投资者将成为中国股市作出最悲惨牺牲的一代。

  两条路是截然不同的,它们付出的代价也不可能相同。还权同股同权的路,虽然国有股、法人股要放弃一些既得利益,但是换取的是股市公平、公正,回报是投资者的投资热情,是股市的真正发展,并必将推动国民经济的发展。而崩盘重来的路,虽然国有股、法人股获取了一些暂时既得利益,但是作出牺牲的不仅仅只是公众投资者,股市的动荡反复,还可能引发金融风险,同时还延误股市在优化资源配置方面的作用的发挥,以至拖累国民经济的发展。

  目前股市正在迷惘中等待,投资者也在迷惘中等待。由于我国目前的股市仍是“政策市”,股市的发展走哪条路,也完全取决于管理层决策者的政策取向,然而人们有多少不是希望能走还市场公平、公正,唤起投资者信心的路,而不是彻底毁灭投资者信心、让股市崩盘再重来的动荡之路。

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