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内容提要：
宏观经济处于调整阶段，预计将调整至２００５年底。我们判断２００５年中国经济增长率在８．５％以下，实现软着陆的可能性较大。预计明年上市公司的业绩增长幅度将缩减，利润增幅将下滑至１０％左右
当前国内Ａ股市场的整体高估是显而易见的，市场整体的估值水平仍将不断下降，但绩优蓝筹股的市场估值水平已经回落到合理的区域，股价的结构性调整依然是２００５年市场波动的主题
我们判断２００５年市场的主要波动区间将下移至上证指数１１００－１６００点之间。这将会极大地影响市场的融资功能，制度变革的重要性急剧上升。
“股权分置”问题能否解决将是明年市场趋势变化的一个重要的转折点
宏观经济调整加速行业整合 经济增长进入调整期
重工业生产是工业生产和宏观经济的风向标。重工业增加值有望进一步下降，未来几个月内重工业增加值可能回落至正常区间。信贷周期与经济周期互为因果。信贷与货币供应增长的大幅放缓将逐步对宏观经济产生紧缩效果。分别以年、月为单位的长、短周期规律都显示净出口与国内ＧＤＰ增长率和固定资产投资增长呈明显的反向关系。几个月来顺差增大表明国内需求减少，印证了宏观经济的下降趋势。
预计最迟２００５年一季度末本次宏观经济景气周期结束，此后将历经至少半年的调整期。宏观经济政策、世界经济走势都将影响经济调整的时间和方式。去年ＧＤＰ增长率在９．２％左右，我们预计２００５年中国经济增长率在８．５％以下。２００５年，随着货币信贷的过度紧缩和经济数据的回落，预计宏观调控将更趋温和化，下半年货币信贷政策和财政政策将有所放松。
调控趋于温和化和长期性
未来美国和中国都没有大幅升息的空间。中国的宏观经济景气周期即将结束，未来国际、国内物价水平也可能逐步回落，在这种情况下央行大幅升息的空间并不存在。但鉴于物价水平回落可能较慢，并且贷款利率期限结构目前仍不合理，央行在三季度货币政策执行报告中指出未来将着力优化利率结构，因此仍有可能采取升息政策。但我们认为累计幅度不应超过１％（以一年期存贷款利率计算），最好是不超过０．５％，即再有一次幅度为０．２５％的升息甚至保持当前利率不变即可。
美元贬值将是长期趋势，人民币升值预期大大增强。长期来看人民币汇率应该与本国的经济增长相适应，汇率形成机制要发生变化，渐进式改革是必然趋势。考虑到银行体系改革的重要性以及防止投机性资金的渗透，２００５年下半年调整可能性大，调整幅度在３－５％。
当今宏观调控的目的是保持经济增长的持续性和稳定性，温和的调控不仅不会影响中国经济长期增长趋势，反而有利于保持这种趋势。我们判断今年经济软着陆的可能性大。
对明年股市的影响
虽然对中国经济长期增长趋势看好，但今年经济增长进入调整期，由于内在力量的惯性，预计至少有６个月以上的调整。经济增速的下调将直接影响企业的利润增速，去年１－１０月工业企业利润总额与工业企业销售收入累计同比增幅分别为３９．７％和３２．５％，表明工业生产景气程度仍然较高。近几个月来上游行业产品价格仍维持上涨态势，工业企业利润总额的累计同比增幅下降速度较慢。我们预计今年上市公司的业绩增长幅度将有较大幅度的缩减，预计利润增幅将下滑至１０％左右。
鉴于供需两方面因素，上游行业的利润增长幅度和持续时间都将延长。上下游行业间价格上涨率差距居高不下表明利润向上游行业集中，下游行业难以转移成本压力，产业间利润分配严重不均加重了经济体系的整体风险。宏观调控加速了行业整合，可能使优势企业规避价格下降风险，维持较高增长，部分上游行业上市公司估值可能会有所提高。
（ 责任编辑：杨茂银 ）
