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沪综指从2200多点一路下跌到目前1200点左右关口,已基本上跌进了长达十几年的长线投资成本内。此时,谁在这场股市危机中受益或受损?中国股市何时能重现生机?
当人们还在痛苦地思索这些问题时,询价制下新股发行的启动对股市而言,又构成了一种新的冲击力。这种冲击的压力之一来自于对A股市场估值基本看法的变化:我们正在无条件地、简单化地接受成熟股市的"洋标准"来估值A股或言中国股市的投资价值。然而,这种估值忽视了中国股市固有的历史与现实的发展历程,从而使人们陷入了对中国股市投资价值判断的认识误区。
认识误区之一:简单地以国际金融投资的一般市场化标准,来解释或判断转轨时期的中国股市价值,从而难以合理地解释清楚中国股市的真实投资价值。因为,目前中国股市存在着"股权分置"现象,当我们用"洋标准"来估值三分之一可流通股份的投资价值时,无法流通的三分之二股份被"悬置"在讨论的范围之外,由此获得对中国股市投资价值的判断,未免有"只见树木,不见森林"片面之见的嫌疑。相反,无法流通的三分之二股份却是对估值A股或言中国股市投资价值有巨大影响的隐性要素,包含了一种"含权"的隐义。因此,运用"洋标准"是无法合理估值到A股的这种"含权"投资价值的。如果我们严重忽视了"股权分置"问题及由此产生的隐含投资价值,就很难对A股或言中国股市投资价值作出正确和合理的解释,反而会再次误导人们对中国股市的不合理预期。然而,目前有一种倾向相当令人不安,一些人试图利用各种冠冕堂皇的理由来逐步消除A股"含权"的投资价值,其结果必然是会对大多数投资者造成巨大的权益损失。
认识误区之二:在对A股估值过程中,估值本身是依据一种外在的价值判断标准,即将国际成熟市场的经验与模式拿过来,原封不动地应用到中国股市中,以此来判断中国股市是否具有投资价值。在这里,暗含了一个价值判断的重要前提,即洋标准总是正确的,其对应的诊治对象总是错误或有缺陷性的,只要按照洋药方所开列的清单(如市盈率标准),就可以对A股进行"正确"估值。例如,以道琼斯成分指数及恒生指数的低市盈率标准为判断依据,得出了目前A股仍然被"高估"的基本判断。但是,有一个基本的常识不能忽略,任何一种洋标准要成功地运用到中国股市中,必然要能融合中国股市的实践,即不能忽视中国股市的历史与现实问题,如"股权分置"问题。试想如果三分之二股份能全部流通起来,市盈率不就自然会降下来了吗?有人估计至少能下降一半,即中国股市整体市盈率可能只有15倍左右。因此,当我们运用洋标准作为A股估值的依据时,如果忽视了中国股市历史与现实的发展过程,这种估值本身的合理性是有问题的,而且容易导致我们认识上的混乱。
认识误区之三:"H+A"上市模式对A股估值的影响。例如,华电国际本已在中国香港地区上市,目前华电国际的H股股价水平必然会对其A股估值的预期产生巨大影响,从而会拖累内地A股股市。问题是H股市盈率或股价是按成熟市场标准来确定的,如果A股发行市盈率以H股市盈率标准来确定,必然会导致A股因存在着"股权分置"而发行市盈率被低估的市场风险。之所以会产生这种现象,这完全是由中国转轨经济所造成的,这是市场化元素与非市场化元素彼此冲突的集中表现。此事提醒我们,现在我们应改变A股估值的市场化"根基",尽快解决"股权分置"问题,恢复由转轨经济导致的A股被低估的那部分价值,并消除A股与H股估值之间的巨大差异。但是,在问题没有解决之前,仅仅以H股估值标准的个别案例,来全面推断A股被高估的结论,就会落入"以偏概全"的认识陷阱中,对于中国股市而言是一场灾难。
当然,我们并不否定引入洋标准可以推进对A股估值的认识,并有助于促进中国股市发展,但如果严重忽略了中国股市的具体实践,我们很难合理和辨证地认识清楚中国股市的真实投资价值。目前,市场对中国股市投资价值认识上的极度混乱,不仅反映了一种市场冲突,而且也反映了一种涉及到社会、经济和文化价值观的巨大冲突。如果我们不及时消除对中国股市投资价值的片面认识,中国股市将面临前所未有的市场危机,并将危及国家金融安全和经济安全。
（ 责任编辑：杨茂银 ）
