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搜狐经济顾问刘纪鹏／文
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刘纪鹏：“股抵债”与全流通试点不是一回事
只有建立了符合中国国情的纠错和惩罚机制，才可以让大股东与上市公司的所有合理的和不合理的“关联交易”都透明化，尽可能让上市公司的独立性充分体现并轻装上阵，享受其应有的信息披露、接受监督、谋求发展的权利和对全体股东的合理回报的现实意义。
“股抵债”纠错基础上的惩罚机制包括：分阶段限期豁免，超时重罚；实行股抵债的“黑名单”；取消占用资金的上市公司再融资资格。
2002年10月9日在接受记者采访时我就已经对股抵债进行过详细阐述（文章可参见《刘纪鹏：“股抵债”让上市公司“瘦身减肥”》）。时隔两年重谈“股抵债”，我认为应明确：“股抵债”与“全流通试点”、解决“股权分置”问题并不是一回事，必须限期纠错，并坚决实行惩罚机制。
正确认识“股抵债”
追溯“股抵债”的历史背景要从1998年我们国家在股市上执行了一个要为“国企脱困服务，捆绑上市，一帮一”的错误政策开始，虽然从表面上看这仅仅是一个发行上市的资格问题，但是从整个政策的引导上看，似乎为了国企脱困，大股东占用上市公司的资金就变成“天经地义”了。因而当包括三九集团占用资金问题被曝光之后，公司的主要负责人的观点仍然是“我是国有的，代表了13亿人，占有了7000万股民的资金怎么了”的现象，而市场上大股东占用上市公司的资金问题是非常突出的。
2003年8月证监会和国资委颁布了56号文，要切断大股东跟上市公司之间资金的占用问题，其中大多数的大股东公司一没有钱，二没有资产，要偿还债，就得用“命”来抵，从而引出了“股抵债”问题，这是一个釜底抽薪的办法。
目前，1320家上市公司中到底有多少资金被占用？根据统计，截止到去年底，大股东占用上市公司资金的企业大概有800多家，占用资金数额有一千多亿，其中分成两类：第一类叫做非经营性占用：没有任何理由占用上市公司资金，其数额约为577亿；第二类是属于大股东跟上市公司之间产生的关联交易形成的，大股东拖欠上市公司的货款长达一年以上且没有进行结算的资金，其数额大约还有400多亿。这种关联交易不是违法的，但是要充分披露。所以在这种背景下，媒体披露有的说占了1100亿，有的说占用了577亿，这两个数字都对，但不是很确定。
据了解，577亿的占用中涉及到605家公司，电广传媒就属于这类企业，没有任何理由地被占用了。这其中超过75%的都是国有企业。现在的情况是，这些公司既无现金，无银行给借款，大股东又不是上市公司，没法通过股权融资和发债，国有大股东是法人财产，国库不会给补贴，等等。如果继续延续下去，一方面这些大股东继续拖欠高达近600亿的资金；另一方面，他还享受着股权的收益。违法行为并没有受到应有的惩罚。
从上述数据中，我们应该看到这种现象的严重性，其对市场的负面影响不容忽视；但同时，我们更要从理论高度上认识这个事实的本质：即“股本泡沫”：你拿我的钱变成你的股，享受股东权益，侵害其他股东利益，还继续维持“一股独大”引发的“一股独霸”的股权基础，这是十分不利的。侵占上市公司大股东，事实上已经成为要钱没有，要其它资产也没有，要“命”就有这一条的境地：我持有你上市公司的股权，同时占用你的资金。
到底有没有办法解决这个问题？证监会和国资委被迫提出拿股权抵债的原则也是为了寻找解决的办法。事实上股权是最好的抵债资产，所以我赞成提出“股抵债”政策。电广传媒试点的重要意义，就是因为这是在股市状况严峻的情形下，我们推出了大股东占用上市公司清欠的试点，但这并不是“全流通”的试点，也不是解决股权分置的试点。其作用可以表现在清欠还债上市公司的资产负债，压缩“股本泡沫”，“瘦身减肥”，降低分母，提高总体盈利能力，改变“一股独大”乃至“一股独霸”，提高上市公司的治理水平上。不搞“股抵债”也还不了钱，还继续享受权益，必须结束这一残酷的现实。
至于受到争议的电广传媒7.12元每股净资产定价问题，一方面是因为财政部和国资委制定的国有股转让不能低于每股净资产的底限；另一方面，我们应当看到电广传媒仅仅是一个特例，其在占用公司里净资产价格是比较高的，而其股票的市场价格有10元／股左右。事实上，上市公司平均净资产价2.6元／股，605家占用资金的上市公司的平均净资产也就是在3元左右，今后陆续推出的其它“股抵债”的上市公司的价格可能不会这么高，那时大家的感觉也不会这么敏感。
坚持“股抵债”纠错基础上的惩罚机制
首先要明确一个前提：事实上出现“股抵债”的根源是因为大股东的违法行为造成的。因此，在解决问题的同时，必须要有相应的惩罚措施，决不可以在“纠错”的同时，继续出现新的或者更高的占用资金现象，要让这种违法行为遏制在惩罚机制的运行当中。
现阶段各界对股抵债在价格上纠错之后要体现惩罚的认识还不够统一，在技术手段上怎样测评惩罚程序以及惩罚度怎么界定等更是莫衷一是。如果就此问题拖延下去，毫无疑问要在2004年底之前完成“股抵债”的任务就很难实现。现在有些大股东已经退缩了，而且争论起来是无休止的。
首先，要实行分阶段限期豁免，超时重罚。从目前电广传媒的试点看，“股抵债”的推进具体可以分两阶段实施：第一阶段，就是上市公司和大股东自愿“股抵债”阶段。凡是在2004年底之前完成“股抵债”的企业应该予以豁免惩罚，“坦白从宽”，不追究责任。在抵债价格不低于净资产的前提下，尽快完成“股抵债”。第二阶段，就是2005年开始的强制“股抵债”阶段。限期到了还不能以现金偿还或完成“股抵债”的欠债大股东，无论以何种方式还债，均应体现惩罚机制，对此应该提前通知。
强制实施中，除了偿还“股抵债”资金占用费之外，还要对大股东进行惩罚，特别是在抵债价格上要“重罚”，从而扼杀继续占用股权收益，还可能继续以高价卖下去的可能性。要让大股东看到这一想法是没有出路的，所以只有赶快行动。
第二，强烈呼吁披露占用上市公司资金的大股东“黑名单”。现在大家所知道的统计资料仅仅是上市公司占用资金的一个总量统计，到底是哪些企业必须实行“股抵债”？至今还没有一个明确的报道，仅仅是少数几个试点企业在“曝光”。所以，有关部门应当坚决果断地将出现这种违法行为的“黑名单”予以公告，让他们在“阳光下”显身，而其现实意义就是为2004年限期完成股抵债的一个有力的评判，让更多的企业如同电广传媒一样，接受公众对其实行“股抵债”的监督，有助于推动股抵债的进程。
第三，要取消占用资金的上市公司再融资资格。从统计资料上看到，大多占用上市公司资金的大股东都是“一股独大”的国有企业。他们一方面享受着大股东的股权权益，同时也主宰着上市公司再次在股市上享受“圈钱”机会从而为其占用资金提供“替补”的控制权，其结果必将是错上加错。因此，证券监管部门应当制定措施并明确：在大股东未能偿还上市公司占用资金之前，绝对不能容忍上市公司在大股东的“操纵”下继续享受再融资的机会，应当坚决取消此类上市公司增发、配股的资格，彻底打破大股东“违法”的同时还享受“特权”的现象。
