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华晨财技
http://business.sohu.com/
[ 王济武 龚志良 张信东 周宏波 林弋茹 ] 来源:[ 新财富 ]
Stock Code:600653
  在中国加入WTO之前,“华晨”的财技空间已经延伸至百慕大、英属维尔京群岛、美国、香港,再转回内地,完成了一轮回归。其利用境内外差异所展现的财技令人惊叹。本文将特别关注其利用境内外差异的股权设计、运作,及其筹资手段。

  十多年前,在中国证券市场刚起步之时,“华晨系”便通过境外注册公司,再回国合资成立“金杯客车”。然后将“金杯客车”资产注入境外新的注册公司“百慕大华晨汽车”,在美国上市,筹集资金8000万美元。

  在美国两次配售未成功,融资功能逐渐减弱时,华晨又将“百慕大华晨汽车”在香港二次上市,融资13亿港元。

  在中国证券市场逐渐成熟时,“华晨系”又将资本空间移至国内,通过控股“华晨集团(相关,行情)”、“金杯汽车(相关,行情)”等上市公司,再次筹集资金10亿余元。

  今年2月6日,仰融以“华晨集团”董事长的身份持有上市公司665万股,成为“华晨集团”的第三大股东,并有意成为第一大股东。

  下面我们看看“华晨系”是如何一步步展开它的财技的。

  

  境外注册再回国投资,涉足“金杯客车”

  我们所看到的最早的“华晨系”,是境外注册的两家公司。从股权结构上看,这两家公司都由仰融控制。如图1,一家是1990年在百慕大(Bermuda)注册成立的“华晨控股有限公司”(Brilliance Holdings Ltd.,下称“百慕大华晨控股”)。仰融作为董事长,“百慕大华晨控股”100%股权由其代国家国有资产管理局持有。

  另一家则是1991年2月仰融与郑金海以个人名义在香港注册的“华博财务公司”(下称“香港华博”,Broadsino Finance Co. Ltd.)。公司注册资金1000万港元,其中仰融占70%股权(如图1中的2)。

  这两家境外公司随后陆续与“金杯汽车”展开股权合作。先是1991年上半年,在“沈阳金杯汽车股份有限公司”(下称“金杯汽车”)进行股份制改造准备在国内A股上市时,“百慕大华晨控股”认购其法人股(“百慕大华晨控股”在“金杯汽车”(600609)1993年年报中,共持有“金杯汽车”2507万股法人股,占总股本3.02%;在1994年年报中,则在大股东名单中消失)。

  随后,在1991年7月,“香港华博”与“金杯汽车”、“海南华银国际信托投资公司”(下称“海南华银信托”,Hainan Huayin International Trust&Investment Corp.)合资成立了“沈阳金杯客车制造有限公司”(下称“金杯客车”),当时注册资金约为3000万美元,三家公司分别持有25%、60%和15%(如图1中之4)。

  大家注意,这个“金杯客车”,则是“华晨系”日后不断进行资本运作的主要资产。

  更值得注意的是,“华晨系”的操作方法:“百慕大华晨控股”及“香港华博”先在海外注册,然后再回国投资、持股。操作者的用心我们不得而知。显而易见的事实是,可充分利用百慕大等地的特殊性,避税。而且以外资公司身份投资,还可以根据“中外合资企业”的有关规定享受税收、付款方面的优惠。

  同时,境外注册公司,在解决收购资金方面,有着非常灵活的处理方式。

  

 

 

专家分析之一

  “华晨系”初期可以使用的资金解决方式

  我们无从知道早期“华晨系”资金的具体解决办法,在这里,我们仅对“华晨系”当时可以运用的金融工具进行介绍。

  早期“华晨系”下的“香港华博”,持“金杯客车”的股份比例25%,这是外商投资中国企业并可以称为中外合资企业的下限。按“金杯客车”3000万美元注册资本计算,“香港华博”需出资:

  3000万美元×25% = 750万美元

  按当时的“中外合资企业法”,“香港华博”第一次到位资金最低只需:750万美元×25% = 187.5万美元,欠余资本可在3年内分步到位。

  因此,当时“香港华博”只需实质出现金187.5万美元,先获得“金杯客车”25%股权,即拥有三年的“借鸡生蛋”时间。

  在“华晨控股”操作“金杯客车”相同时期,印尼商人黄鸿年注册的“中策”充分运用这一策略,收购了“太原轮胎”、“北京五星啤酒”和泉州市国有企业,并分别在美国纽约、加拿大多伦多上市。

  事实上,即使“华晨系”当时没有187.5万美元现金,如果利用香港的货币市场和资本市场,还可以获得更多的资金支持。比如:

  1.“抵押贷款”

  “香港华博”收购的25%的“金杯客车”股份是实实在在的实物资产,香港银行(或持“放款牌”的财务公司)一般给予70%的抵押贷款,即“香港华博”收购“金杯客车”25%股权的自有启动资金最低只需:

  187.5万美元×30% = 56.25万美元

  2.“过桥贷款(Bridging Loan)”

  另一种可以采取的办法是,如果“香港华博”的收购立志于三年内上市的话(不过,在当时境外上市是难以想像的),它的“海外投资银行”伙伴可以提供“过桥贷款”帮助,即投资银行先借56.25万-187.5万美元给“香港华博”,待“金杯客车”上市之后还贷。

  在中国,由于券商不得从事商业银行业务,因此不能进行此项业务。美国商业银行也不能从事该业务。但海外投行尤其是欧洲投行是可以投行与商业银行混合经营的。香港的相关业务更为简便。“北京控股”(香港上市公司)上市和“北京四通”管理层收购(MBO)时,摩根士丹利就曾向他们提供过渡性融资安排。

  

  另一方面,“华晨系”在百慕大等地区注册公司并回内地投资,为以后的财技运用—将这些资产海外上市、增资扩股、资产转让等,提供了便利。

  “华晨系”若在内地注册公司,想到海外上市,就不得不涉及到将资产转移到海外的问题。这对于汽车业这一高度受保护行业,想解决这一问题是难以想象的。“华晨系”通过在境外注册公司,有效回避了此类问题。

  这些在其后“华晨汽车”上市前的系列操作中得到了体现。

  

  

  专家分析之二

  境外转让母公司,方便了合资公司的重组

  若一家国外公司想和中国内地公司在内地设立一家合资公司,如果采取直接合作,发展到一定阶段,转让合资公司极不方便。

  因为根据中国对中外合资企业的有关规定,必须在中国办理企业股东变更手续。由此涉及到工商、地方政府、合作方主管部门,以及中国对不同行业的公司变更的不同规定,这些对国外公司来说都是繁琐和不确定的。

  若先在百慕大设立一家离岸公司,通过离岸公司与中国公司合作,这些问题就变得容易解决。

  一旦国外公司想转让合资公司股权,并不需要在国内作任何变更,只需在境外将离岸公司股权转让,从而间接转让合资企业,回避了在中国内地的办理过程。

  

  境外注册“华晨汽车”,控“金杯客车”51%股权

  1992年前十个月,“华晨系”展开一系列资本运作,实现了纽约上市。

  首先成立了“香港华晨集团控股”。1992年3月,“金杯汽车”上市前,仰融与“百慕大华晨控股”各出资1万港元、4999万港元成为“香港裕港国际有限公司”(Richcorp International Ltd)变更后的新股东,分别持有0.02%、99.98%股权。变更后的新公司改名为“华晨集团控股有限公司”(Brilliance Group Holding Co. Ltd.,下称“香港华晨集团控股”)(如图2中的1)。

  两个月后,“香港华晨集团控股”联合另三家机构发起成立了“中国金融教育发展基金会”。1992年5月,“中国金融教育发展基金会”(The Chinese Financial Education Development Foundation)(下称“金融教育基金会”)成立。这一基金会是非政府、非盈利性组织,由“香港华晨集团控股”、“中国人民银行教育司”、“中国金融学院”以及“海南华银信托”共同赞助成立(据“百慕大华晨汽车”纽约上市招股书,如图2中的2)。

  自此“金融教育基金会”成为“华晨系”主要控股机构之一,一个月后,它成为“百慕大华晨汽车”的股东。“华晨中国汽车控股有限公司”(Brilliance China Automotive Holdings Ltd,简称CBA,下称“百慕大华晨汽车”)1992年6月在百慕大注册(如图2中的3)。

  这个“百慕大华晨汽车”就是日后在纽约上市的公司,在它成立后的两个月内,就被注入“金杯客车”51%的股权,为上市做好准备。1992年6月,“百慕大华晨汽车”受让了“香港华博”、“海南华银信托”持有的“金杯客车”共40%的股权(如图2中的4);8月,受让“金杯汽车”持有的“金杯客车”11%的股权(如图2中的5-2)。同时,“金杯汽车”也获得“百慕大华晨汽车”21.57%的股权(如图2中的5-2)。

  对于“金杯汽车”来说,这次股权运作之后,其所持“金杯客车”的股份并没有变化,仍是60%,只是11%的直接股权变为间接股权。变更后的股权为:直接持股49%,通过“百慕大华晨汽车”间接持股21.57%×51% = 11%,共60%。

 

 

 

 专家分析之三

  “中国金融教育基金会”的便利之处

  “金融教育基金会”的特殊性,和“百慕大华晨控股”的海外功能相类似,便于进行换股、合并、集中股份。

  由于中国公司法50%净资产投资的限制,这导致中国一般无纯粹的控股公司,除非国务院特批。在“英属维尔京群岛”(BVI,British Virgin Islands)或“开曼群岛”(The Cayman Islands)家常便饭的重组在中国则颇费周折。而类似“金融教育基金会”是一个在中国避开这些限制非常不错的方式。

  “中国金融教育基金会”这样的机构拥有以下便利:

  1.避开“控股公司”的障碍,成为实质上的“控股机构”。

  2.由于“金融教育基金会”的出资中,“香港华晨集团控股”提供了绝大部分。在国内,根据隶属关系以定资产,即资产属国有资产;而在国外,会计师则可根据“实际出资”认可为“香港华晨集团控股”的资产。“金融教育基金会”在国内的股本状况并不影响“香港华晨集团控股”在海外的资产运作。可谓资产会计领域的“一产两制”。

  

  专家分析之四

  “百慕大华晨汽车”解决海外上市三大问题

  海外上市有三个关键因素:优质的核心业务与资产、资产出境(H股除外)以及海外投资银行包销(underwriter)。

  在资产出境问题上,“华晨系”是先在境外注册,再到国内投资。因此避开这个问题。

  在投行包销方面,中国A股上市与海外上市差别较大:1992年时,A股为“审批制”,需要“额度”,而海外上市关键是投资银行有兴趣有能力“包销”(“类核准制”);国内上市分法人股、国有股、流通股,国外上市均为流通股(大股东一般有1年的禁售期);国外上市包销费用可谈判。

  仰融利用了这些差别。首先选择“第一波士顿”(The First Boston Corporation)、“美林证券”(Merrill Lynch & Co.)以及“索罗门兄弟”(Salomon Brothers Inc)三家著名投行联合包销。作为对投行的回报,包销佣金为7%,这高于一般2.5%- 3%的水平。由于是第一只在美国上市的中国股,“百慕大华晨汽车”的市盈率达20倍,并成为许多基金投资组合的一部分。

  在核心业务上,“百慕大华晨汽车”有以“金杯客车”为核心的资产。唯一的问题是,只能从“华晨系”手中获得40%股权,按西方会计准则,不可以与“金杯客车”财务并表,即不可以以“金杯客车”为主体资产上市。

  正是这个原因,才会有上文中提及的1992年6月-8月“百慕大华晨汽车”、“金杯汽车”、“金杯客车”的股权运作。事实上,这些运作对交易各方而言是一个多赢的结局。

  “百慕大华晨汽车”完成了“金杯客车”资产和利润向其转移,由一个“空壳”控股公司转型为可合并“金杯客车”资产和利润的汽车制造公司,完成了上市准备。而且还完成了上市前的股东结构调整,引进了上市公司,也是中国较大的汽车生产商“金杯汽车”作为战略股东,“百慕大华晨汽车”上市前的包装已经到位。

  如果“百慕大华晨汽车”能够上市的话,“金杯汽车”拥有的21.57%“百慕大华晨汽车”股份、49%的“金杯客车”的股份,也将同步得到增值。而且,重组之后,“金杯汽车”依然控制着“金杯客车”60%的权益。

  

  1992年:“百慕大华晨汽车”纽约上市,融资8000万美元

  “百慕大华晨汽车”准备在美国“纽约证券交易所”上市时增发500万股公众股,约占上市后1739万股总股本的28.75%。这样,“金融教育基金会”持股比例变为:78.43%×71.25% = 55.88%,“金杯汽车”持股比例变为:21.57%×71.25% = 15.37%。

  1992年10月9日,“百慕大华晨汽车”在“纽约证券交易所”(NYSE)成功上市(证券代码:CBA)。上市之初,原股东股本1239万余股转为“超级投票股”(Super Voting Share),其余500万股以每股16美元售予美国公众,共筹集资金8000万美元。扣除上市股票包销佣金,“百慕大华晨汽车”净得资金7440万美元。

  “超级投票股”可以拥有比其他同样多的股票更多的投票权。目前,香港等地区已经极少有此类股票,因为对不同的投资者,“超级投票股”存在明显的不公平。但“百慕大华晨汽车”在美国上市时充分利用了当时这一制度。

  

  全力经营“金杯客车”

  作为“中国国有企业概念股”,“百慕大华晨汽车”在“纽约证券交易所”上市初曾在美国引起轰动,并在1992年底作为中国股票代表列为EAFE(欧洲、澳洲及远东的缩写,是美国企业衡量海外市场的重要指数,由摩根士丹利建立)指数股票。

  “百慕大华晨汽车”纽约上市后,“金杯客车”由于经营原因以及竞争激烈而举步维艰,经营状况并不理想(如图3)。

  在种种因素之下,“百慕大华晨汽车”1995年开始接手“金杯客车”管理权。并通过和日本“丰田”的合作推出了“金杯牌SY6480(海狮)系列轻型客车”。借着“金杯海狮”,“金杯客车”迅速扭转局势。“金杯客车”的利润也同步大幅增长(如图4)。“百慕大华晨汽车”从“金杯客车”的经营中获得了稳定的资金来源。

  与此同时,“百慕大华晨汽车不断地进行产业扩张,在国内收购了系列与汽车相关的企业。

  

  “百慕大华晨汽车”美国融资功能渐失

  由于产品、市场、管理等原因,从“百慕大华晨汽车”上市后到1994年,“金杯客车”盈利并不理想。这直接影响“百慕大华晨汽车”的股价表现。即使在1996年开始,“金杯汽车”的状况有所改善,“百慕大华晨汽车”在“纽约证券交易所”的股价也没有较大上涨(如图3、4、5)。

 

国际著名的财经资讯通讯社“彭博社”(Bloomberg)报道了两次“百慕大华晨汽车”配股的新闻。1994年10月8日新闻信息资料说:“‘百慕大华晨汽车’宣布建议私人配售不多于5000万美元之普通股。”此后,1998年7月6日彭博社又报道说:“‘百慕大华晨汽车’宣布建议公开发售800万股普通股。”

  

 

但两次配发皆未能成功。“华晨汽车”首次在纽约上市时,公开发售500万股,当第二次在香港发售时的期初股数亦为500万股。由此也可反映出“百慕大华晨汽车”在纽约上市后,从未集资成功。就是说,其在“纽约证券交易所”的融资功能已基本丧失。

 

 

 
 

1998年:香港资本市场试水

  1998年,仰融等人在“英属维尔京群岛”(BVI,British Virgin Islands)以自然人名义成立了“大威德基金”(Daiweldo Foundation Ltd.)。其中,仰融占80%,苏强、吴小安、洪星及何涛各占5%(如图6中的1)。

  “大威德基金”再在香港成立了“大威德集团公司”(Daiweldo Group Ltd.)(如图6中的2)。

  同年,“百慕大华晨汽车”趁着亚洲金融风暴,以其全资拥有的子公司“Pure Shine公司”名义,低价收购了香港上市公司“欢乐天地”(Whimsy Entertainment Co., Ltd.,1188.HK),持有“欢乐天地”33.69%的股权。随后,“欢乐天地”改名为“圆通科技”(Compass Pacific Holdings Ltd.)(如图6中的3)。

  1999年,“圆通科技”通过配股筹集资金1100万港元。这一融资额与“华晨系”进一步发展的资金需求量仍相去甚远,唯有“百慕大华晨汽车”二次上市。

  2000年8月,“圆通科技”扩股,“大威德集团公司”以现金认购新增股本,持有61.73%股份,成为第一大股东。而“百慕大华晨汽车”下的“Pure Shine”公司股权稀释至12.89%(如图6中的4)。

 
 

 

 1999年:“百慕大华晨汽车”香港二次上市,先后融资13亿港元

  1999年香港已从金融风暴中恢复过来,香港股市也开始成为华晨系的新主上市目标。

  若获得“香港联交所”批准,任何公司都可以在香港作主上市(Primary Listing)/次级上市(Secondary Listing)。如“百慕大华晨汽车”般,向香港联交所申请,香港、美国同为主上市。“百慕大华晨汽车”采用介绍、配售及认购三种方式在香港上市(详情见附文一)。

  “华晨系”利用“纽约股市”与“香港股市”的对接性,决定将“百慕大华晨汽车”在香港二次上市。

  此时,受亚洲金融危机的影响,香港恒生指数表现也一直不理想。至1998年时,香港股市开始逐渐恢复。“华晨系”此时进入香港资本市场(如图7)。

  

“百慕大华晨汽车”在香港上市前,“华晨系”作了三方面准备。

  首先成立“珠海华晨”。1999年4月,在珠海注册成立了“珠海华晨控股有限责任公司”(下称“珠海华晨”),注册资本6亿元,公司法人代表仰融。“珠海华晨”由“中国金融教育发展基金会”及其全资子公司“上海华晨实业公司”(下称“上海华晨实业”)分别持股90%、10%(如图8中的2)。

  二是“珠海华晨”受让“金杯汽车”持有的11.5%“百慕大华晨汽车”股权。在“珠海华晨”成立同时,“金杯汽车”将手中200万股“百慕大华晨汽车”的股份,以6.10美元/股的价格转让给“珠海华晨”,转让价1220万美元。这样,“金杯汽车”对“华晨汽车”持股比例从15.37%下降到3.87%(如图8中的3)。

 

 三是“百慕大华晨汽车”作了数次送红股、扩股及股权重组,以方便于香港上市。如表1,在1999年7月和9月两次送红股。

  1999年10月,“百慕大华晨汽车”香港上市,集资6.5亿港元。经“里昂证券有限公司”(Credit Lyonnais Securities (Asia) Ltd)、“中银国际亚洲有限公司”及“大福证券有限公司”(Tai Fook Securities Co.Ltd)承销,“百慕大华晨汽车”(1114.HK)作全球第二次配售(第一次在纽约)及在香港公开发售。以每股29.53港元的价格集资约6.5亿港元(如图8中的4)。上市后,“百慕大华晨汽车”于香港及纽约两地主上市。

  “百慕大华晨汽车”在香港上市半年后,就取消了纽约主上市地位。一般保荐人通常不主张公司在多地同时上市,因为公司要同时符合各地的上市要求。2000年4月,“百慕大华晨汽车”将原为“美国普通股”转换为“美国存托证券”(ADS,American Depositary Shares,一般又可称ADRs)(见附文二),这样既能减省费用又能使美国的股票继续流通。

  

  打造“中华轿车”

  1997年成立的百慕大“中国汽车公司”孕育了华晨系“中华轿车”雏形。“中国汽车公司”(CAC,China Automotive Company,以下称“百慕大中国汽车”)是“百慕大华晨控股”1997年在百慕大注册成立的全资公司(如图9)。“百慕大中国汽车”与海外有名的轿车厂商建立有合作关系,并保存了知识产权。在这方面,华晨雇用了意大利有名的汽车设计公司“Italdesign S.P.A”,这是一家首屈一指的欧洲汽车及工程公司。汽车测试方面则雇用了“The Motor Industry Research Association”。

  “百慕大中国汽车”的这些技术和设计成熟后,2000年12月以6.81亿元人民币的价格出售给“金杯客车”(如图9)。这些技术和设计正是目前华晨旗下“中华轿车”的雏形。同时“百慕大中国汽车”及其母公司也获得6.81亿元人民币现金。

  股市投资看中前瞻性,只要有人相信这个概念,就能集资。产业与金融运作的关系是项目越大,集资越多。

  为了进一步推进“中华轿车”项目,华晨系又在宁波和绵阳建立了零部件供应体系(如图9),并和清华大学合资组建“清华汽车工程研究院”。

 

 同时,香港集资后的“百慕大华晨汽车”又继续收购其他汽车零部件企业,华晨的“汽车体系”也初具规模(如图10中的2)。2000年,“中华轿车”正式下线。

  

  

“华晨系”控股“申华实业”

  “珠海华晨”收购“君安投资”,通过它间接控股“申华实业”。1999年4月“珠海华晨”注册成立,随后一个月内,不仅参与了“百慕大华晨汽车”香港上市前的股权运作,同时又与“上海华晨实业”一起共同收购“深圳君安投资有限公司”(下称“君安投资”)。“珠海华晨”与“上海华晨实业”各受让“君安投资”90%、10%股权(如图10)。

  而“君安投资”又是上海上市公司“上海申华实业股份有限公司”(600653,下称“申华实业”,1999年11月更名为“华晨集团”)的第一大股东,持有其15.19%的股权。

  

  专家分析之五

  收购“君安投资”

  (1)“申华实业”是当时少有的“三无概念股”,变现力极强,当时被投行称为国内理想的“融资壳”。拥有15.19%股权,就可以获得上市公司80%多的股东参与配股送来的现金流。换言之,花数千万元现金就可以得到上亿甚至几亿元的“回报”。

  (2)“申华实业”配股条件较合适,具备相当的融资能力(见附图)。

  我们目前无法判断“珠海华晨”在收购“君安投资”中的是否完全以现金一次性支付。以当时“申华实业”的市价,“珠海华晨”收购成本估计约为6亿元庞大的资金需求。

  

  关联交易提高利润,配股募资10亿元

  “申华实业”在“君安投资”被转让前,就通过了增资配股方案,募集的资金可达6.12亿元,但最终没有得到批准实施。

  “华晨系”进入后,继续推出配股方案,准备将配股资金用于收购“百慕大华晨汽车”股份。但当年配股计划未能实施。只是在1999年4月向全体股东按每10股派送红股5股,同时以资本公积金每10股转增2股的比例向全体股东转增股本。

  利润成为“申华实业”配股实施的关键。1999年,围绕“申华实业”的关联交易不断展开,账面利润大幅提升。

  “申华实业”在1999年5月成为“金杯客车”全国总代理。至当年底,“申华实业”就销售金杯客车22026辆,实现销售收入23.65亿元,实现利润3243万元,约占“申华实业”当年利润总额的15%(如图11中的1)。这一授权也使“申华实业”拥有了一个较稳定的主营业务收入、现金流量和利润来源(如表2)。


  

  以1元价格获得“上海华晨生物技术研究所”80%的权益收益。1999年6月2日,“申华实业”以1元的价格从“上海华晨实业”受让“上海华晨生物技术研究所”80%的权益收益(该研究所是“上海华晨实业”1996年7月与“第二军医大学”联合建立。当时“上海华晨实业”投入200万美元和300万元人民币,享有80%权益,“第二军医大学”以人才和科技投入,享有20%的权益)。此项转让,“申华实业”当年共获得权益收益711万美元,计人民币5888万元,占其当年利润总额的27%(如图11中的2)。

 

 

股权置换,当年获收益2438万元。当年9月和11月,“申华实业”先后将所持的“上海申华商务大酒店有限公司”90%的股权与“珠海华晨”所持的“铁岭华晨橡塑制品有限公司”95%的股权进行置换,之间的差额均以现金互相支付。这项交易中,“申华实业”发生置换成本7091万元,交易价格为9529万元,置换收益2438万元,约占当年“申华实业”利润总额11%(如图11中的3-1)。

  

“沈阳华晨东兴”股权两次转手,“申华实业”下属全资公司共获收益8600万元。1999年10月29日,“申华实业”的两家全资子公司(“上海五龙汽车零部件投资有限公司”和“上海华安投资有限公司”)共同受让“华晨系”两家控制性公司(“上海华晨实业”与“华晨中国汽车零配件控股有限公司”-注:后者在百慕大注册,董事长为仰融)共同持有的“沈阳华晨东兴汽车零部件有限公司”(下称“沈阳华晨东兴”)100%的股权,受让价格为3500万元(“上海五龙汽车”出资2625万元,占75%股权,“上海华安投资”出资875万元,占25%股权)(如图11中的4-1)。

  一个月后,12月1日,“沈阳华晨东兴”的股权再次转手。“上海华安”和“上海五龙”共同以1.21亿元的价格将“沈阳华晨东兴”全部转让给“KEY CHOICES GROUP LIMITED”(一家注册于“英属维尔京群岛”的投资公司)。此次交易,两公司共实现的投资收益达8600万元,其中“上海五龙”实现税后利润5478万元,加上“上海华安”估计为1826万元的利润贡献(年报未披露该项,假定“上海华安”所得税率与“上海五龙”相当,则此笔交易获得税后利润约为5478/75%×25%=1826万元),“申华实业”因此间接实现收益估计为7305万元,占当年利润总额的33%(如图11中的4-2)。

  

以上的系列交易收益,相当于“申华实业”1999年利润总额的八成多。当年,“申华实业”的净资产收益率由上一年的10.13%跃升至23.17%,增长128.7%(如表3)。

 

 1999年11月,“申华实业”被改名为“上海华晨集团股份有限公司”(下称“华晨集团”)。

  “华晨集团”全资子公司收购的两家公司,当年利润丰厚。2000年5月31日,“华晨集团”的全资子公司“上海五龙”分别出资5700万元和300万元收购了“宁波敏孚机械有限公司”(下称“宁波敏孚”)51%和“上海敏孚汽车饰件有限公司”(下称“上海敏孚”)51%的股权(如图11中的5-1)。当年,“宁波敏孚”实现利润442万元,“上海敏孚”实现利润2557万元。

  

一年后,这两家公司连同“铁岭华晨”的股权被高价转让,“华晨集团”获巨额收益。2001年3月,“上海五龙”及“华晨集团”同时将旗下的“宁波敏孚”51%股权、“上海敏孚”51%股权,以及1999年关联交易受让的“铁岭华晨”95%股权都转让予“沈阳奉天汽车技术开发有限公司”(下称“沈阳奉天”)。

  其中,“铁岭华晨”的转让价为2.47亿元,可获得投资收益为1.1亿元。“宁波敏孚”和“上海敏孚”的转让价分别为8670万元和5100万元(如图11中的5-2),“上海五龙”可获得投资收益共为6497万元。可以料想,这一交易的利润,占“华晨集团”2001年净收益的比重不轻(至截稿止“华晨集团”2001年年报还未公布)。

  2001年2月,“华晨集团”实施配股成功,共筹集资金10.4亿元。

  

  变更募集资金投向,收购“一汽金杯”股权

  “华晨集团”成功配股,使得其在国内的诸多运作有了较为充裕的资金。“华晨集团”首先做的就是收购“一汽金杯”(600609)(即“金杯汽车”,在1995年2月至2001年5月间称“一汽金杯”)的股权。

  根据“华晨集团”配股说明书,募集资金原定投资4.35亿元对“上海华晨生物技术有限公司”增资;投资3.65亿元对“上海五龙”增资;投资2.18亿元对“华晨国际医院”增资。而在配股3个月后,“华晨集团”董事会便发布了募集资金投向变更的公告,其中将7.22亿元用于收购“金杯汽车”28.2%的股权(如图12中的2)。

  “一汽金杯”早在2000年11月就转让过一次股权。“一汽集团”将手中大部分法人股分别转让。其中,“沈阳市汽车工业资产经营有限公司”(下称“沈阳汽车资产经营公司”)以4.9亿元购入“一汽金杯”(600609)29.9%股权,成为第一大股东;“沈阳新金杯投资有限公司”(下称“沈阳新金杯投资”)则以1.8亿元收购其11%股权(如图12中的1)。

  值得注意的是,“一汽集团”两次转让股权价格根据以上计算,约为每股1.514元。“一汽金杯”(600609)2000年中报显示,每股净资产为1.9488元,调整后的每股净资产为1.3776元。8月19日发布中报更正,指出调整后的每股净资产应为1.4039元。而2000年年报中显示,每股净资产为2.3432元,调整后的这一数据为1.8677元。

  半年之后,“沈阳汽车资产经营公司”将17%“一汽金杯”(600609)股权,以每股2.3432元的价格,共4.35亿元,转让给“华晨集团”(600653)。只用了半年时间,“沈阳汽车资产经营公司”获取5403万元((2.3432元/股—1.514元/股)×18575.35万股)的差价。

  而“沈阳汽车工业股权投资公司”也将自己持有的11.2%的全部股份同样以每股2.3432元,共2.9亿元的价格,转让给“华晨集团”。

  这样,“华晨集团”持有“一汽金杯”28.2%股权,成为第一大股东,并将其更名为“金杯汽车”。

  

  专家分析之六

  “华晨系”为何如此看重“金杯汽车”

  “金杯汽车”是“华晨系”10年来所有资本运作的根基。

  1995年2月,“一汽集团”通过受让“金杯汽车”(600609)第一大股东“沈阳国有资产管理局”股权,成为新的第一大股东。之后将上市公司名称由“沈阳金杯”改为“一汽金杯”。这一事件使得“华晨系”的主动权掌握在他人手中,潜在风险巨大。

  此次“华晨集团”共获得“一汽金杯”28.2%股权,成为其第一大股东,为“华晨系”此后的操作吃了颗“定心丸”。随即“一汽金杯”再次改回原来的名字:“金杯汽车”。

  这里值得再次回顾1999年3月“一汽金杯”将手中的200万股“百慕大华晨汽车”以6.10美元/股的价格转让给“珠海华晨”的交易。事后证明,“一汽金杯”获得3842万元超额收益。

  以“一汽金杯”当年的净利润2.21亿元计算,当时的第一大股东“一汽集团”套现占全年盈利的45.67%。

  “珠海华晨”想以高价在“百慕大华晨汽车”香港上市前购回“一汽金杯”所持股份。虽然转让价格是根据该股票转让日前一周在美国股市的一周平均价确定的,但半年后,1999年10月22日,“百慕大华晨汽车”香港上市时配售价格为29.53港元,以近年美元对港元的汇率1:7.8算,约为3.78美元/股。“珠海华晨”受让200万股的价格,实际上比“华晨汽车”香港上市时的市价还要高出2.32美元/股,即“一汽金杯”获得“超额收益”约为464万美元,约合人民币3842万元。

  

  “华晨系”参股金融机构及医药公司

  “华晨集团”除了继续巩固传统的汽车制造和零部件行业外,开始向生物医药、电子商务,以及金融业发展。

  参股“广东发展银行”。2001年3月,“华晨集团”和“金杯汽车”分别以每股1.2元的价格,各出资4.1亿元,认购“广东发展银行”增资扩股的34300万股,各持其9.8%股权(如图12中的3-1)。

  设立“民生投资信用担保有限公司”。同一个月,“华晨集团”和“金杯汽车”又分别出资4.4亿元设立“民生投资信用担保有限公司”(下称“民生担保”),各占注册资本的44%(如图12中的3-2)。

  托管“中西药业(相关,行情)”。2001年3月19日,“华晨集团”与“上海医药(相关,行情)(集团)总公司”签署股权转让协议,以每股2.07元共1.07亿元,受让其持有的上市公司“上海中西药业股份有限公司”(600842,下称“中西药业”)5694万股国家股(占总股本26.41%)。由于一直未得到国家有关部门批准此次股权转让,“华晨集团”在3月、6月和10月与“中西药业”分别不断签署“托管协议”,以托管的方式控股“中西药业”(如图12中的3-3)。

  

  “华晨系”股东的战略调整

  去年4月以来,“华晨集团”的第一大股东—“君安投资”的股权发生了一连串变化,其股东不再是“中国金融教育发展基金会”控制的两家公司。到今年2月为止,一个崭新的面孔—“宁波正运”成为掌握其75%股权的大股东。此时的“君安投资”已改名为“正国投资”。

  去年,“民生担保”成立一个月后,就成为“君安投资”的大股东。根据深圳市企业工商登记资料显示,2001年4月,“珠海华晨”与“上海华晨实业”分别将所持“君安投资”的90%、10%股权转让给“民生担保”、“沈阳新金杯投资”(如图12中的4-1和4-2)。

  半年之后,“君安投资”改为“正国投资”,股东又发生了一次巨大变化。而在“华晨集团”的公告中,没有提到“民生担保”和“沈阳新金杯投资”一节。公告中称,2001年11月底,“珠海华晨”分别向“中国正通控股有限公司”(下称“正通控股”)和“宁波正运实业有限公司”(下称“宁波正运”)及“沈阳金杯汽车工业有限公司”(下称“沈阳金杯工业”)出让所持有的“君安投资”50%、25%和15%的股权;“上海华晨实业”也向“沈阳金杯工业”出让10%股权。“君安投资”更名为“深圳市正国投资发展有限公司”(简称“正国投资”)(深圳市企业工商登记资料显示,2001年11月30日,“君安投资”的股东发生变更,由“民生担保”及“沈阳新金杯”,变更为“正通控股”、“宁波正运”和“沈阳金杯工业”)(如图13中的1)。

  

“正通控股”2001年11月在上海注册成立。公司资本为10.2亿元,法人代表是仰融。“华晨集团”下的“民生担保”出资4.9亿元,占“正通控股”48%的股权。而“华晨汽车”的全资子公司“沈阳兴远东汽车零部件有限公司”出资4.8亿元,持有“正通控股”47%股权(如图13)。

 

到今年1月底,“宁波正运”成为“正国投资”第一大股东,持有75%股权。“正通控股”将所持50%“正国投资”的股权转让给“宁波正运”(如图13中的2)。

  “宁波正运”前两大股东分别是“宁波保税区升荣机械有限公司”及“宁波国雅汽车零部件有限公司”,分别持有54.7%、42.7%股权。另两名自然人股东辛向东、张晓民各持1.3%股权(如图13)。

  目前尚无法看出“华晨系”股权变化的进一步走向,对此,也许“宁波保税区升荣机械有限公司”及“宁波国雅汽车零部件有限公司”的背后是谁也并不重要,因为有一个事实应得到特别关注,就是今年2月6日,仰融已持“华晨集团”665万股,成为“华晨集团”第三大股东。据报道,在两天后的临时股东大会上,仰融表示要增持“华晨集团”股份,有意成为第一大股东(如图13中的3)。

  仰融要成为第一大股东,只有两个办法:增持,或第一大股东“正国投资”减持。这意味着,只要掌握着“正国投资”的控制权,“华晨系”仍将演绎出精彩财技。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

附文一:在香港上市

  在香港联交所主板上市主要受由联交所执行的《香港联合交易所有限公司证券上市规则》(《证券上市规则》)所监管。

  股本证券上市的基本条件

  下列为股本证券上市必须符合的主要先决条件:

  1.发行人及其业务必须为联交所认为适宜上市者。资产全部或大部份为现金或为短期证券的发行人或集团(投资公司除外)一般不会视为适宜上市;

  2.发行人或其集团必须在相若的管理层管理下,具备一般不少于三个财政年度的营业纪录。在该段期间,最近一年的股东应占溢利不得少于2,000万港元;及其前两年累计的股东应占溢利不得低于3,000万港元;

  3.新申请人上市时的预计市值不得少于1亿港元,而为公众人士所持有的证券的预计市值不得少于5,000万港元;

  4.为确保上市证券有一公开市场:

  任何类别的上市证券一般必须有25%为公众人士所持有。若发行人的预计市值超逾40亿港元,公众人士所持有的比率可降低至10%至25%之间;

  如为新类别的证券上市,每发行100万港元的证券一般须有不少于三名的持有人,而持有人数目最少为100名;

  5.新申请人必须作出一切所需安排,使其证券符合香港结算公司定下的资格,在中央结算系统寄存、交收及结算。

  联交所一般将不会考虑公司于上市后三年内分拆上市的申请,将公司现有集团的全部或部分资产或业务在联交所或其它地方分拆作独立上市。

  

  发行人可选择一种或一种以上的方式上市。

  附文二:美国存托证券(ADS)

  “美国存托证券”分为保荐(Sponsored)和非保荐(Unsponsored)两种。“非保荐存托证券”现在一般已不会采用。“保荐美国存托证券”又再分三级,另加(符合证券条例114A/法例S)之存托证券。

  第一级保荐ADS只能在美国店头市场及少数美国境外交易所买卖。第一级市场之好处是不需要向美国证监登记和不需提交会计报表,或提供美国证监所要求的全面公告。

  保荐ADS市场增长迅速。有些跨国企业的“美国存托证券持有人”会占高达5%-15%股权。境外公司以保荐ADS作为跳格,升格至第二级或第三级。

  若境外公司,希望其“美国存托证券”能在美国交易所买卖(如纳斯达克市场,纽约证券市场),筹集资金或进行收购,就必须透过第二级甚至第三级保荐ADS。

  保荐ADS第二级甚或第三级的公司须向“美国证监会”注册,并且要遵守一部份美国会计准则。

  第二级保荐ADS没有集资功能,而第三级ADS则有集资功用,能招来最多美国投资者。

  一般来说,第二级及第三级保荐ADS皆能吸引一定数量的美国投资者。

  

  美国存托证券—(符合证券条例114A/法例S)

  境外公司亦能通过美国存托证券—(符合证券条例114A/条例S),参与美国资本市场,而不需要向美国证监会登记。符合证券条例114A的美国存托证券只可向认可机构买家(QIBs Qualified Institutional Buyers)配售。而符合法例S只可向美国境外的投资者配美国存托证券。

  认可机构买家(QIBs, Qualified Institutional Buyers)是指那些拥有最少100,000,000美元之证券(与该QIB无关系的)及拥有25,000,000美元之存款的投资者。

  

  何谓存托凭证(Depository Receipts)

  某家在A国公开发行上市的公司,为让其股份能在B国境内流通,让B国的投资者能跨国投资此发行公司,委托B国内的银行(称为存托银行Depositary Bank)或信托公司,在B国发行该股份权利的一种替代性证券,这就是存托凭证(Depositary Receipts,DR)。

  当一家公司要发行存托凭证时,此公司必须提交同等数量的A国公司股票,寄放于委托发行的存托银行或信托公司在A国国内的保管机构,然后才能于B国发行相等数量的存托凭证,故存托凭证之持有人实际上即为该寄存般票所有人。B国投资人购买该存托凭证,即等于间接持有A国该上市公司的股票,其所能享受的权利义务与A国的投资人是大致相同。

  对于股息即除权的处置及发行存托凭证上市公司有关信息,均由发行该存托凭证的机构代为处理(一般都是为存托银行或信托公司),B国投资人不需直接与A国该上市公司接洽。

  

  存托凭证的代码

  有些人看到ADR、EDR、GDR、TDR,这些代表什么意思呢?DR当然就是存托凭证,而第一个字则是发行存托凭证所在的国家或地理位置,ADR是指在美国发行的存托凭证,EDR是指在欧洲伦敦、卢森堡发行的存托凭证,GDR则是全球(Global)存托凭证,TDR则是在台湾发行的存托凭证。中国最近也谈论发行中国存托凭证(Chinese Depositary Receipts)。

2002年4月11日11:02

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