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东方证券 张启生
“9．14”行情再次向人们展示了政策的力量，更准确地说，仅仅是对政策的预期就起到了救市的效果。因为上证指数从4月份的1783点的高点连续下跌5个月达到1259点，又经过近10个交易日快速拉升到1496点，引起这轮行情的仅仅是9月13日温总理一句关于“抓紧落实国九条、保护投资者利益”的表述，由此可见，政策对市场的影响力依然强大。那么，对于走过十几年历程的中国股市来说，应该如何看待政策及其影响力呢？
第一，政策之于市场，是外因而不是内因。从根本上说，决定市场走势最主要的因素应该是宏观经济的运行趋势以及与之紧密相联系的上市公司的业绩，换句话说，决定市场行情的内因是上市公司的价值以及对其未来价值的预期，价值是市场行情的核心。笔者认为，政策只是市场行情的外在因素，它主要是通过改变市场的供求关系，或者是通过改变投资者的预期，或者是通过改变上市公司的价值来发挥作用的。
总体上看，我们对政策的影响力有三种判断：其一，政策是外因，其发挥作用的大小要看其以怎样的方式来作用于市场，如果是那些作用于股市并直接或间接改变了股市的价值的政策，则有可能引发大的行情；而那些暂时改变股市供求关系或投资者预期的政策，虽然也能引发市场行情，但只能引发小的行情或不能持久的行情。其二，要正确判断政策与行情之间的因果关系，有些行情是由政策引起的，而有些行情虽然表面上看似政策引起的，但背后可能市场本身具有变化或调整的需要，政策只是充当了一种导火索的角色。其三，政策的影响力与市场的成熟程度有关，一般来说，随着市场的成熟，政策的影响力有逐渐减弱的趋势。
第二，从中国股市十几年的历史来看，政策对于市场的影响力有逐渐减弱的趋势。虽然这一次“9．14”行情仅仅基于对政策的预期就引发一轮不小的行情，但从一个纵深的历史眼光来看，十几年来政策对股市的影响力正呈现一个逐渐减弱的趋势。在90年代初期，一项政策的出台可以使股市在短短一个月内上涨100％，甚至一个人民日报社论，一个领导人的讲话就可以使股市在短期内出现大涨，但是到了今天，政策的作用力明显减弱，今年2月份国九条出台后，这么大的一项政策仅仅促使市场在一个月内上涨6％。另一个明显的例子是市场发行询价制度这一对市场长期建设具有重要意义的政策仅仅促使市场上涨一个交易日，这种状况在以往是不可想象的。虽然我们没有对近年来的政策影响力作一实证分析，但明显的一个感觉是无论政策对市场影响的力度或是持久性都比以前大为减弱，这从另外一个侧面说明，我们的市场正逐步走向成熟！
第三，一轮行情能够持续多久主要看这轮行情的性质。当前这轮行情主要是由政策预期引起的，但是，到底政策只是起到了一种行情导火索的作用，还是改变了股市的内在价值，目前还无法判定。从前一种角度考虑，市场长达5个月的下跌期间竟没有一次高度达到100点的反弹，这从中国股市的历史上来看似乎有点不太正常。因此，市场本身已经具有反弹的内在要求，而温总理有关加紧落实国九条的讲话恰恰给了市场一个反弹的理由，这个理由无论从权威性还是内容的重要性来说都是十分充足的。但是，我们还不能就以此来断定这轮行情的性质，因为，在市场的强烈预期下，在温总理“抓紧”落实国九条的指示下，本轮政策有可能以一组“政策组合拳”的形式出台，在这组政策组合拳中，能够改变市场价值的政策能有多少，能占多大比重，能够在多大程度上改变市场的价值，这些对我们来说目前还是一个未知数，因此，我们对本轮行情的性质目前还无法确定。
第四，本轮行情可能更多地显现出一种“混合性质”的特征。“混合性质”的行情决定这轮行情是一轮中级行情，是反弹而不是反转。如果我们以上有关对这轮“混合性质”行情的判断成立的话，对于这轮行情能走多久基本上也就找到了答案。道理很简单，在中国股市功能定位、股权分置、市场诚信以及价值扭曲等实质问题解决之前，市场是不可能出现反转的，而这些问题的解决恐怕至少需要三到五年的时间，因此，这轮行情决不是反转。同样，在市场从1783点连续下跌到1259点之后，市场也确实具有反弹的要求，加上具有较大力度政策组合拳的作用，我们也不相信市场仅仅上涨几天之后行情就嘎然而止。排除了以上两点，我们就可以判断这轮行情是一个中级的反弹行情。当然，至于这轮中级行情会走多远，目前来看还有诸多不确定因素，这可能取决于政策的力度、管理层的决心、市场信心的恢复程度等诸多不确定因素，作为投资者，在事前判定行情达到多少点也许有一定的必要，但更重要的是判定行情的趋势，而最重要的是在诸多因素的变化中调整对行情趋势的判断。
